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7/22/2019 Crisi financiera-Torrero 2013.pdf

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Sobre la Crisis Financiera Internacional

Antonio Torrero Maas

SERIE DOCUMENTOS DE TRABAJO

01/2013

www.iaes.es


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Instituto Universitario de Anlisis Econmico y Social

Documento de Trabajo 01/2013, 17 pginas, ISSN: 2172-7856

SOBRE LA CRISIS FINANCIERA INTERNACIONAL

RESUMENEste trabajo es una reflexin sobre la crisis financiera internacional en lamitad de su sexto ao.Respecto a la evolucin de la crisis tengo una sensacin agridulce. Laparte positiva es que se ha evitado un descalabro inmediato de granentidad.Mi mayor inquietud procede de los desequilibrios que pueden provocarlas finanzas internacionales sin que exista ninguna institucinmoderadora y ordenadora de los flujos con un mbito supranacional.Creo que una fuente vlida de inspiracin sera la de Bretton Woodsactualizada.Palabras clave:Crisis financiera, inestabilidad, infravaloracin del riesgo,

exceso de endeudamiento.ABSTRACT

This work is a reflection on the international financial crisis in the middleof its sixth year.Regarding the evolution of the crisis I have a feeling bittersweet. Theupside is that it has prevented an immediate disaster of enormousimportance.My biggest concern comes from imbalances that can lead tointernational finance due to the absence of a supranational institutionthat moderates international flows. I think a valid source of inspirationwould be Bretton Woods updated.

Key words: Financial crisis, instability, underpricing of risk, excessiveleverage.

AUTOR

ANTONIO TORRERO Comienza su carrera profesional en MAPFREdonde ocup cargos directivos en sociedades de inversin. ConsejeroDelegado de AGECO (Asesoramiento y Gestin Econmica), Presidentedel Banco Hipotecario de Espaa, Presidente de Reit S.A., Consejero delInstituto Nacional de Hidrocarburos y Consejero del Banco Espaol deCrdito hasta la intervencin de la entidad en 1993. Profesor de laUniversidad Complutense y de la Universidad de Mlaga. En la

actualidad es Catedrtico Emrito de Estructura Econmica de laUniversidad de Alcal.


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NDICE

1. Introduccin .............................................................................. 32. La crisis financiera actual ............................................................ 33. Las razones de la crisis financiera ................................................ 54. El exceso de endeudamiento ....................................................... 75. La dimensin internacional de la crisis .......................................... 86. Reflexiones que plantea la crisis................................................... 97. Bibliografa ............................................................................... 13


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1.INTRODUCCIN

l ttulo de este trabajo viene acompaado de una fecha abril de2013. Me parece importante siempre dejar constancia cronolgicade cuando se escribe sobre cualquier tema econmico que

pretenda analizar o reflexionar sobre la realidad; de manera especialentiendo adecuada la precisin temporal si el tema objeto de atencines una crisis financiera de largo alcance, como califico a la actualperturbacin.

En la historia se han producido un gran nmero de crisis financierasrespondiendo a una amplia gama de situaciones y trascendencia: crisisbancarias, burstiles, en sectores concretos, cambiarias, de mayor omenor duracin, en pases desarrollados y emergentes. El inventario deepisodios ha recibido mucha atencin recientemente (1).

Adems de la crisis actual entraran en la calificacin de largo alcancelaGran Depresin de los aos 1930 y la de Japn, iniciada en 1990 y quemantiene a ese pas en un estado de semiestancamiento desdeentonces. Esta denominacin integra cuatro caractersticas: 1) ampladuracin; 2) tiene efectos econmicos importantes; 3) afecta al sistemabancario, a la Bolsa, y al mercado inmobiliario, y 4) tiene carcterinternacional (excepto en el caso nipn).

En los tres episodios se ha producido la misma secuencia: sorpresa ante

la virulencia del fenmeno; desconcierto respecto de las razones que haproducido la perturbacin; variedad de explicaciones sobre estasrazones; progresiva toma de conciencia de la gravedad; perplejidadcuando se conocen los excesos; extraeza de cmo no los habamosdetectado antes.

2.LA CRISIS FINANCIERA ACTUAL

obre la crisis actual la literatura es abrumadora. El espacio

disponible me obliga a la contencin; pero no renuncio a daralgunas pistas bibliogrficas que permitan al lector interesadoprofundizar en los aspectos ms significativos que abordo.

En los tres episodios calificados de largo alcance, la experienciatraumtica ha provocado cambios en la visin del funcionamiento de laeconoma y las finanzas. La Gran Depresin inspir la Teora General de

1 Los trabajos ms conocidos son los de Reinhart y Rogoff. Su libro msimportante se public en 2009 al que han seguido numerosas contribuciones; laltima aportacin que conozco de estos autores (junto a V.R. Reinhart) data del2012.

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Keynes y propici una legislacin financiera (formando parte del NewDeal) restrictiva en un entorno de desconfianza haca las finanzas y lo

financiero.El semiestancamiento japons ha inducido a considerar la trascendenciade los balances de los agentes econmicos: empresas no financieras,familias, sector pblico e instituciones financieras (2). El elevadoapalancamiento y la evidencia de la no sostenibilidad han alterado lacapacidad de la poltica monetaria para reactivar la economa: elobjetivo esencial en Japn ha pasado de la inversin y maximizacin delbeneficio a la reduccin de la deuda.

La crisis financiera actual se inici en el otoo del 2007; estamos pues,en el sexto ao de la perturbacin. Al principio se infravalor ladimensin del problema y no se advirti del grado de interrelacin e

internacionalizacin al que haban llegado las finanzas. Un momentodecisivo fue la cada de Lehman Brothers el 15-09-2008; se tomconciencia entonces de la gravedad de la situacin y comenz ageneralizarse el mantra: cualquier cosa antes que otra GranDepresin.

Bernanke, el actual presidente de la Reserva Federal (Fed) tard ms deun ao en empezar a comprender la esencia del fenmeno, lo cual nodebe extraar dada la complejidad de los mecanismos que se habanmontado, sobre todo en la primera dcada del siglo XXI. Se ha dichoque ha sido una suerte que Bernanke estuviera al frente de la Fed. Estoyde acuerdo con esa observacin, no slo por su categora profesional y

su prestigio sino, sobre todo, porque forj su reputacin acadmica enel estudio de la Gran Depresin (3).

No puedo detenerme en exponer aqu con detalle la mecnica de lacrisis y la interrelacin de los mercados financieros. Se trata de unfenmeno de una gran complejidad y, aunque se ha llegado a acuerdosparciales, estamos lejos de comprender su esencia y consecuencias. Nodebe extraar esta dificultad: se siguen investigando todava las causasde la Gran Depresin 84 aos despus de su comienzo.

A la dificultad de comprensin se une el ocano de investigaciones quese estn realizando sobre el tema. El mundo universitario, los thinktanks de fundaciones y grandes instituciones financieras, y el sector

pblico estn produciendo un alud de trabajos frente al cual es forzadala seleccin que se realiza segn el sesgo intelectual de cada uno y ladistinta perspectiva e incentivos. De manera que la gran cantidad deaportaciones y la facilidad de acceso obliga a seleccionar autores ytemas.

2Especial consideracin merecen los numerosos trabajos de Koo de los cualesdestacara los de 2001 y 2008 y Ueda, 20123Sus contribuciones ms relevantes sobre el tema estn recogidas en su librodel 2000.


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Llegados aqu, me parece obligado que explicite mis propios sesgos,ideas y presuposiciones para que el lector pueda calibrar las opiniones

que expongo. Me parece necesario precisar mi visinen el sentido queda Schumpeter al trmino.

Como he destacado en mi ltimo libro (Torrero, 2013), desde la dcadade 1980 he sentido una preocupacin creciente por lo que me parecauna deriva haca la mayor inestabilidad de las finanzas. Esa inquietudproceda de tres fuentes: 1) el estudio de la obra de Keynes (Torrero,1998); 2) los trabajos de Minsky, en especial su teora de lainestabilidad financiera y la conexin de sus ideas con las de Keynes, y3) mi preocupacin antes las posibles consecuencias del predominio delos mercados financieros sobre la intermediacin bancaria tradicional.

Los trabajos que he realizado sobre la inestabilidad de las finanzas y las

crisis financieras han sido numerosos en las dos ltimas dcadas. Mepareca, y me parece, que las finanzas caminaban por un sendero cadavez ms inestable pero ni pude imaginar las razones de la crisis, ni elmomento, ni tampoco su extraordinaria magnitud.

Mi punto de vista analtico es que las finanzas son especiales. No cabeaplicar en este campo, sin matizaciones muy importantes, el arsenal deinstrumentos que utilizamos con provecho en otras reas econmicas.Son especiales por dos motivos esenciales: primero, las operacionesfinancieras implican una apuesta sobre el futuro, en la cual laincertidumbre y la confianza juegan un papel decisivo; es posible,adems, que el demandante de los recursos no cumpla sus

compromisos; segundo, por el riesgo de crisis sistmica que puedeproducirse en las finanzas y que no aparece con la misma trascendenciaen otros sectores.

A partir de esta singularidad de las finanzas, me considero liberal enrelacin con el comercio nacional e internacional de mercancas yservicios, y sin embargo, contemplo con reticencia el exceso de libertady competencia en las actividades financieras. El lector habr percibidomi sintona, en este punto, con Bhagwati (1998).

3.LAS RAZONES DE LA CRISIS FINANCIERA

a mecnica de la crisis ha sido estudiada con detalle pero creo quees obligada una sntesis. Se produjo una explosin del crdito sobre todo hipotecarioque se tituliz incorporndose a activos que

eran susceptibles de comercializacin y de gradacin de la rentabilidadsegn la estimacin del riesgo asumido. El negocio resida en laconcesin y distribucin de los crditos puesto que la venta de losnuevos activos entre miles de inversores a nivel internacional reduca elnivel de riesgo de las entidades financieras promotoras de la generacin

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y venta de los nuevos activos, al no constar en el balance de lasinstituciones financieras promotoras.

La titulizacin era extraordinariamente rentable para los partcipes en lacadena de generacin, diseo y distribucin de los activos. Tena,adems, el atractivo de no consumir recursos propios de lasinstituciones financieras, obviando los requisitos cada vez ms exigentesde las regulaciones de Basilea.

Los nuevos activos se financiaban apelando a mercados muy lquidos. Seprecisaba la colaboracin de las agencias de calificacin queproporcionaban la garanta de calidad haciendo posible su aceptacinpor las instituciones de inversin colectiva: Fondos de inversin enactivos monetarios, Fondos de Inversin y de Pensiones, etc.

Todo el andamiaje se cuarte cuando los precios de la viviendaempezaron a debilitarse en los meses anteriores al otoo de 2007; sepuso entonces de relieve la infravaloracin del riesgo asumido,desapareci la liquidez en los mercados, y la sofisticacin de losinstrumentos creados haca extraordinariamente difcil la localizacin ymedicin del riesgo. A partir de ah, la desconfianza, el pnico enmercados esenciales (en particular el interbancario) provoc laintervencin pblica.

Me pareca obligado hacer una referencia telegrfica a la mecnica perono es ese mi objetivo. Lo que pretendo es poner de relieve laimportancia de las ideas que han permitido un montaje de estacomplejidad. Antes he apuntado a la tendencia que se produce desde ladcada de 1980 al mayor protagonismo de los mercados financierosrespecto a la intermediacin bancaria tradicional. Conviene precisar quela banca comercial tradicional advirti la rentabilidad de los nuevosactivos y particip activamente junto a la banca de inversin, principalpromotor, en la puesta en marcha del nuevo negocio.

Como consecuencia de esta deriva, se alteraron las frmulas ycapacidad de evaluar el riesgo. La banca tradicional calibraba el riesgo apartir del conocimiento directo del deudor y de la experiencia de untrato continuado. La concesin de crditos para su distribucin, sinembargo, no precisaba del conocimiento especfico del deudor; laresponsabilidad en la suerte de la operacin se supona que desapareca

con el traspaso de los crditos a las instituciones financieras que losincorporaban a los nuevos vehculos creados al efecto contando con elplcet de las agencias de calificacin.

La despersonalizacin en la concesin de los crditos obligaba aevaluaciones del riesgo a partir de estimaciones de caractersticasobjetivas (scoring). La estadstica pasaba al primer plano pero laestimacin del riesgo del crdito en el futuro tena que tomar, comoreferencia obligada, la experiencia del pasado. Esa confianza se defendaaportando modelos matemticos de gran complejidad. Como seal elgran economista de Chicago F.H. Knight:


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Vivimos en un mundo lleno de contradiccin y paradoja, un hecho delcual el mayor ejemplo es ste: que la existencia de un problema de

conocimiento depende de que el futuro difiera el pasado, mientras quela posibilidad de solucionar el problema depende de que el futuro separezca al pasado(1921, p. 313).

Los factores esenciales que explican los excesos generadores de la crisisfinanciera actual son la extraordinaria confianza que se fue asentandoen la capacidad de medir el riesgo, y la profunda conviccin de que losresponsables de las instituciones financieras tenan capacidad deautorregulacin y, por su propio inters, de moderar los excesos de loscolegas menos prudentes.

El resultado final de estas ideas ha sido como he sealado lainfravaloracin de los riesgos asumidos lo cual propici una gran

expansin del crdito y de las magnitudes financieras cuya desmesurase intenta corregir ahora.

4.EL EXCESO DE ENDEUDAMIENTO

uchos analistas advirtieron de los excesos que se estabancometiendo en los aos que precedieron a la crisis. Esas cautelasse estrellaban con las ideas dominantes sobre la capacidad de

los mercados para fijar, de forma racional los lmites del proceso.

Greenspan, el Presidente de la Fed anterior a Bernanke, fue el principaladalid de la capacidad de autodisciplina de los mercados. Repeta amenudo que ninguna autoridad ni ningn experto, tena un conocimientomejor que millones de inversores bien informados. Si hubiera quesintetizar en una magnitud los excesos, elegira el nivel deendeudamiento de los agentes econmicos.

Greenspan public su libro autobiogrfico precisamente en el 2007. Susideas al respecto son (o eran) muy claras:

la proporcin de la deuda de los hogares respecto a su renta siguecreciendo, y los crticos todava se frotan las manos Esos temores

pasan por alto un hecho fundamental de la vida moderna: en unaeconoma de mercado, el aumento de la deuda va de la mano delprogreso(p. 298).

El aumento del apalancamiento parece ser el resultado de las enormesmejoras en tecnologa e infraestructuras, no de unos humanossignificativamente ms propensos al riesgo(p. 415).

Otros analistas consideraban, en cambio, con preocupacin laacumulacin de deuda advirtiendo un final abrupto del proceso. Uno delos ms lcidos adverta en 2004 que habamos entrado en unaeconoma basada en las finanzas en la cual la productividad no radicaba

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en la menor aportacin de trabajo por unidad producida sino en un tipode inters ms bajo por unidad de deuda. Llegara un momento

adverta este experimentado gestor en que alguien frenara estadinmica y la economa entrara en una profunda recesin (Gross, pp. 5,6).

Tres aos despus del acertado pronstico de Gross, estall la crisisfinanciera que puso en evidencia la insostenibilidad del endeudamientocreciente. Se lleg a lo que se ha denominado momento Minsky,esto es, a una situacin en la cual no es posible continuar la tendencia alaumento de la deuda, puesto que los agentes no generan rentassuficientes para hacer frente a las obligaciones contradas.

El endeudamiento tendra un protagonista nuevo: las familias queabsorbieron parte fundamental de la explosin del crdito ligado en

ocasiones al auge inmobiliario. La crisis inmobiliaria ha debilitado elactivo del balance de las familias dificultando el servicio de la deudaasumida, lo cual ha provocado el aumento de la morosidad en lasinstituciones financiadoras. El final de la cascada ha sido el aumento deldficit del sector pblico y la acumulacin de su deuda para atender a lacrisis bancaria y a las propias necesidades de la recesin (4).

La reduccin del apalancamiento de los agentes econmicos es unproceso doloroso, lento, que afecta a una variable esencial: el consumode las familias. El deterioro de las expectativas influye asimismo sobre lainversin y todos los efectos negativos desembocan en elendeudamiento creciente del sector pblico.

5.LA DIMENSIN INTERNACIONAL DE LA CRISIS

a crisis financiera tuvo su epicentro en los Estados Unidos y susprotagonistas esenciales han sido los Bancos de Inversin de esepas, principales promotores tanto de la titulizacin como de la

distribucin internacional de los sofisticados productos financieros, conla complicidad de las empresas de calificacin.

La crisis tiene, pues, un dimensin internacional. No ha afectado, sinembargo, a los pases emergentes que no han participadosignificativamente en el festn previo ni en la cada posterior.

Hay un acuerdo bastante general en sealar que la mayor cautela de lospases emergentes hacia las finanzas, consecuencia de las negativasexperiencias de crisis anteriores, ha sido la razn esencial de su noparticipacin. No puedo extenderme en ese punto, pero me parece que

4El lector interesado por la nueva situacin planteada por el aumento de ladeuda de las familias puede recurrir a mi trabajo: Sistema Financiero yProductividad Econmica (Torrero, 2013, pp. 49-77).

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tiene inters sealar que la participacin de los emergentes no haestado ligada tanto a la cautela de los pases como al menor nivel de

sofisticacin de sus sistemas financieros.La crisis financiera se ha manifestado de formas diferentes. Algunospases (Estados Unidos, Reino Unido, Irlanda y Espaa) han tenido unboom inmobiliario. En Espaa nuestras hipotecas subprimehan sido, dehecho, los crditos a los promotores. Otros pases europeos, comoAlemania en lugar destacado, no han tenido un boom inmobiliario, perohan intervenido activamente en el auge de las finanzas que precedi a lacrisis. La banca europea particip en los nuevos instrumentosfinancieros para beneficiarse de altas rentabilidades de activos con lamxima calificacin, financiando su adquisicin en el mercadoamericano. La interrelacin del riesgo en los pases explica la actuacincoordinada de los bancos centrales, y que en la crisis de instituciones

financieras claves (como AIG) los bancos europeos fueran beneficiarios,en buena medida, de los fondos de los Estados Unidos dedicados a susalvamento.

Una de las consecuencias de la crisis financiera ha sido el mayor nivel deconcentracin de la actividad financiera en las instituciones de mayordimensin. La desaparicin de algunos grandes bancos de inversin, y laabsorcin de otros por bancos comerciales forzada por la crisis, handado lugar a instituciones bancarias gigantescas que operan en todos lossegmentos de actividad y en todos los mercados. Se ha revitalizado labanca universal en el doble sentido: funcional y geogrfico. El carctersistmico de estas grandes entidades plantea interrogantes incmodos

sobre la resolucin en caso de crisis. Existe una incoherencia notableentre la internacionalizacin de sus actividades y el mbito nacional dela regulacin, supervisin y resolucin de situaciones problemticas.

6.REFLEXIONES QUE PLANTEA LA CRISIS

anto en el mbito acadmico como en el de la organizacininstitucional de las finanzas, la crisis ha removido las aguasponindose de relieve las carencias de las ideas ms aceptadas

para afrontar una realidad extraordinariamente compleja.En la academia, en los expertos de la gestin profesional de lasinversiones y tambin en algunas organizaciones financieras, serealizaban, no obstante, anlisis y se emitan opiniones que mostrabanrecelo por la inestabilidad potencial que generaba el crecienteprotagonismo de las finanzas. Los temores, avisos y advertencias sediluan, sin embargo, en un mar de confianza y satisfaccin por loslogros de crecimiento estable conseguidos la dcada previa a la crisis.

En ese perodo denominado como La Gran Moderacin se habaconsolidado la idea de que las crisis financieras eran episodios del

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pasado o fracasos propios de pases emergentes con carenciasinstitucionales que dificultaban los ajustes. Los pases desarrollados

haban conseguido la estabilidad de precios y tambin la financiera. LosBancos Centrales, y en particular la Fed tenan los conocimientos y losresortes que garantizaban la correccin de cualquier amenazadesestabilizadora.

El discurso dominante en las Universidades y Escuelas de Negocios seinspiraba en las doctrinas de los mercados eficientes y las expectativasracionales. Las crisis financieras, en particular las burbujas, se entendaque no podan producirse en ese marco, y en el caso improbable deexcesos que amenazaran la estabilidad, la actuacin vigilante de losbancos centrales reconduciran con presteza la anomala.

La crisis financiera ha sido un duro golpe. Cmo no se haba previsto un

fenmeno tan extraordinario? Las respuestas a esa pregunta relevantehan sido muy variadas. La corriente ms crtica ha responsabilizado alalejamiento del anlisis macroeconmico de la realidad. Los modelos noconsideraban a los mercados financieros y cuando lo hacan, era deforma lateral sin recoger la complejidad y trascendencia de las finanzasmodernas.

Debo aadir, no obstante, que en el supuesto de que los modelosmacroeconmicos lograsen integrar a las finanzas eso no significara quese hubiera conseguido el instrumento para predecir las crisis financieras,el detonante de la perturbacin, la duracin del fenmeno, y susconsecuencias econmicas. Pedir eso a la ciencia econmica es solicitar

de nuestra disciplina unas prestaciones que no estn a su alcance.Pero entre la inaccin confiada en que las crisis financieras no puedenproducirse y, en el caso de que hubiera un atisbo, es factible corregir losexcesos con facilidad, y la pretensin de que un perfeccionamiento delos modelos macroeconmicos incorporando las finanzas, conlleve lacapacidad de prediccin, entre esos dos polos, insisto, hay un espaciomuy amplo de mejora.

Desde mi perspectiva, el anlisis de las finanzas y la prevencin de lascrisis mejorara sustancialmente si se considerara la inestabilidadfinanciera como endgena y se recurriera a la inspiracin de autorescomo Minsky y Keynes. Me parece factible una mejora en la conduccin

de las finanzas y en la prevencin de las crisis financieras si el foco sesituara en detectar desequilibrios acumulativos con tendenciasinsostenibles. Descubrir ese tipo de situaciones y prescribir medidaspara frenar desequilibrios que de mantenerse terminaran de formaabrupta, entra en nuestras posibilidades como demuestra la experienciade los analistas lcidos que advirtieron sobre el riesgo potencial que seestaba generando en la dcada de los 2000.

En efecto, ese fue el caso de un grupo de economistas del BancoInternacional de Pagos de Basilea que sugirieron que debajo de la tersasuperficie de la estabilidad de La Gran Moderacin, se estaban gestando


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situaciones de desequilibrio que de prolongarse podan terminar deforma brusca.

La alarma provocada por la crisis ha constituido un revulsivo delpensamiento predominante y ha debilitado algo la confianza de susdefensores. Es cierto que se han producido conversiones yreconocimientos impensables antes de la crisis. El caso de Minsky, quemuri en 1996, cuya obra que se consideraba heterodoxa y marginal, essignificativo. Con la convulsin, su teora de la inestabilidad financierasegn la cual los perodos de auge incorporan la semilla de la crisis, haganado aceptacin. Tambin las reflexiones de Keynes en torno altratamiento de la incertidumbre han cobrado actualidad.

Cabe esperar un vuelco en las ideas que sustentan el edificio delcuerpo de doctrina predominante? No lo creo. Es muy difcil cambiar de

opinin cuando se dispone de una construccin sofisticada y coherenteen la medida que se aceptan algunos supuestos claves. El principal, meparece que es la confianza excesiva en la medicin del riesgo, y en eltratamiento de la incertidumbre.

El reconocimiento de las limitaciones de la construccin neoclsica es,en el cualquier caso, parcial y lento. No puede obviarse que no existe unplanteamiento alternativo cerrado y coherente, aunque hay crticas, muyacertadas, que ponen en cuestin la utilidad de las doctrinas vigentespara comprender lo que sucede en el mundo real.

En la Gran Depresin se produjo, como he sealado antes, una reformainstitucional en un clima de desconfianza hacia lo financiero. Elestablecimiento del seguro de depsitos para frenar los pnicosbancarios, y la separacin estricta de la banca comercial tradicional de labanca de inversin fueron pilares esenciales en un entorno de recelohacia la innovacin financiera.

Una reaccin parecida ha tenido lugar con la crisis actual aunque meparece que menos radical. Es posible que la recesin se haya contenidopor la decidida respuesta de la Fed, y otros bancos centrales, que haninundado el mundo de liquidez. Aunque la reaccin de empresas yfamilias a los enrgicos estmulos monetarios haya sido tibia, por estarinmersos en procesos de desapalancamiento, el efecto sobre lasvaloraciones de los activos ha contenido lo que poda haber sido una

cada importante de la actividad econmica y del empleo. En estesentido, la Gran Depresin y la experiencia japonesa han servido devacuna para que esta crisis se afronte de manera resuelta, sobre todoen los Estados Unidos y muy recientemente en Japn.

En el plano institucional las propuestas de reformas han sido concebidascon el norte de cubrir los puntos dbiles que la experiencia de la crisis


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ha demostrado que son susceptibles de generar inestabilidad. La mayorparte de las reformas estn en proceso de materializacin (5).

La indignacin pblica por los excesos de Wall Street y la vuelta aposiciones ms sensatas en las finanzas se refleja en los apoyos queeligi Obama para inspirar las directrices de la reforma: P. Volcker y W.Buffet. Estas dos figuras de gran prestigio se han caracterizado por laactitud crtica a las prcticas y principios de Wall Street. Volcker(Presidente de la Fed anterior a Greenspan) se ha mostrado muy crticosobre la dimensin que ha adquirido la rbrica Inversiones Propias enlos balances de las instituciones financieras, y muy distante e irnicosobre los efectos de las innovaciones financieras. Buffet, el inversor demayor xito de la historia, emplea criterios de inversinfundamentalistas, basados en la calidad de las empresas con unhorizonte de largo plazo y se muestra especialmente reticente sobre el

riesgo de los productos derivados. Ambos representan posicionescontrarias a las predominantes en Wall Street que generaron esta crisis(6).

Cuando reflexiono sobre la evolucin de la crisis desde su estallido en elotoo del 2007 tengo una sensacin agridulce. La parte positiva es quese ha evitado un descalabro inmediato de gran entidad. Las sombrasprovienen de tres frentes:

1) Creo que se est debilitando el impulso reformista en lasfinanzas. Los excesos en las remuneraciones de los directivoshan vuelto y se ha incrementado el nivel de concentracin

financiera. La aparente normalizacin econmica y el pesopoltico del sector financiero explican esta relajacin.

2) Contina la internacionalizacin de las finanzas con unamovilidad creciente de los recursos pero la regulacin,supervisin, y resolucin siguen siendo nacionales.

3) Queda la gran incgnita de cmo se corrige la extraordinariaacumulacin de deuda pblica que se ha generado para impedirel desplome de la economa.

Confieso que mi mayor inquietud procede de los desequilibrios quepueden provocar las finanzas internacionales sin que exista ninguna

institucin moderadora y ordenadora de los flujos con un planteamientosupranacional. Creo que una fuente vlida de inspiracin sera la deBretton Woods actualizado. Es, sin embargo, una posibilidad que veomuy lejana. Hay visiones de las finanzas e intereses de los pases muydistintos y no existe en la actualidad una potencia hegemnica que

5 The Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Acts (TheDodd-Frank Act). El lector interesado en el contenido de esta ley puede recurrira:

- V.V. Acharya, T. Cooley, M. Richardson y I. Walter (eds.) (2010).- GAO (Government Accountability Office) (2013).

6Ver en este sentido Silber (2012) en especial pp. 278, 291-293.


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imponga criterios, y est en condiciones de hacerlos cumplir aceptandosu responsabilidad de director de orquesta.

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200.


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DOCUMENTOSDE TRABAJO

La serie Documentos de Trabajo que edita el Instituto Universitario deAnlisis Econmico y Social (IAES), incluye avances y resultados de lostrabajos de investigacin realizados como parte de los programas yproyectos del Instituto y por colaboradores del mismo.

Los Documentos de Trabajo se encuentran disponibles en internet

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ISSN: 2172-7856

LTIMOSDOCUMENTOSPUBLICADOS

WP-05/12 DEVELOPMENT STRATEGIES AND LAW IN LATIN AMERICA:ARGENTINE, BRAZILIAN AND CHILEAN CONDITIONAL CASH TRANSFERPROGRAMS IN COMPARATIVE PERSPECTIVEGastn Pierri

WP-06/12 SISTEMA FINANCIERO Y PRODUCTIVIDAD ECONMICAAntonio Torrero Maas

WP-07/12 PROFUNDIZANDO EN LA SEGREGACIN LABORAL.SECTORES, OCUPACIONES Y TIC EN ESPAACarlos Iglesias-Fernndez, Raquel Llorente-Heras y Diego Dueas-Fernndez

WP-08/12 KEYNES Y LA CRISIS FINANCIERA ACTUAL: REFLEXIONES ALA LUZ DE SU OBRAAntonio Torrero Maas

WP-09/12 LA REFORMA DE LA POLTICA DE ESTABILIDADPRESUPUESTARIA EN ESPAA: ANLISIS DE LA LEY ORGNICA DEESTABILIDAD PRESUPUESTARIA Y SOSTENIBILIDAD FINANCIERAJos M. Domnguez y Jos M Lpez Jimnez

WP-10/12 REPENSANDO LAS CRISIS FINANCIERAS: EL CASO DE UNAECONOMA EMERGENTE Y CON ARREGLOS CAMBIARIOS RGIDOSFlavio E. Buchieri

Plaza de la Victoria, 2. 28802. Alcal de Henares. Madrid - Telf. (34)918855225Fax (34)918855211 Email:[email protected]
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INSTITUTO UNIVERSITARIO DE ANLISISECONMICO Y SOCIAL

DIRECTORDr. D. Toms Mancha NavarroCatedrtico de Economa Aplicada, Universidad de Alcal

DIRECTOR FUNDADORDr. D. Juan R. Cuadrado RouraCatedrtico de Economa Aplicada, Universidad de Alcal

SUBDIRECTORDr. D. Antonio Garca TabuencaProfesor Titular de Universidad, Universidad de Alcal

AREAS DE INVESTIGACIN

ANLISIS TERRITORIAL Y URBANODr. D. Rubn Garrido YserteProfesor Titular de UniversidadUniversidad de Alcal

ECONOMA LABORALDr. D. Carlos Iglesias FernndezProfesor Contratado DoctorUniversidad de Alcal

ESTUDIOS SECTORIALES,FINANCIEROS Y PYMEDr. D. Antonio Garca TabuencaProfesor Titular de UniversidadUniversidad de Alcal

SERVICIOS E INNOVACINDr. D. Juan R. Cuadrado RouraCatedrtico de Economa AplicadaUniversidad de Alcal

RESPONSABILIDAD SOCIAL CORPORATIVADra. Da. Elena Maas AlcnProfesora Titular del Dpto. de Economa AplicadaUniversidad de Alcal

crisi financiera-torrero 2013.pdf

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