update - krung thai bank · 2019-10-10 · 2 krungthai macro research disclosures : this report is...

Update

JUNE 2019

Krungthai Macro Research2

Disclosures : This report is not intended to provide the basis for any evaluation of the financial instruments discussed herein. The information was obtained from various sources; we do not guarantee its accuracy or completeness. In particular, information provided herein should be regarded as indicative, preliminary and for illustrative purposes only. There is no representation that any transaction can execute at such terms or price.

Information provided in this report is not intended to constitute legal, tax or accounting advice in relation to entering into any transaction and does not have regard to the particular needs of any specific person who may receive this report. Clients should consult their own financial advisors regarding the appropriateness of investing in any investment strategies discussed or recommended in this report and should understand that statements regarding future prospects may not be realized. While all information this presentation has been produced or compiled from sources believed to be reliable, the Bank makes no representation as to its accuracy or completeness.

Foreword >>

เผยแพร: มถนายน 2019

สงครามการคาระหวางสหรฐฯ และจนทวความรนแรงขน ทงในมตของความลก

ไดแก การเพมจ านวนสนคาทจะโดนเรยกเกบภาษน าเขา รวมถงอตราภาษทสงขน

และในม ตของความกวาง ไดแก การขยายขอบเขตไปสการตอ สแยงช ง

ความไดเปรยบดานเทคโนโลยแหงอนาคต เชน 5G และ IoT ซงเปนตวแปรส าคญท

จะก าหนดวาใครคอเศรษฐกจอนดบ 1 ของโลกในอนาคต

ภาพของความขดแยงทชดเจนขนท าใหหลายฝายปรบลดประมาณการการเตบโต

ของเศรษฐกจโลกในป 2019-2020 โดยสาเหตหลกคอการชะลอตวของการคา

ระหวางประเทศและการลงทนภาคเอกชน แมวาเศรษฐกจสหรฐฯ ยงแขงแกรงและ

ไมไดมสญญาณการเขาสภาวะ Recession ในตอนน แตนกวเคราะหสวนใหญเร ม

เหนตรงกนวาเฟดนาจะหยดขนดอกเบยแลวและอาจปรบลดดอกเบยไดเรวๆ น

ส าหรบเศรษฐกจไทย เราประเมนการเตบโตในป 2019-2020 ไวท 3.3% และ 3.6%

ตามล าดบ โดยเปนการปรบลดประมาณการป 2019 จากเดมท 3.8% เนองจากยอด

สงออกสนคามแนวโนมขยายตวไดนอยกวาทคาดไวเดมมาก นอกจากน ในชวงคร ง

หลงของป ยงมผลกระทบจากปจจยในประเทศ โดยเฉพาะมาตรการของธนาคาร

แหงประเทศไทยในการควบคมการกอหนของครวเรอนทอาจจะมเพมเตมจากการ

ควบคมสนเช ออสงหาฯ ทไดบงคบใชไปแลว ท าใหในภาพรวมการลงทนของ

ภาคเอกชนมแนวโนมจะชะลอตวลงกวาทประเมนไวเดม

อยางไรกด ภายใตภาวะทดเหมอนจะเตมไปดวยความทาทาย แตกมโอกาสทางธรกจ

ใหมๆ เกดขนไดเสมอ ซงเราไดน าเสนอบางสวนในบทความนดวยเชนกน

Vectors graphics designed by freepik

พชรพจน นนทรามาศ มานะ นมตรวานช


Content >>Section

Section Section

1

32

05

30 36

4 ค าถามก าหนดทศทางครงหลงป 2019

Market Talks มมมองตลาดเงนตลาดทนป 2019

ประมาณการเศรษฐกจ

ป 2019-2020

Background photo created by freepik, pexel

06 สงครามการคา จะไปตออยางไร ?

10เวยดนามกบ EVFTA จะเปน Game Changer หรอไม ?

16ลงทนภาครฐ จะกระตนเศรษฐกจไดขนาดไหน ?

22มาตรการสนบสนนอสงหาฯ ป 2019 ยาแรงพอหรอไม ?

Vectors graphics designed by freepik


Background photo created by 4045/ freepik

Section1

4 ค าถาม

ก าหนดทศทาง

ครงหลงป

2019


Designed by kjpargeter, Evening_tao / freepik

การตกลงกนเรวๆ น คงเปนไปไดยาก นกวเคราะหสวนใหญเร มเหนไปในทศทางเดยวกนแลว

วาสงครามการคาอาจเปนแคเคร องมอตอรองส าหรบเร องความมนคง และการปกปองสถานะ

เศรษฐกจอนดบ 1 ของโลกของสหรฐฯ จากเศรษฐกจอนดบ 2 อยางจน ซงจดส าคญทสหรฐฯ

กงวลคอการทจนจะเปนผน าดานเทคโนโลย 5G (โครงสรางพนฐานของเศรษฐกจยคดจทล

เชน Connected Devices, IoT, Automation) ซงเปนเร องทยอมกนไมได นอกจากน ภาษท

เกบไดทอาจสงถงราว 1 แสนลานดอลลารฯ ตอป (ซงไมเคยเกบไดจากบรษทสหรฐฯ ทอย

ตางประเทศ) ยงเปนผลงานท ปธน. ทรมป น าไปชวยลดการขาดดลการคลงของสหรฐฯ ได

อกดวย

สงครามการคา จะไปตออยางไร ?

>> สหรฐฯ กบจน จะสามารถบรรลขอตกลงกนไดในเรววนหรอไม


Sentiment ของการลงทน

ภาคเอกชนโดนบนทอนลงไปเรอยๆ

การหามบรษทสหรฐฯ ขายสนคาเทคโนโลยให

Huawei จะท าใหการลงทนดาน 5G ของโลกชะงกงน

สงผลตอบรรยากาศการลงทนโดยรวมทม

เทคโนโลยเปนแรงขบเคลอนหลก นอกจากน

สหรฐฯ อาจเกบภาษน าเขา 25% กบสนคาน าเขา

จากจนอก 3 แสนลานดอลลารฯ ซงสวนใหญเปน

สนคาทกระทบกบผบรโภคชาวอเมรกนโดยตรง

เชน คอมพวเตอรแบบตงโตะและแบบพกพา

โทรศพทมอถอ เสอผา รองเทา ของเลน

ตางจากภาษกอนหนานทเกบกบสนคาท

เกยวของกบการลงทนเปนหลก สราง

ความกงวลอยางมากในภาคเอกชน

โดยในวนท 13 ม.ย. ทผานมา

กลมเอกชนคาปลกรายใหญและราย

ยอยกวา 600 บรษท น าโดย Walmart

และ Target ไดรวมกนสงจดหมายเปดผนก

เตอน ปธน. ทรมปวาหากการเกบภาษสนคาจน

3 แสนลานดอลลารฯ มผลบงคบใชจะสงผลให

แรงงานกวา 2 ลานคน ตกงาน และบนทอน GDP สหรฐฯ

ใหชะลอลง 1% ส าหรบประเทศไทย ผประกอบการใน

Supply chain กลมคอมพวเตอร อปกรณและสวนประกอบ

และชนสวนโทรศพทมอถอ อาจเหนผลกระทบมากขน

>> การตอบโตกนไปมาจะเกดอะไรขน

ทงน เนองดวยการท าประชาพจารณภาคเอกชนกลมคาปลกและกลมธรกจตางๆ ภายใน

สหรฐฯ ในชวงวนท 17 - 25 ม.ย. 2019 น สงผลให ปธน. ทรมปไมสามารถขนภาษไดกระทง

หลงวนท 2 ก.ค. (หลงชวงแสดงความเหนโตแยง 7 วน สนสดลง)

รปท 1 มาตรการทางการคาระหวางสหรฐฯ และจนทผานมา

ทมา: รวบรวมโดย Krungthai Macro Research

Vectors graphics created by freepik

อตราการเกบภาษ• เครองซกผา 20% • แผงโซลารเซล 30% • เหลก 25% • อะลมเนยม 10%

เกบภาษ 10%-25% กลมสวนประกอบอเลกทรอนกส เครองจกร เครองใชไฟฟา และยานยนตและสวนประกอบ

เกบภาษ 10% เคมภณฑ สวนประกอบอเลกทรอนกส เครองจกร และเครองใชไฟฟา

เกบภาษ 10% และเพมเปน 25% ในกลมสนคาจ าพวกเครองมอสอสาร โมเดม และบางสวนของสนคาอปโภคบรโภค

ขนภาษเปน 25% ในกลมสนคาอปโภคบรโภค

มาตรการทมตลาดและอดหนนราคาสนคาขาวฟาง

ขนภาษสนคาอปโภคบรโภค 120 รายการ (15%) สนคาอะลมเนยมใชแลว และอนๆ อก 8 รายการ (25%)

เกบภาษกลมแรก 25% กลมสนคาเกษตร สนคาแปรรป รถยนตไฟฟา

เกบภาษกลมทสอง 25% กลมเคมภณฑ ปโตรเลยม อปกรณทางการแพทย

เกบภาษ 5% - 10% กลมอปกรณและเครองมอการแพทย

เรยกเกบภาษเพมเปน 25% ในกลมสนคาเกษตรจากพชและสตว

อยระหวางหาขอสรป


จดแรกคอ Supply chain ในอตสาหกรรมรถยนต สงครามการคาท าใหเศรษฐกจทพงพาจน

ชะลอตวลง ซงรวมถงภมภาคอาเซยนดวย เปนความเสยงตอสนคา Auto & Parts ของไทยท

มอาเซยนเปนตลาดสงออกทส าคญ การสงออกสนคา Auto & Parts ไปอาเซยน 5 ประเทศ

หลก ในชวง 4 เดอนแรกลดลง 15%YOY ซ งสนคาหลกคอรถยนตนง (-39%YOY)

สวนประกอบและอปกรณรถยนต (-6%YOY) เคร องยนตสนดาปภายใน (-20%YOY)

นอกจากน ตลาดในประเทศอาจชะลอตวในชวงคร งหลงของปหากมาตรการควบคมหน

ครวเรอนของธนาคารแหงประเทศไทย (ธปท.) จะเขามาควบคมสนเชอรถยนตโดยตรง

อกจดคอธรกจ Real Estate ในป 2018 ทผานมา ก าลงซอจากจนมความส าคญกบตลาด

อสงหาฯ ไทยมาก ธปท. รายงานวายอดเงนโอนจากตางประเทศเพอซออาคารชดในไทยของ

ชาวจน คดเปนมลคา 4 หมนลานบาท เพมขนจากป 2017 ถง 66% ทส าคญคอมสดสวนถง

43% ของดมานดตางชาต และ 12% ของมลคาการโอนอาคารชดทงประเทศ โดย CBRE

ซงเปนบรษทผเชยวชาญดานอสงหาฯ กงวลวาดมานดทเขามาซออาคารชดจะยงยนหรอไม

เพราะผลตอบแทนจากการปลอยเชาหรอราคาอสงหาฯ อาจไมมากเทาทคาด และยงมความเสยง

ททางการจนจะใชมาตรการควบคมการไหลออกของเงนทเขมขนอกได ในประเดนน เรามองวา

อาจเปนไปไดเนองจากคาเงนหยวนมการออนคามาจนใกลระดบ 7 หยวนตอดอลลารฯ ซงเคย

เปนเหตผลหนงทท าใหทางการจนออกมาตรการควบคมการไหลออกของเงนในอดต

>> นอกจากการสงออกสนคาอเลกทรอนกสแลว ผประกอบการไทยตองระวงอะไรอกบาง

สงครามการคา อาจสรางโอกาสทางธรกจใหมๆ ได เชน สนคาใน

กลมของเลน สหรฐฯ น าเขาของเลนแตละปกวา 5 พนลานดอลลารฯ

และเปนสนคาจากจนมากถง 74% ในขณะทยอดสงออกของเลน

ไทยไปสหรฐฯ มเพยงราว 200 ลานดอลลารฯ เทานน สะทอนวา

อตสาหกรรมผลตของเลนไทยมโอกาสมากหากสหรฐฯ ปรบอตรา

ภาษน าเขาสนคาจนขนเปน 25% จรง โดยตลาดของเลนในสหรฐฯ

มการแบงเปน 7 หมวดหมหลกๆ ไดแก ของเลนเดกออน ของเลน

เพอกจกรรมสนทนาการ ตกตา ของเลนทมลอเลอน เกมสและ

ตวตอ จกซอว ตกตาผา และกลมของเลนอนๆ

กอปรกบการผลตของเลนสามารถใชวตดบในประเทศอยางไม

ยางพาราใหเปนประโยชน ไมยางพาราเปนวตถดบชนดหนงส าหรบ

สนคาของเลน ซงอาจกลายเปนตวชวยหนงตอเกษตรกรผปลก

ยางพาราทเผชญความยากล าบากหลงจนลดการน าเขาไม

ยางพาราตงแตเกดภาวะสงครามการคากบสหรฐฯ ท าใหราคา

ตกตามาอยางตอเนอง ทงน คาดวาสดสวนการใชไมยางพาราเพอ

ผลตของเลนยงไมสงนก เนองจากสวนใหญยงเปนการแปรรปไม

ทอนเพอสงออกไปจนซงมมลคาราว 1 พนลานดอลลารฯ ตอป


ค าแนะน าส าหรบ

ภาคธรกจ


BOX 1 PLANTOYS ผน าของเลนไมยางพาราระดบโลกสญชาตไทย

ของเลนโดยแปลนทอยส (PLANTOYS) โดยบรษท แปลน ครเอชนส จ ากด เปนรายแรกของ

โลกทน าไมยางพารามาแปรรปเปนของเลน อยในธรกจมายาวนานกวา 30 ป และมสนคา

จ าหนายใน 65 ประเทศทวโลก โดยจดเดนของของเลนคอการสงเสรมพฒนาการทงรางกาย

จตใจ อารมณ สตปญญาของเดก และเปนของเลนทปราศจากสารเคมจงเปนมตรทงตอเดก

และสงแวดลอม

คณโกสนทร วระพรสวรรค กรรมการผจดการบรษท แปลน ครเอชนส จ ากด เคยให

สมภาษณ ไววา1 “ชวงป 2008 ทสหรฐฯ เกดวกฤตจากการตรวจพบโลหะหนกในของเลน

ผผลตของเลนหลายรายไดรบผลกระทบ แตแปลนทอยสกลบเตบโตสวนทาง เพราะทกคน

เมอนกถงแบรนดผผลตของเลนทปลอดภยกจะนกถงเรา จดนนยงไมพอ เรายงให

ความส าคญกบพฒนาการเดก นนคอของเลนของเราทกชนจะตองมนใจวา ออกแบบมาเพอ

ตอบสนองพฒนาการเดกในชวงนนๆ เพอใหเปนของเลนทมประโยชนจรงๆ นอกจากน

เรายงโดดเดนเร องการออกแบบและนวตกรรม ซงในอตสาหกรรมนสามารถพดไดวาเราเปน

TOP 3 ของการออกแบบของเลนไม”

1 ขอมลโดย Baipo Business Awards by Sasin http://www.baipo-business-awards.org/images/news/scoop-interview_BaiPo-Business-Awards-by-Sasin_13th.pdf

คณอนนต ศรธนาอมร อปนายกสมาคมอตสาหกรรมของเลนไทย ระบวา ยอด

สงออกของเลนไทยป 2018 เตบโตกวา 11% เนองจากสหรฐฯ และญปนหนมา

น าเขาของเลนจากไทยเพมขน หลงของเลนจากจนมราคาแพงขน เพราะผผลต

จนเผชญตนทนวตถดบทสงขน เชน พลาสตกและแผนวงจรพมพ (PCB) ทถก

ปรบเพมภาษน าเขาจากผลกระทบของสงครามการคา ทงน ในระยะถดไป หาก

สหรฐฯ ขนภาษน าเขาของเลนจากจน กจะยงสงผลบวกตอการสงออกของเลน

ไทย ทามกลางมาตรฐานการผลตของผผลตในไทยทไดรบการยอมรบวาม

ระดบสงกวาจน

อยางไรกด แมการสงออกของเลนไทยจะขยายตวดและมทศทางทสดใส แต

สวนใหญมาจากผประกอบการตางประเทศทมฐานผลตในไทย โดยเฉพาะ

ผประกอบการจากญปน ขณะทผประกอบการจนไดเรมเขามาหาททางเพอยาย

ฐานการผลตเขามาในไทยแลวเชนกน

หากผประกอบการของเลนไทยตองการควาโอกาสทางการคา จะตองมการ

พฒนารปแบบสนคาใหตรงกบความตองการของตลาด โดยเฉพาะการผลต

ของเลนทมความซบซอนหรอมเทคโนโลยเกยวของ ซงตองอาศย know-how

การผลตทซบซอน ผประกอบการสามารถปรกษาแนวทางการท า R&D จาก

หนวยงานภาครฐ เชน ส านกงานพฒนาวทยาศาสตรและเทคโนโลยแหงชาต

(สวทช.) ได สวนการพฒนาแบรนดของตนเองซงสามารถขอค าปรกษา หรอ

เรยนผานหลกสตรออนไลนในเวบไซตกรมพฒนาธรกจการคาไดเชนกน

จากอปนายกสมาคมอตสาหกรรมของเลนไทย ค าแนะน า


ผประกอบการสามารถตดตอหนวยงานทเกยวของไดตามบทความเรอง “SME ท า R&D ไมเดยวดาย ไขขอของใจพรอมตวชวย” ของกรงไทย


Background photo created by www.slon.pics / freepik

EVFTA คอความตกลงเขตการคาเสรระหวางสหภาพยโรปและเวยดนาม (EU-Vietnam Free

Trade Area) ตงแตป 2012 เวยดนามไดรบสทธพเศษทางภาษศลกากรเปนการทวไปจาก

สหภาพยโรป (General System of Preference: GSP)2 ซงเปนการลดหยอนหรอยกเวน

ภาษอากรขาเขา จนมสวนส าคญทสงผลใหมลคาการสงออกของเวยดนามในปนนขยายตว

มากถง 22.7% และเร มทงหางประเทศไทยมากขนในระยะถดมา โดยไทยถกตดสทธ GSP ใน

ป 2015 (รปท 2)

เวยดนามกบ EVFTA จะเปน Game Changer หรอไม ?

>> EVFTA คออะไร

2 ยโรปไดใหสทธในรปแบบ Standard GSP แกประเทศก าลงพฒนาทมรายไดปานกลาง-ตา


รปท 2 มลคาสงออกของเวยดนามไปตลาดยโรปภายหลงไดรบสทธประโยชน GSP เตบโตอยางกาวกระโดด

อยางไรกด เวยดนามอาจสญเสย GSP เลยตองม EVFTA

เนองจากผลจากสทธประโยชนทางภาษชวคราวของ GSP

ก าลงจะสนสดลงในป 2023 สงผลใหเวยดนามใชความ

พยายามถง 3 ป (ตงแตเดอน ธนวาคม 2015) เจรจาความ

ตกลงเขตการคาเสรกบยโรป (EVFTA) ซงถอไดวาเปนการ

เปดเสรการคาเกอบสมบรณ จะท าใหสนคาน าเขาจากทงสอง

ประเทศไดลดภาษน าเขารวมกวา 99.8% ของภาษน าเขา

ทงหมด จากสทธประโยชน GSP เดมทลดภาษน าเขาได

เ พ ย ง 6 6% ( ข อ ม ล จ า ก Austrian Foundation for

Development Research) ซงคาดวาจะท าใหมลคาสงออก

ของเวยดนามไปยโรปมแนวโนมเตบโตมากยงขน [Box2]


มลคาสงออกของเวยดนามและไทยในชวง 10 ปทผานมา

24,857

49,184

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018

Millions USD

เวยดนามไดรบ GSP จากยโรป

ไทยถกตดสทธ GSP จากยโรป*

ทมา: ขอมลจาก Trademap และวเคราะหโดย Krungthai Macro Researchหมายเหต: *ไทยถกตดสทธ GSP เนองจากรายไดประชาชาตตอหว (GNI per capita)ของไทยเกนระดบประเทศรายไดปานกลางคอนขางตา (Upper-middle income) ตดตอกนเกน 3 ป

** อตราการเตบโตเฉลยตงแตป 2012 - 2018


BOX 2 ทผานมา ผลของ GSP ลดทอนความสามารถในการแขงขนของไทยเมอเทยบกบเวยดนาม

หากประเมนศกยภาพในการแขงขนของสนคาสงออกไปยงยโรป 10 อนดบแรกระหวางไทย

และเวยดนามในชวง 5 ปทผานมา โดยใชอตราการเตบโตของสวนแบงตลาด (Market

share growth) (แกนนอน) เทยบอตราการเตบโตของตลาดน าเขาสนคาของยโรป (EU

import market growth) (แกนตง) (รปท 3) พบวา สนคาสงออกของไทยสวนใหญ

กระจกตวในกลมทยงไมสามารถเพมหรอคงสวนแบงตลาดไดตามอตราการเตบโตของตลาด

น าเขายโรปได ขณะทสนคาสงออกของเวยดนามสวนใหญกลบมอตราการเตบโตเรงขน

มากกวาการขยายตวของการน าเขาสนคาของยโรป โดยเฉพาะเคร องแตงกาย (ถกหรอ

โครเชต) (รปท 3 วงกลมสเหลอง)

รปท 3 หมวดเครองแตงกายไทยสญเสยศกยภาพการแขงขนกบเวยดนามมากทสด

ทมา: ขอมลจาก Trademap และวเคราะหโดย Krungthai Macro Research

หมายเหต: 1) HS code เปรยบเทยบระหวางป 2014 และ 2018

2) ขนาดของวงกลมสะทอนมลคาการสงออกไปตลาดยโรปในป 2018 (พนลานดอลลารฯ)

3) พนทแรเงาสฟา หมายถง ศกยภาพการเตบโตของสวนแบงตลาดเมอเทยบกบการขยายตวของมลคาสงออก

EVFTA อาจท าใหเวยดนามไดเปรยบทางภาษเพมขนในบางสนคา GSP เดมไดปรบลดภาษ

น าเขาสนคาหลกอยกอนแลว แตขอตกลงดงกลาวไดขยายขอบเขตครอบคลมสนคามากขน

จากตารางท 1 จะเหนวาผสงออกไทยในกลมสนคาเคร องแตงกายและรองเทาอาจเสยเปรยบ

มากขน

>> EVFTA จะยงท าใหผสงออกไทยเสยเปรยบในตลาดยโรปหรอไม

ตารางเมทรกซเปรยบเทยบศกยภาพการสงออกของไทยและเวยดนาม 10 อนดบแรกในตลาดยโรป

1.4 ยาง1.1

ของปรงแตงจากเนอสตว

1.7อญมณ

0.6พลาสตก

เครองจกร

1.1เลนส/กลอง

เครองใชไฟฟา

2.5

รถยนต

0.4

เครองแตงกาย (ถก)

เหลกและเหลกกลา

0.4

EU

Im

po

rt m

ark

et

gro

wth

(%

)

0%-40% -20% 20% 40%

30%

15%

6.0

4.8

กาแฟ 1.7

3.3 เครองแตงกาย (ไมถก)

3.6 เครองจกร

6.6 1.4

เฟอรนเจอร

รองเทา

1.3เครองหนง

1.8เครองแตงกาย (ถก)

1.0 ผลไมและลกนต

เครองใชไฟฟา

30%

15%

10%0%-40% 60% 110% 160%

20.2

ไทยเวยดนาม

Market share growth (%)


ตารางท 1 สนคาสงออกของเวยดนาม 10 อนดบแรกทไดรบสทธประโยชนทางภาษเปรยบเทยบกบไทย

ทมา: ขอมลจาก Eurostat, WTO, Austrian Foundation for Development Research และ ThaiFTA

หมายเหต: เวยดนามไดเปรยบทางภาษสงเมอเทยบกบไทยภายหลง EVFTA

สนคาสงออกไปยโรปสงสดของเวยดนามภาษน าเขาสนคาไทย ภาษน าเขาสนคาเวยดนาม

Baseline (%) Baseline (%) GSP (%) EVFTA (%)

Electrical machinery 14 0.1 0.1 0

Footwear 3 – 17 10.7 8.9 0

Machinery 0 – 30 0 0 0

Apparel (not knitted or crocheted) 0 – 12 9.2 9.0 0

Coffee, tea, mate and spices 0 1.6 0.1 0

Apparel (knitted or crocheted) 0 – 12 9.4 9.4 0

Furniture เฉลย 4.49 0 0 0

Leather เฉลย 4.49 6.9 1.5 0

Edible fruit and nut 0 0.5 0.2 0

Fish 12.5 - 25 2.4 6.0 0

นอกจากเร องภาษแลว เวยดนามยงคอนขางไดเปรยบเชงเปรยบเทยบใน

อตสาหกรรมทอาศยแรงงานเขมขน (Labor Intensive) และมลคาเพมสนคาไม

สงนก (Low-value added product) กลาวคอ เวยดนามสามารถผลตสนคาได

ในราคาถกจากคาแรงขนพนฐานทอยในระดบตา3 ประกอบกบสดสวนแรงงานท

คอนขางสงและมแนวโนมเพมขนอยางตอเนอง ท าใหในระยะขางหนา การสงออก

ของไทยในกลมนจะมแนวโนมลดลงมากยงขนจากปจจยเชงโครงสรางและการชวง

ชงขอไดเปรยบจากการเปดเสรการคาของเวยดนาม

เครองแตงกายและรองเทา

รปท 4 สงออกหมวดสงทอของไทยในตลาดยโรปเสยเปรยบเวยดนามอยางเหนไดชด


2.4%

18.0%

3 อตราคาแรงขนตาของเวยดนามเฉลยอยท 143.5 ดอลลารฯ ตอเดอน ขณะทไทยอยท 296.2 ดอลลารฯ ตอเดอน


มาตรการภาษสนคาน าเขายโรประหวางไทยและเวยตนาม

0

200,000

400,000

600,000

800,000

พรม ผาทอชนดพเศษ

ผาสงทอ (งานอตสาหกรรม) ผาถกแบบนตหรอแบบโครเชต

เครองแตงกายและของทใชประกอบ (ถก) เครองแตงกายและของทใชประกอบ (ไมถก)

0

2,000,000

4,000,000

6,000,000

8,000,000

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

สดสวนการสงออกหมวดสงทอของไทยกบเวยตนามในตลาดยโรปลานดอลลารฯ

เปรยบเทยบสวนแบงตลาดกลมสงทอในตลาดยโรป ในป 2018


เมอเปรยบเทยบสนคาสงออกไปยโรปของไทยสงสด 10 อนดบแรก ซงคดเปน

80.2% ของมลคาสงออกของไทยไปยโรปทงหมด หรอเกอบ 2 หมนลานดอลลารฯ

พบวา สนคาสงออกส าคญของไทยเปนสนคาทนและสนคาคงทนทมมลคาสง จง

ท าใหเมอสนคาน าเขายงตลาดยโรปแลว ราคาสนคาตนทางจากประเทศไทยจะถก

คดรวมกบภาษน าเขาปลายทาง และสงตอไปยงผบรโภคในราคาสงขน ขณะท

สนคาในหมวดเดยวกนทน าเขาจากเวยดนามกลบมแนวโนมถกกวาเนองจากการท

ยโรปจะทยอยลดภาษในสนคาน าเขาจากเวยดนามเกอบทกประเภทเหลอ 0%

ภายใน 10 ป ตามขอตกลง EVFTA

เครองจกร เครองใชไฟฟา และรถยนต

รปท 5 สงออกไทยสงสด 3 อนดบแรกไดรบผลกระทบจากภาษน าเขามากทสด


ยโรปอาจกลายเปนคแขงคนส าคญของไทยใน

ตลาดเวยดนามในกลมสนคาขนปลาย สนคาท

เวยดนามน าเขาจากยโรปสวนใหญเปนสนคาขน

กล า งและ ข นปลาย ท ม ม ล ค า เ พ ม ส ง อ า ท

เคร องจกรและสวนประกอบ เคร องบน และ

ผลตภณฑยา ขณะเดยวกนกบทเวยดนามกน าเขา

สนคาจากไทยในกลมสนคากงส าเรจรปเชนกน

เชน เรอ (ขยายตวชวง 2014-2018 เฉลยปละ

214%) เคร องมอแพทย (8.6%) และผลตภณฑยา

(3%) อยางไรกตาม ภายหลง EVFTA มผลบงคบ

ใช จะท าใหเวยดนามน าเขาสนคาดงกลาวจากยโรป

ไ ด ในราคาถกลง เ นองจากภา ษน า เ ข าของ

เวยดนามในหมวดเหลานจะลดลงเหลอ 0%

เชนเดยวกบไทยตามขอตกลงการคาเสรอาเซยน

>> แลว EVFTA กบตลาดเวยดนาม จะเปนอยางไร

รปท 6 เวยดนามน าเขาสนคาขนปลายจากไทยมากขน

ทมา: ขอมลจาก Trademap และวเคราะหโดย KrungthaiMacro Research

มลคาสงออกของไทยไปยโรปสงสดเทยบอตราภาษน าเขา

5,966

4,791

2,492

1,690 1,4441,104 1,093

559 429 372

มลคาสงออกป 20180-30%

14%

10-22%

0-4%

0-6.5%

4.49%

12.5-25%

6.5%

0-1.3%

0-12%

อตราภาษน าเขาทยโรปเรยกเกบ


High

Low

สดสวนสนคาขนตน-ขนปลายทเวยดนามน าเขาจากไทย

(ลานดอลลารฯ)


BOX 3 มลคาทางการคา 5 อนดบสงสดระหวางยโรปและเวยดนาม

4 อางองจาก http://www.thaiembassy.org/hochiminh/contents/files/business-20170307-170831-533720.pdf5 จากรายงานของหนงสอพมพกรงเทพธรกจ 20 มถนายน 20196 จากรายงานของหนงสอพมพประชาชาตธรกจ 21 กรกฎาคม 2018

รปท 7 มลคาการคารายประเภทสนคาตามพกดศลกากร (หนวย: ลานดอลลารฯ)


ธรกจควรมองการขยายการลงทนในเวยดนาม เวยดนามก าลงกลายเปนฐาน

การผลตทส าคญในอาเซยนจากความพรอมดานศกยภาพการเตบโตของ

เศรษฐกจทอยในระดบสง ตลอดจนความพรอมเชงโครงสราง ไมวาจะเปนดาน

โครงสรางพนฐาน ประกอบกบอานสงสจากสทธประโยชนทางภาษผาน EVFTA

จากสถตการสนบสนนจากภาครฐผานสทธประโยชนแกนกลงทน เงนลงทน

โดยตรงของไทยในเวยดนามป 2018 (FDI Stock) อยท 6.3 พนลานดอลลารฯ

เพมขนจาก 5.2 พนลานดอลลารฯ ในป 2017 และมแนวโนมเตบโตขนอยาง

ตอเนอง โดยสวนใหญอยในกลมอตสาหกรรมแปรรปการผลต4

เวยดนามไมไดดงดดแค Supply Chain สนคาอเลกทรอนกส ปจจบน

เวยดนามสามารถดงดดเมดเงนลงทนในธรกจสนคาอเลกทรอนกสไดอยาง

ตอเนอง และมแนวโนมมากยงขนจากผลกระทบของสงครามการคาทท าให

ผผลตทเคยลงทนในประเทศจนหนมาหาประเทศเวยดนาม เชน บรษท Compal

Electronics, Inc ของไตหวน5 อยางไรกด เวยดนามพยายามดงดดธรกจอนๆ

ดวย แมแตภาคเกษตรเพอสงออก โดยรฐบาลเวยดนามมนโยบายสงเสรมการ

ลงทน และใชประโยชนจากพนท เชน การยกเวนภาษคาเชาทดนส าหรบ

การเกษตรนาน 15 ป ในขณะทปท 16 เปนตนไป ลดภาษ 50%6


หากจะเรมตนลงทนในเวยดนาม... สามารถสอบถามขอมลเพมเตมไดท

รหรอไม กองสงเสรมการลงทนไทยในตางประเทศ (https://toi.boi.go.th)

หรอ โทร +66 2553 8111 ตอ 6157 (สอบถามขอมลประเทศเวยดนาม)

กรมสงเสรมการคาระหวางประเทศ (https://www.ditp.go.th)

หรอ ส านกงานสงเสรมการคาประจ ากรงโฮจมนห โทร +84 28 3914 1838-9

และกรงฮานอย +84 24 3936 5226



20,157

6,627

3,618 3,2941,661

เครองใชไฟฟา รองเทา เครองจกร เครองแตงกาย

(ไมถก)

กาแฟ

2008 2013 2018

สนคาสงออกไปยงยโรป 5 อนดบแรกของเวยดนาม

2,7041,763 1,080 1,219 659

เครองจกร เครองบน ผลตภณฑยา เครองใชไฟฟา เลนส/กลอง

สนคาน าเขาจากยโรป 5 อนดบแรกของเวยดนาม

http://www.thaiembassy.org/hochiminh/contents/files/business-20170307-170831-533720.pdf


Background photo created by evening_tao/ freepik

การลงทนโครงสรางพนฐานดานคมนาคมขนสงของไทยในชวง ป 2015-2019 มจ านวนทงสน

76 โครงการ มวงเงนกวา 3 ลานลานบาท เมดเงนสวนใหญกวา 80% เปนโครงสรางพนฐาน

ทางราง ทรวมถงโครงการรถไฟความเรวสง (รปท 8) โดยปจจบนการลงทนไดมการอนมต

การลงทนแลว 32 โครงการ วงเงนกวา 1.1 ลานลานบาท

ลงทนภาครฐ จะกระตนเศรษฐกจไดขนาดไหน ?

>> โครงการลงทนโครงสรางพนฐานรวม 3 ลานลานบาท มอะไรบาง


รปท 8 แผนปฎบตการดานคมนาคมขนสงตงแตป 2015-2019 มทงสน 76 โครงการ วงเงนลงทนประมาณ 3 ลานลานบาท

76 โครงการ วงเงนลงทน 3,007,883.22 ลานบาท

รถไฟทางค 13 เสนทางวงเงน 545,966.85 ลบ. (18.15%)

รถไฟชานเมอง 4 เสนทางวงเงน 68,386.33 ลบ. (2.27%)

รถไฟขนสงมวลชน 12 เสนทางวงเงน 669,348.57 ลบ. (22.25%)

รถไฟความเรวสง 4 เสนทางวงเงน 1,117,206.66 ลบ. (37.14%)

ถนน ทางหลวงพเศษ และทางพเศษ11 เสนทาง วงเงน 368,991.90 ลบ. (12.27%)

สงอ านวยความสะดวกทางถนน 9 โครงการ วงเงน 25,029.67 ลบ. (0.83%)

ระบบบรหารจดการการขนสงสาธารณะ 1 โครงการ วงเงน 737.53 ลบ. (0.02%)

การพฒนารถโดยสารสาธารณะ2 โครงการ วงเงน 2,202.49 ลบ. (37.14%)

ทางนา 9 โครงการ ว ง เ ง น 5 6 , 4 1 6 . 1 2 ล บ . (1.88%)

>> เมดเงนเขาสเศรษฐกจเทาไหรในปน อนาคตเปนอยางไร

ภาพรวมการลงทนดานคมนาคมขนสง 2015-2019

2 โครงการ 18 โครงการ 36 โครงการ 8 โครงการ 12 โครงการ

2015 2016 2017 2018 2019

ทางอากาศ 11 โครงการ วง เ งน 1 5 3 , 59 7 . 1 0 ลบ . (5.11%)


คาดวาเมดเงนเขาสระบบได 7.7 หมนลานบาท เปนเพยง 1 ใน 3 ของทกระทรวงคมนาคมตงเปา

ไว และการเพมขนของเมดเงนลงทนมขนาดเทากบ 0.1% GDP เทานน การประเมนนใชขอมล

“แผนการใชจายเงนโครงการภายใตแผนปฎบตการดานคมนาคมขนสงระยะเรงดวน ป 2018

เพอขบเคลอนการลงทนดานโครงสรางพนฐานของประเทศ (Action Plan 2018)” โดย

วเคราะหรายโครงการถงความคบหนาลาสดและความนาจะเปนทโครงการจะเร มกอสรางได

ซงจะมความแตกตางจากแผนของกระทรวงคมนาคม ทงน เมดเงนทประเมนไดคดเปน

33.9% จากประมาณการลงทนของกระทรวงคมนาคมในการกอสรางโครงสรางพนฐาน แตม

แนวโนมจะเพมขนในชวงปขางหนา (รปท 9)

การเพมขนของเมดเงนจาก 5.9 หมนลานบาทในป 2018 เปน 7.7 หมนลานบาทในป 2019

อาจกระตนเศรษฐกจมหภาคไมมากนก เพราะ ท าใหการลงทนรวมเพมขนเพยง 0.5% และ

เมดเงนทเพมขน 1.8 หมนลานบาทดงกลาวคดเปน 0.1% ของ GDP เทานน

ทมา: กระทรวงคมนาคม


รปท 9 เมดเงนจากการลงทนโครงการมแนวโนมชากวาประมาณการ แตมแนวโนมเพมขนเรอยๆ

ประมาณการเมดเงนลงทนตาม Action plan 2018 และทเบกจายจรง

0

100

200

300

400

500

2015 2016 2017 2018 2019F 2020F

แผนการเบกจาย การเบกจายจรง

พนลานบาท

ทมา: กระทรวงคมนาคม วเคราะหโดย Krungthai Macro Research

สาเหตในการลาชาเกดขนมาจากหลายๆ โครงการทยงไมไดรบอนมตตามแผนงาน หรอ

โครงการทไดรบอนมตแลวตดปญหาในการกอสราง เชน โครงการกอสรางรถไฟทางคชวง

ชมพร-สราษฎรธานทตดปญหา EIA โครงการมอเตอรเวย บางใหญ-เมองกาญจนทตดปญหา

การเวนคนทดน เปนตน นอกจากนน การเรงเบกจายในหลายโครงการอาจท าไดยาก

เนองจากหลายๆ โครงการอยในระยะเร มตนของการกอสรางซงจะมการเบกจายในจ านวน

นอย เพราะในระยะแรกของการกอสรางภาครฐจะเปนขนตอนของการเตรยมพนท รวมทงการ

เวนคนทดนกอนทจะมการเบกจายมากขนในชวงกลางโครงการ และจะคอยๆ ลดลงเมอ

โครงการใกลส าเรจ

ดงนน การลงทนภาครฐอาจไมไดชวยภาพรวมเศรษฐกจในชวงครงปหลงมากนก


ในเชงของมลคางบประมาณ กรงเทพฯ ภาคกลางตอนบนและลางจะเปนพนททไดรบเมดเงน

มลคามากทสด การลงทนในชวงเร มตนกระจกอยในกรงเทพฯ และจงหวดรอบขาง ในป 2019

เงนงบประมาณจะกระจกตวอยทกรงเทพฯ ภาคกลางตอนบนและลางเปนหลกจากโครงการ

รถไฟฟาและโครงการรถไฟรางคทไดเร มด าเนนการกอสรางบางเสนทางแลว ส าหรบ

งบประมาณทจะกระจายตวสจงหวดอนๆ สามารถดไดในตารางท 2

>> ใครไดอานสงสจากการลงทนโครงสรางพนฐาน

ตารางท 2 เงนลงทนกระจกตวอยใน กทม. และภาคกลางมากทสด

ทมา: กระทรวงคมนาคม และวเคราะหโดย Krungthai Macro Research

2019 2020 2021 2022 2023

ภาคกลางตอนบน 16,115 36,034 36,842 32,770 21,131

ภาคกลางตอนลาง 13,171 31,691 38,666 23,774 12,984

ภาคกลางตอนกลาง 8,938 26,837 31,168 25,340 12,568

ภาคใตฝ งอาวไทย 3,237 12,336 19,485 40,739 42,875

ภาคใตฝ งอนดามน 516 516 0 0 0

ภาคใตชายแดน 0 0 0 0 0

ภาคตะวนออก 0 0 0 0 0

ภาคตะวนออก EEC 0 23,175 30,661 31,318 29,483

อสานกลาง 996 1,838 4,141 8,040 6,866

อสานบน 27 1,764 4,187 9,395 8,784

อสานลาง 7,339 18,063 19,971 24,422 16,138

เหนอบน 73 12,406 17,739 25,331 43,936

เหนอลาง 3,075 3,906 2,320 0 0

กทม 23,950 77,693 85,277 60,211 33,036

รวม 77,437 246,259 290,455 281,342 227,801

% ตามเปาหมาย 33.9 63.1 71.9 73.7 89.1

ประมาณการเมดเงนงบประมาณรายกลมจงหวด (ลานบาท)

ผลตอการกระตนเศรษฐกจจะขนอยกบขนาดของจงหวด เนองจากเมดเงนทลงไปสกลม

จงหวดขนาดใหญอาจจะไมสงผลตอเศรษฐกจมากนก ดงนน หากจะดวาเมดเงนลงทนม

ผลบวกตอเศรษฐกจมากหรอนอย จ าเปนตองมการเทยบกบขนาดเศรษฐกจของกลมจงหวด

นนๆ เราจงไดค านวณสดสวนของเมดเงนตอผลตภาพมวลรวมกลมจงหวด (Gross

Provincial Cluster Product : GPCP) 3 แบบไดแก

1. GPCP รวม

2. GPCP ทหกการผลตอตสาหกรรม (เพราะจงหวดทเปนทตงของฐานการสงออกจะมการ

ผลตอตสาหกรรมมากเปนพเศษ แตอาจไมไดสอวาจงหวดนนมกจกรรมเศรษฐกจสงกวา

จงหวดอนจรงๆ)

3. GPCP ดานการกอสราง (เพอดวาการลงทนกอสรางสวนทเพมมขนาดใหญเพยงใด)


เงนลงทนตอ GPCPเงนลงทนตอ GPCP

หกการผลตอตสาหกรรมเงนลงทนตอ GPCP

หมวดกอสราง

ภาคกลางตอนบน (3.2%)

ภาคกลางตอนลาง (2.6%)

ภาคอสานตอนลาง (1.9%)

ภาคเหนอตอนบน (1.5%)

ภาคใตฝ งอาวไทย (1.5%)

ภาคกลางตอนกลาง (1.1%)

กรงเทพฯ (1.0%)




ภาคใตฝงอาวไทย (1.8%)

ภาคกลางตอนกลาง (1.8%)

ภาคเหนอตอนบน (1.8%)

ภาคตะวนออก EEC (1.4%)


ภาคตะวนออก EEC (150.4%)


ภาคใตฝงอาวไทย (48.5%)


กรงเทพฯ (44.0%)


ตารางท 3 สดสวนคาดการณเงนลงทนตอ GPCP ทง 3 หมวด

รปท 10 เมอเทยบ GPCP กลมจงหวดภาคกลางตอนบน จะไดรบประโยชนจากโครงการกอสรางพนฐานเยอะทสด

สดสวนคาดการณเงนลงทนตอ GPCP รายกลมจงหวด

ทมา: กระทรวงคมนาคม และวเคราะหโดย Krungthai Macro Research

หมายเหต: ตวเลขใน () แสดงสดสวนการคาดการณเงนลงทนตอ GPCP เฉลยตอป ในชวงป 2019-20218

8 ใชอตราเตบโตเฉลยยอนหลงชวงป 2013-2017 ของแตละกลมจงหวด

0-0.5%

0.6-1.0%

1.1-2.0%

2.1-3.0%

≥3.1%

เม อเทยบกบ GPCP รวม กลมจงหวดภาคกลางตอนบน จะไดรบอานสงสจากการลงทน

โครงสรางพนฐานดานคมนาคมสงทสดในระยะสามปขางหนา สวนกลมจงหวดทคาดวาจะไดรบ

ประโยชนรองลงมา ไดแก ภาคกลางตอนลาง ภาคอสานตอนลาง และภาคเหนอตอนบน

ตามล าดบ (รปท 10 และตารางท 3)

ส าหรบกลมจงหวดภาคตะวนออกใน EEC ทมโครงการโครงสรางพนฐานขนาดใหญจ านวน

มาก แตกลบมสดสวนเมดเงนตอ GPCP รวมเพยง 0.7% เปนเพราะมผลผลตอตสาหกรรมสง

จากการเปนฐานการสงออก ซงหากตดการผลตอตสาหกรรมออกจะพบวา กลมจงหวดภาค

ตะวนออกใน EEC จะมสดสวนเมดเงนการลงทนใกลเคยงกบกลมจงหวดทไดรบประโยชนเปน

ล าดบตนๆ (ตารางท 3)

ธรกจกอสรางในภาคกลางตอนบน และกลมจงหวดภาคตะวนออกใน EEC อยในขายไดรบ

อานสงสโดยตรงมากทสด ในระยะ 3 ปขางหนา เมดเงนลงทนในภาคกลางตอนบนมสดสวน

ถงประมาณ 300% ของ GPCP ในหมวดกอสราง โดยภาคตะวนออก EEC ภาคกลางตอนลาง

และภาคใตฝงอาวไทยมสดสวนรองลงมา ท าใหเราคาดวา ธรกจกอสรางในกลมจงหวดเหลาน

จะมการขยายตวทสง และมทศทางทสดใสในอนาคต (ตารางท 3)


จบตามองสถานการณทางการเมองอยางใกลชด โดยเฉพาะการพจารณา

งบประมาณรายจายประจ าปของรฐสภา ซงอาจกระทบตอแผนการเบกจายงบ

ลงทนของโครงการโครงสรางพนฐานดานคมนาคมขนสงของไทยได ทงน

งบประมาณรายจายประจ าป 2563 ทจะตองเรมใชเดอนตลาคมนยงตองม

กระบวนการผานขนตอนของรฐสภา

ไมอยากพลาดประมลงานภาครฐ ผประกอบการตองเขาไปตดตามขอมลใน

ระบบ e-Government Procurement (e-GP) ในแตละป หนวยงานรฐไมวา

จะเปนสวนราชการ รฐวสาหกจ องคกรปกครองทองถน มหาวทยาลย และอนๆ

เกอบ 9 หมนหนวยงานทวประเทศท าการจดซอจดจางผานระบบการจดซอจด

จางภาครฐดวยอเ ลกทรอนกส (e-GP) น ามา ซงโอกาสทางธรกจของ

ผประกอบการทสามารถเขาถงขอมลความตองการของหนวยงานรฐผาน

เวบไซตกลาง www.gprocurement.go.th ไดอยางเทาเทยมกน โดยส าหรบ

งานกอสรางสวนใหญจะเปนการประกวดราคาอเลกทรอนกส หรอ e-bidding


ขอมลจดซอจดจางในระบบ e-GP สามารถเอามาวเคราะหหากลยทธการเขาประมลงานได

รหรอไม เชน สามารถน ามาวเคราะหไดวาพนทไหนมระดบการแขงขนสง โดยดจากสวน

ตางราคาทชนะการประมลและราคากลางในอดต หรอ สามารถน ามาวเคราะห

ไดวาพนทไหนมแนวโนมทจะมงานเพมขน โดยดจากอตราการเตบโตของ

จ านวนโครงการและเมดเงนในชวงทผานมา

ผประกอบการสามารถวเคราะหงายๆ ดวยตนเอง ดตวอยางจากบทความ

เรอง “ขอมลการจดซอจดจางภาครฐกบโอกาสทางธรกจ” ของกรงไทย



http://www.gprocurement.go.th/


Background photo created by www.pexels.com

ยอดขายทอยอาศยเปดตวใหม (Pre-sale) ชะลอตวลงมากในชวงไตรมาสแรกของป 2019

ยอดขายทอยอาศยเปดใหมทงตลาด หดตวลง 40%YOY ในไตรมาสท 1/2019 โดยตดลบทง

ตลาดทอยอาศยแนวราบท 30%YOY และทอยอาศยแนวสงท 65%YOY สงผลใหอตราการ

ขายทอยอาศยเปดใหมในภาพรวมปรบตวลงกวา 20%-25% เมอเทยบกบอตราการขายเฉลย

ในชวง 3 ปยอนหลง ซงเปนปจจยกดดนตอการเตบโตของตลาดทอยอาศยในชวงทเหลอของป

2019 สาเหตส าคญอยางหนงมาจากพฤตกรรมการเรงโอนกรรมสทธทอยอาศย หรอการดง

ก าลงซอของผซอจากในอนาคตมายงชวงไตรมาส 4/2018-1/2019 เพอหลกเลยงการบงคบใช

เกณฑ LTV ใหมของ ธปท. ทมผลตอการขอสนเชอตงแต 1 เมษายน 2019 เปนตนไป

มาตรการสนบสนนอสงหาฯ ป 2019ยาแรงพอหรอไม ?

หมายเหต: ขอมลอสงหารมทรพยทกลาวถงใน Section น สวนใหญมาจาก AREA และ REIC


ภาครฐออกมาตรการสนบสนนการซอทอยอาศยในชวงทเหลอของป 2019 ผานการใหสทธ

ลดหยอนภาษเงนไดบคคลธรรมดา (Personal Income Tax: PIT) และการลดคาธรรมเนยม

โอนและจดจ านอง โดยสาระส าคญของมาตรการคอการใหสทธลดหยอนภาษ PIT เทากบ

มลคาบานทจายจรง สงสดไมเกน 200,000 บาทเปนระยะเวลา 1 ปภาษ ส าหรบการซอทอย

อาศยมลคาไมเกน 5 ลานบาท มผลตงแต 30 เมษายน - 31 ธนวาคม 2019 พรอมลด

คาธรรมเนยมการโอนและจดจ านอง จาก 2% และ 1% ใหเหลอรายการละ 0.01% ของมลคาท

อยอาศย ส าหรบการซอทอยอาศยมลคาไมเกน 1 ลานบาท โดยจะมผลไปจนถง 31 พฤษภาคม

2020

>> ตอนนมมาตรการอะไรสนบสนนภาคอสงหาฯบาง

การสงเสรมใหประชาชนมทอยอาศยเปนของตนเองผานมาตรการสนบสนนในครงน ถอเปน

ครงท 3 ตอจากมาตรการสนบสนนครงท 1 ชวงป 2011-2012 และครงท 2 ชวงป 2015-2016

ซงมเง อนไขและรายละเอยดของการสนบสนนทแตกตางกนออกไป (ตารางท 4)

>> มาตรการเหลานเบาหรอแรงเทยบกบคราวกอน

ตารางท 4 รายละเอยดของมาตรการสนบสนนการซอทอยอาศยและปจจยแวดลอมอนๆ ในแตละชวง

8 Gross Rental Yield (GRY) หรออตราผลตอบแทนในการใหเชาเบองตน ค านวณจาก (คาเชาทคาดวาจะไดรบทงป ÷ มลคาอสงหารมทรพย) × 100 ซงเปนผลตอบแทนทไมไดพจารณาคาใชจายอนๆทเจาของอสงหารมทรพยทปลอยเชาตองช าระ เชน คาสวนกลาง หรอคาธรรมเนยมนตบคคล เปนตน9 ขอมล ณ สนป 2018

ทมา: ขอมลจากกระทรวงมหาดไทย กรมสรรพากร ธปท. Numbeo, UTCC’s CEBF, และวเคราะหโดย Krungthai Macro Research

หมายเหต: Time to go คอ ระยะเวลาทจะขายทอยอาศยคงคางไดหมด หากขายในอตราขายเทากบชวงเวลาทผานมา

ครงท ระยะเวลา เงอนไข

รายละเอยดการสนบสนน ปจจยแวดลอมอนๆ

มาตรการหลก(ยกเวน/ลดหยอน PIT)

มาตรการเสรม(ลดคาโอน & จ านอง)

HHDebt (%GDP)

Rental yield8

(%)

Current CCI

(Index)

Policy rate(%)

Time to go (month)

1

ก.ย. 2011

–

ธ.ค. 2012

(16 เดอน)

ทอยอาศยหลงแรก

มลคาไมเกน

5 ลานบาท

ยกเวน PIT เทากบ 10%

ของมลคาบานสงสดไมเกน

500,000 บาท / 5 ปภาษ

(100,000 บาท / 1 ปภาษ)

ไมม 68% 4.9% 57.3

2.75%

-

3.5%

15.3

2

ต.ค. 2015

–

ธ.ค. 2016

(15 เดอน)




ลดหยอน PIT เทากบ 20%

ของมลคาบานสงสดไมเกน

600,000 บาท / 5 ปภาษ

(120,000 บาท / 1 ปภาษ)

ลดคาธรรมเนยมโอนและจด

จ านองจาก 2% และ 1% เหลอ

รายการละ 0.01%

(สงสดไมเกน 200,000 บาท)

80% 4.2% 53.1 1.5% 17

3

เม.ย. 2019

–

ธ.ค. 2019

(8 เดอน)




ลดหยอน PIT เทากบมลคา

บานตามจรงสงสดไมเกน

200,000 บาท / 1 ปภาษ

ลดคาธรรมเนยมโอนและจด

จ านองจาก 2% และ 1% เหลอ

รายการละ 0.01%

(เฉพาะมลคา ≤ 1 ลานบาท )

78.6%9 3.9%9 53.59 1.75%9 17.79


BOX 4 สทธในการ “ยกเวน” และ “ลดหยอน” PIT มความแตกตางกนอยางไร?

• หลายคนอาจคนชนกบสทธในการ “ลดหยอน”

ภาษ PIT จากการซอ LTF, ประกนชวต หรอจาก

มาตรการชอปชวยชาต โดยมาตรการลดหยอน

ภาษ PIT เปนการใหสทธกบประชาชนในการน า

เงนสวนหนงทใชจายไปกบการลงทน การซอสนคา

และ/หรอบรการทอยในเง อนไขของมาตรการมา

หกออกจากเงนไดพงประเมน กอนน าไปค านวณ

เปนภาษเงนไดสทธทประชาชนทกคนตองช าระ

(หรอขอเครดตเงนคน) ในทกๆตนป

• แตกตางกบการ “ยกเวน” ภาษ PIT ทใหสทธกบ

ประชาชนในการน าเงนสวนหนงทใชจายไปกบการ

ซอสนคาและ/หรอบรการทอยในเง อนไขมาหก

ภาษเงนไดสทธโดยตรง

การเปรยบเทยบสทธประโยชนจากมาตรการสนบสนนทง 3 ระยะคอ ป 2011-2012, 2015-2016

และ 2019 ในการซอทอยอาศย 3 ระดบราคา คอ 1, 3 และ 5 ลานบาท ไดผลลพธทนาสนใจดงน

สาเหตท 1: ใหสทธประโยชนคอนขางนอย และไดประโยชนเตมทแค Segment

ราคาตากวา 1 ลาน

เงนไดพงประเมน

หก คาใชจาย

หก คาลดหยอน

เงนไดสทธ

ค านวณ ตามฐานภาษ

ภาษ PIT

ลดหยอน PIT

ยกเวน PIT

เราประเมนวามาตรการสนบสนนครงนจะกระตนตลาดทอยอาศยในชวงท

เหลอของป 2019 ไดนอยจากสาเหตหลก 3 ประการ ดงน

รปท 11 มาตรการสนบสนนการซออสงหาฯในป 2019 ใหสทธประโยชนคอนขางนอย และไดประโยชนเตมทใน Segment ทตากวา 1 ลานบาท เปนหลก

ประมาณการประโยชนของผซอทอยอาศย10 ทเขารวมมาตรการสนบสนนในแตละชวงเวลา

10 ในการค านวณประโยชน (สวนลด) ของผซอทอยอาศยนนไดก าหนดให ผซอมรายการลดหยอนภาษตามรายการดงน 1) หกคาใชจายทวไป (60,000 บาทตอป) 2) เงนประกนสงคม (9,000 บาทตอป) และ 3) เงนกองทนส ารองเลยงชพ (หกท 3% ของรายได)

0%

2%

4%

6%

8%

10%

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

70,000

80,000

90,000

100,000

สทธประโยชนของมาตรการ

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

70,000

80,000

90,000

100,000

รายไดของผซอทอยอาศย

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

70,000

80,000

90,000

100,000

กรณซอทอยอาศยมลคา 1 ลานบาท



ชวงของรายไดทเหมาะสมตอการซอทอยอาศยในแตละระดบราคา

มาตรการครงท 1(2011-2012)

มาตรการครงท 2(2015-2016)

มาตรการครงท 3(2019)


TINYPPT เปนการใหสทธประโยชนผานการยกเวน

PIT เปนระยะเวลา 5 ปภาษ ทครอบคลมกบ

ผซอมรายไดเหมาะสมในการซอทอยอาศย

ทง 3 ระดบราคา11 โดยสทธประโยชนดงกลาว

คดเปนสดสวนตอมลคาทอยอาศยราว 0%-9%,

3%-6% และ 4%-8% ส าหรบการซอทอยอาศย

มลคา 1, 3 และ 5 ลานบาท ตามล าดบ

เปนการใหสทธประโยชนผานการลดหยอน PIT เปน

ระยะเวลา 5 ปภาษ ทครอบคลมการซอทอยอาศยมลคา

1 และ 3 ลานบาท พรอมมการลดคาธรรมเนยมโอนและ

จดจ านองครอบคลมทอยอาศยทง 3 ระดบราคา ซงใหสทธ

ประโยชนกบผทมรายไดเหมาะสมตอการซอทอยอาศยมลคา

1, 3 และ 5 ลานบาท11 จากเปนสดสวนราว 3%-4%, 4%-5%

และ 3% ของมลคาทอยอาศยในแตละระดบราคา ตามล าดบ

มาตรการ#1 (2011-2012)

มาตรการ#2 (2015-2016)

มาตรการ#3 (2019)

เปนการใหสทธประโยชนผานการลดหยอน PIT เพยง 1 ปภาษ ทครอบคลม

กบการซอทอยอาศยทง 3 ระดบราคา พรอมลดคาธรรมเนยมโอนและ

จดจ านอง ส าหรบการซอทอยอาศยมลคาไมเกน 1 ลานบาท สงผลใหมเพยง

ผทมรายไดเหมาะสมตอการซอทอยอาศยมลคาไมเกน 1 ลานบาท12 เทานน

ทยงไดประโยชนจากการลดหยอน PIT และลดคาธรรมเนยม ซงคดเปนประโยชน

ตอมลคาทอยอาศยทราว 3%-4% ขณะทผมรายไดเหมาะสมตอการซอทอยอาศย

มลคา 3 และ 5 ลานบาท11 กลบไดสทธประโยชนจากการลดหยอน PIT เพยง

ชองทางเดยวจงสงผลใหสทธประโยชนตอมลคาทอยอาศยอยในระดบตาเพยง

0.2%-0.7% และ 0.4%-0.6% ตามล าดบ จงสรปไดวามาตรการสนบสนนป 2019 มงให

สทธประโยชนแกผซอทอยอาศยมลคาตาลานเปนหลก

11 รายไดทเหมาะสมส าหรบการกซอทอยอาศยมลคา 1, 3 และ 5 ลานบาท อยในชวงระหวาง 15,000-30,000 , 30,000-50,000 และ 50,000-70,000 บาทตอเดอน ตามล าดบ12 ในการค านวณประโยชน (สวนลด) ของผซอทอยอาศยนนไดก าหนดใหผซอมรายการลดหยอนภาษตามรายการดงน 1) หกคาใชจายทวไป (60,000 บาทตอป) 2) เงนประกนสงคม (9,000 บาทตอป) และ 3) เงนกองทนส ารองเลยงชพ (หกท 3% ของรายได) 13 เฉพาะพนทกรงเทพฯและปรมณฑล

สะทอนจากยนตเหลอขายสะสม13 ของทอยอาศยตาลานทมอยเพยง 4,400 ยนต หรอราว 2%

ของยนตเหลอขายสะสมทงหมด ณ สนป 2018 ประกอบกบเมอพจารณายนตเปดขายใหม13 ใน

ระยะเวลา 2 ปทผานมา (2017-2018) ทคาดวาจะกอสรางแลวเสรจและพรอมอยอาศยไดในป

2019 กพบวามการเปดขายยนตตาลานโดยเฉลยเพยงปละ 1,050 ยนต หรอประมาณ 0.9% ของ

ทอยอาศยเปดขายใหมทงหมดเทานน ทงน ยนตเหลอขายสะสมและเปดขายใหมสวนใหญจะ

กระจกตวอยในระดบราคา 1-5 ลานบาท ซงเปนชวงระดบราคาทผซอจะไมไดรบประโยชนจาก

มาตรการสนบสนนของป 2019 เทาทควร

สาเหตท 2: Segment ทอยอาศยราคาตากวา 1 ลานแทบจะไมมเหลออยเลยในตลาด


กลมผบรโภคทอาจใหความสนใจทอยอาศยตาลานประกอบไปดวย 2 กลมหลกคอ 1) กลมคนท

จบการศกษาและก าลงเร มท างาน (First jobber) เนองจากมรายไดเร มตนทมความเหมาะสม

ตอการกซอทอยอาศยมลคาประมาณ 1 ลานบาท ทราว 15,000-30,000 บาทตอเดอน14 อยางไรก

ตาม งานศกษาเร อง “หนครวเรอนไทยจากขอมลเชงสถตของเครดตบโร” โดยสถาบนเศรษฐกจ

ปวย องภากรณ ไดแสดงใหเหนวา “คนไทยเร มเปนหนเรวขนและเปนหนเสยตงแตอายยงนอย”

โดยกวาคร งของคนวยท างานในชวงอาย 25-35 ป มภาระหนจากสนเชออปโภคบรโภค และ/หรอ

หนบตรเครดต ซงจะสงผลตอเนองใหความสามารถในการกของผบรโภคในกลมนลดลง ขณะท

2) กลมผเชาทอยอาศยในปจจบน สวนใหญประกอบอาชพแรงงานในภาคการผลตและกอสราง

เสมยน พนกงานขายและใหบรการ และคนงานดานการขนสง โดยกวา 2 ใน 3 มอายอยในชวง

30-60 ป มคาใชจายในการเชาทอยอาศยโดยเฉลยในกรงเทพฯและปรมณฑล และตางจงหวด

เทากบ 3,600 และ 2,500 บาทตอเดอน ทงนหากเปรยบเทยบกบคาใชจายในการผอนทอยอาศย

มลคา 1 ลานบาท ซงอยทราว 6,600-7,500 บาทตอเดอน15 จะพบวากลมคนเหลานตองม

คาใชจายดานทพกอาศยสงขนถง 1.8-3 เทา ซ งนาจะเปนการยากทกลมคนเหลาจะม

ความสามารถในการซอทอยอาศยตาลานได ณ เวลาน

สาเหตท 3: ผซอทอาจสนใจทอยอาศยราคาตากวา 1 ลาน ขาดก าลงซอ

14 ก าหนดใหระยะเวลาทขอกคอ 30 ป กรณผกไมมภาระหนสน - ผกทมรายได 15,000 บาทตอเดอน จะมความสามารถในการกมากสด 1.4 ลานบาท, กรณผกมภาระหนสนสงสดท 40% - ผกทมรายได 30,000 บาทตอเดอนจะมความสามารถในการกมากสด 1.1 ลานบาท 15 ใชอตราดอกเบยเทากบโครงการบานลานหลงของธอส. ท 3% ในระยะเวลา 5 ปแรก และ MRR-0.75% ในระยะเวลาทเหลอของสญญา กรณสญญาอาย 20 ป ผซอจะมคาผอนเดอนละ 7,500 บาท และกรณสญญาอาย 30 ป ผซอจะมคาผอนเดอนละ 6,600 บาท

Background photo created by www.pexels.com


ตลาดทอยอาศยป 2019 จะอยในชวงการปรบฐาน โดยคาดวามลคาการโอนกรรมสทธทอย

อาศยในกรงเทพฯและปรมณฑลจะหดตวราว 10%YOY การหดตวของยอดโอนกรรมสทธทอย

อาศยในป 2019 ยงเปนผลของการปรบฐานจากป 2018 ทมการเรงโอนกรรมสทธของผซอ

ตงแตชวงปลายปเพอหลกเลยงเกณฑ LTV ใหม สะทอนจากมลคาการโอนกรรมสทธทอย

อาศยในไตรมาส 4/2018 ทขยายตวถง 26%YOY ทงน ปจจยเสยงส าคญอกอยางของตลาดท

อยอาศยคอก าลงซอจากชาวจน เพราะนอกจากภาวะเศรษฐกจและความเชอมนผบรโภคท

แผวลงแลว การออนตวของคาเงนหยวนสงผลใหผบรโภคชาวจนทท าสญญาจองตองเผชญ

กบราคาทอยอาศยทสงขนเมอแปลงเปนเงนบาท จงคาดวาจะสงผลใหผบรโภคชาวจนทม

สดสวนราว 20%-30% จากยอดขายทอยอาศยของผประกอบการรายใหญนนมแนวโนมชะลอ

การโอนกรรมสทธออกไป

อยางไรกด แมมลคาการโอนกรรมสทธในป 2019 จะมแนวโนมหดตวแตยงคงอยในทศทาง

เตบโตตามเสนแนวโนม (Trend line) ในชวง 10 ปยอนหลง และยงอยในระดบทสงกวาชวง

หลายๆ ปทผานมา

>> ยาแรงพอทจะพยงภาคอสงหาฯ ทเจอผลกระทบมาตรการ LTV ของ ธปท. ไดหรอไม

รปท 12 มาตรการ LTV ผลใหมลคาการโอนกรรมสทธในป 2019 หดตว

มลคาการโอนกรรมสทธทอยอาศยในกรงเทพฯและปรมณฑลในชวงป 2009-2019F

ทมา: ขอมลจาก REIC และวเคราะหโดย Krungthai Macro Research

มาตรการสนบสนนครงท 2

นาทวมใหญ

มลคาการโอนกรรมสทธทอยอาศย

Trend line

LTV



10%YOY

0

200,000

400,000

600,000

2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019F

ลานบาท


ผพฒนาทอยอาศยควรเตรยมรบมอกบภาวะตลาดทอยอาศยทม

แนวโนมหดตว โดยพจารณาแนวทางดงตอไปน

ผประกอบการขนาดกลางและขนาดเลกรวมถงผประกอบการทองถนควรหา

โอกาสในการรวมลงทนพฒนาทอยอาศยกบผประกอบการรายใหญ

ภายใตแนวโนมตลาดทอยอาศยทอาจหดตวลง ผประกอบการรายใหญไดเรม

มองหา Real demand ในพนทใหมๆ โดยเฉพาะอยางยงในตลาดตางจงหวด

มากยงขน เพอบรรเทาสภาพการแขงขนทอาจรนแรงขน ผประกอบการขนาด

กลางและเลกในทองถนควรใชจดแขงดานองคความรและประสบการณในการ

เขาเจรจาเพอรวมกนพฒนาโครงการกบผประกอบการขนาดใหญทมจดแขง

ดานเงนทนทมากกวา

เพมสดสวนการพฒนาทอยอาศยแนวราบ

เนองจากทอยอาศยแนวราบมสดสวนผกในสญญาท 1 ซงไมไดรบผลกระทบจาก

การปรบเกณฑ LTV หรอกลม Real demand ถงราว 90% มากกวาทอยอาศย

แนวสงทมสดสวนประมาณ 76%16 พรอมหลกเลยงการพฒนาโครงการทอย

อาศยในชวงระดบราคา 1-5 ลานบาท เนองจากเปนระดบราคาทมยนตเหลอขาย

สะสมรวมกนมากถง 150,000 ยนต หรอเกอบ 80% ของยนตสะสมเหลอขาย

ทงหมด ณ สนป 2018

ยดชวงเวลาผอนดาวนเพอลดภาระของผซอ

ผานการเปลยนรปแบบการพฒนาโครงการพฒนาคอนโดมเนยม High-rise ท

ใชเวลากอสราง 18-22 เดอน แทนการพฒนาคอนโดมเนยม Low-rise ทใช

เวลากอสรางเพยง 10-12 เดอน หรอการเพมสดสวนบานสงสรางใหมากขน

เพอใหผซอมระยะเวลาผอนดาวนนานขนจาก 3-4 เดอน เปน 6-7 เดอน อยางไร

กด การยดระยะเวลาผอนดาวนผานวธการดงกลาวอาจสงผลใหผประกอบการ

ขนาดกลางและเลกมความตองการดานเงนทนทสงขน โดยเฉพาะอยางยงกบ

การพฒนาคอนโดมเนยม High-rise ทผประกอบการจ าเปนตองจดหาและ

รวบรวมทดนใหไดมากพอและตรงตามทกฏหมายก าหนดถงจะสามารถขอ

อนญาตกอสรางได




16 สดสวนสนเชอเพอทอยอาศยปลอยใหมในระบบธนาคารพาณชย ตงแตไตรมาส 3 ป 2017 ถง ไตรมาส 2 ป 2018

ดานผรบเหมากอสรางทพงพาแหลงรายไดจากงานกอสรางทพกอาศย ควรขยายองคความรดาน

การถอดแบบและกอสรางอสงหารมทรพยประเภทอนเพอขยายขอบเขตในการรบงานใหกวางขน

โดยเฉพาะงานกอสรางอาคารส านกงานและอาคารพาณชยในกรงเทพฯและปรมณฑลทมการขอ

อนญาตกอสรางโดยเฉลยรวมกนกวา 4.5 ลานตารางเมตรตอป และเตบโตเฉลยมากกวาปละ 10%

ในระหวางป 2016-2018 อยางไรกตาม ดวยวธการประมลงานกอสรางภาคเอกชนทมกอยในรปแบบ

“Private auction” หรอการน าแบบทไดจากเจาของโครงการมาจดท าใบแจงปรมาณงาน (Bill of

Quantities: BOQ) เพอประเมนตนทนในการกอสรางกอนน ามาประมลแขงกน จงท าใหผรบเหมา

ทตองการขยายขอบเขตไปรบงานอาคารส านกงานหรออาคารพาณชยจ าเปนตองมองคความรดาน

การถอดแบบและกอสราง


รหรอไมในชวง 4 เดอนแรกของป 2019 ชลบร ขอนแกน และระยอง

เปนกลมจงหวดทมการขออนญาตกอสรางทอยอาศย

เพมขนมากทสด สอดคลองกบการแนวทางการปรบตวของ

ผประกอบการรายใหญ ทงน เพอตดตามสภาวะดงกลาว

ผประกอบการขนาดกลางและเลก รวมถงผประกอบการ

ทองถน สามารถน าสถตการขอใบอนญาตกอสรางท

เ ผยแพรจ ากศนย ข อ ม ลอ สงหาร มทรพย (REIC)

https://www.reic.or.th/ มาใชในการวเคราะหแนวโนม

การลงทนดานทอยอาศยในแตละจงหวดได เพราะมความ

เปนไปไดสงทตวเลขดงกลาวจะเปลยนเปนการกอสรางได

จรง เนองจากผประกอบการตองไดการรบรอง EIA กอน

ถงจะสามารถยนขออนญาตกอสรางได


Background photo created by jannoon028/ freepik

Section2

Market Talks มมมองตลาดเงน

ตลาดทนป

2019


วลขางตน เปนวลอมตะของ ชารล ดารวน บดาแหงทฤษฎววฒนาการ และวลดงกลาวก าลงถกทดสอบโดยนกลงทนทวโลกวาจะสามารถปรบตวใหอยรอดในตลาดเงนตลาดทนชวงครงหลงป 2019 ไดหรอไม

ตนป 2019 เปนหนงในชวงทตลาดการเงนอยกบความสบสน วนวาย และพลกไปมา

หลายตลบ นกลงทนสวนใหญอาจคดวาทางทดทสดคอ “หลบไปจากตลาด” หรอรอให

ความผนผวนลดลงเสยกอน ครงปแรกของป 2019 กลบสวนทางกบแนวคดน

สนทรพยทางการเงนตางๆ ไมไดผนผวนไปกบทกขาวเหมอนแตกอน และสวนใหญกสราง

ก าไรใหกบนกลงทน เกดเปนค าถามมากมายวา

“ตลาดไมกงวลกบเร องวนวายอยางสงครามการคาหรอเศรษฐกจถดถอยแลวหรอ“

“พฤตกรรมตลาดทเปลยนไปนจะสงผลอยางไรในคร งปหลง“

“อะไรคอสงทตลาดคาดหวงไว อะไรคอความเสยง และการลงทนลกษณะไหนทมโอกาส

ไดไปตอ“

การหาค าตอบ มสามขนตอนหลก คอนกลงทนตองมองจดเปลยนส าคญของตลาดใหออก

เขาใจความเชอของตลาด และเลอกลงทนในสนทรพยทเหมาะสม

พน พานชพบลย

มมมองตลาดเงนตลาดทนชวงครงหลงป 2019

“It is not the strongest of the speciesthat survives, nor the most intelligentthat survives .It is the one that is themost adaptable to change.”

Charles Darwin

Background photo created by pixabay/ freepik


ยอนกลบไปชวงครงแรกของป 2019 จดเปลยนส าคญทตอง

“ปกหมด” มสามเรอง

เพยงไมถงหนงเดอนหลงการขนดอกเบยเมอปลายปทผานมา นายเจอโรม พาวเวลล

ประธานธนาคารกลางสหรฐฯ (เฟด) ก “กลบล า” สงสญญาณ “หยด” ขนดอกเบย จบขาขน

ของดอกเบยนโยบายไวท 2.50% และท าใหตลาด “เชอ” วาเฟดมโอกาสใชนโยบายการเงนท

ผอนคลายลงได

สนทรพยเสยงทวโลกตอบรบดวยการปรบตวขนแทบทงหมด โดยการลงทนทใหผลตอบแทน

โดดเดนทสดในเดอนมกราคม คอกลมทราคาแปรผกผนกบดอกเบยเชน กองทนอสงหาฯ17

ตราสารหนภาครฐ18 แถมดวยการฉดใหหนตลาดเกดใหม19 ฟนตว

>> ไฟเขยวปลอยตว เกดในตนเดอนมกราคมเมอ “เฟดสงสญญาณหยดขนดอกเบย”

ชวงปลายเดอนเมษายน สงครามการคาระหวางจนกบสหรฐฯ ทวความรอนแรงขน กดดนให

ตลาดการเงนพลกกลบมาปดรบความเสยง (Risk Off) หนตลาดเกดใหม “คนก าไร”20 ในปน

ไปกวาคร ง แตสนทรพยทยงโดดเดนอยคอ ตราสารหน ทงพนธบตรรฐบาลหรอหนกทวโลก

>> จดเปลยนทสอง คอชวงเดอนเมษายนถงพฤษภาคม “การคารอน แตบอนดเยนสบาย”

บอนดยลดแทบทกประเทศ ทกชวงอาย ปรบตวลงทงหมด พรอมกบตลาดทเปดรบความ

เสยง หนนใหตลาดหนทวโลกปรบตวขน21 หนสหรฐฯ ท าจดสงสดใหมในประวตศาสตร

>> จดยเทรนสดทายในครงปแรก เกดขนชวงเดอนมถนายน ตลาด “เชอ 100%” วาเฟดจะลดดอกเบย และสงครามการคาจะมบทสรป

17 ผลตอบแทนของอสงหารมทรพยวดโดยดชน S&P Global REITs18 ผลตอบแทนของพนธบตรรฐบาล วดโดยดชน Bloomberg Barclays Global Treasury19 ผลตอบแทนของหนตลาดเกดใหม วดโดยดชน MSCI Emerging Market Total Return 20 ผลตอบแทนระหวางวนท 19 เมษายน ถง 31 พฤษภาคม 2019 21 ผลตอบแทนระหวางวนท 1-19 มถนายน 2019, ผลตอบแทนหนทวโลกวดโดยดชน MSCI All Country World Index

ทงหมด ชวาตลาดการเงนในตนป 2019 มการปรบแนวคด หนมาเชอวาธนาคารกลางจะ “ตองชวยตลาด” ไมกลวความผนผวน หรอเศรษฐกจทชะลอตวลงเหมอนแตกอน


ดงนน ครงหลงของปน นกลงทนควรปรบมมมอง และเตรยมใจรบ

“สามความทาทาย” ซงเปนผลตอเนองจากความคาดหวงในชวงครงปแรก

01

02

ในครงหลงของป 2019 เราจะพบกบเศรษฐกจแบบ Late Cycle ทไม

เหมอนในอดต แมวาเศรษฐกจสหรฐฯ ขยายตวตอเนองโดยไมถดถอย

นานเปนประวตการณ แต GDP กขยายตวขนมาเพยง 20% จากวกฤตครงกอน

นอยกวา 40% ทเปนคาเฉลยของการฟ นตวตงแตป 1950 อยมาก เมอ

เศรษฐกจไมไดขยายตวสงอยางมนยส าคญ ตอใหตลาดแรงงานทตงตว

กไมสามารถท าใหเงนเฟอปรบตวสงขนไดไปดวย

และกไมใชเพยงสหรฐฯ ทศทางของเศรษฐกจพฒนาแลว (DM) ทวโลก

กไมสามารถฉดเงนเฟอใหปรบตวสงขนไดเชนกน ดงจะเหนไดจาก

แนวโนม เงนเฟอในยโรปและญปนทชะลอตว ภาวะเศรษฐกจเตบโตตา

ทก าลงมาพรอมกบเงนฝด (Deflation) จะสงผลใหตลาดการเงน

ทวโลกกลบเขาสโหมด Search for Yield

นกลงทนควรท าความคนเคยกบภาวะ Inverted Yield Curve ไวใหมาก

เพราะภาวะเศรษฐกจและเงนเฟอทตาพรอมกบความผนผวนของตลาด

การเงนในระดบสง จะกดดนใหนกลงทนจ าเปนตองพกเงนในสนทรพยท

ปลอดภย บอนดระยะยาวกจะเปนตวเลอกแรกๆ ดวยหวงวาเฟดจะลด

ดอกเบย และนกลงทนกจะทนถอวดใจกบธนาคารกลางไปเร อยๆ

03 ดวยภาพการเมองทวนวายไรทางออกและตลาดการเงนทผดเพยน

ตดตอกนเปนเวลานาน ทกธนาคารกลางจะตองเขาสภาวะ “ตงรบ”

เตรยมพรอมทจะใชนโยบายการเงนเพอตอกร ยงถานโยบายระหวาง

ประเทศของสหรฐฯ วนวายมากขนเทาไหร ความจ าเปนทจะตองใช

นโยบายการเงนแบบไมปกตกจะมมากขนเปนเงาตามตว

ภาวะเศรษฐกจขาลงหรอ “Late Cycle” ทมาพรอมกบเงนเฟอระดบตา

ยลดระยะยาวทตากวายลดระยะสน (Inverted Yield Curve)

ครงปหลงน นโยบายการเงนทวโลกกจะผอนคลายลง


มาถงตรงน แนนอนวานกลงทนตองปรบกลยทธการลงทนไปพรอมกนดวย

ในอดต 20 ปทผานมา เศรษฐกจขยายตวตา เงนเฟอชะลอตว และบอนดยลดปรบตวลง

ม 4 ชวง คอมกราคมถงกนยายน 2000 มถนายน 2007 ถงมถนายน 2009 และกนยายน

2014 ถง พฤษภาคม 2016 และตงแตเมษายน 2018 ถงปจจบน ในชวงเวลาดงกลาว

สนทรพยทม “ผลตอบแทนคงท และความผนผวนไมสง” มกเปนค าตอบทดทสด

แมวาปจจบนยลดของพนธบตรรฐบาลทวโลกปรบตวลงจากชวงตนป ตามความเชอวาเฟดจะ

ลดดอกเบย แตถาเศรษฐกจชะลอตว พรอมกบความผนผวนตลาดเพมขน พนธบตรรฐบาล

ยงเปนตวเลอกหลกของนกลงทนได และถาหากเฟดลดดอกเบยไดจรงตามทตลาดมองไว

บอนดยลดพนธบตรรฐบาลระยะยาวกสามารถปรบตวลดลงไดอก

ในภาวะเศรษฐกจทยากล าบากในอดต การลงทนในพนธบตรรฐบาลใหผลตอบแทน22 สงถง

12.9% ตอป โดยพนธบตรรฐบาลตลาดเกดใหม23 คอสนทรพยทใหผลตอบแทนดทสด

เนองจากมกมปจจยหนนจากแนวโนมเงนดอลลารฯ ออนคา และดอกเบยในประเทศทมกอย

ในระดบสง สงผลใหยลดสามารถลดลงไดมากกวาทอน และในกลมนพนธบตรรฐบาลในทวป

เอเชย มกมความผนผวนนอยกวาในทวปยโรปและอเมรกา

>> ถารบความผนผวนไดตา พนธบตรรฐบาลคอสนทรพยท “ตองม”

22 ผลตอบแทนของพนธบตรรฐบาล วดโดยดชน Bloomberg Barclays Global Treasury23 ผลตอบแทนของพนธบตรรฐบาลตลาดเกดใหม วดโดยดชน JP Morgan EMBI Global

รปท 13 ชวงครงปหลง 2018 ผลตอบแทนของสนทรพยมความผนผวน

ผลตอบแทนและความผนผวนของสนทรพย H2/2018 และ H1/2019

ทมา: ขอมลจาก Bloomberg (June 18, 2019) และวเคราะหโดย Krungthai Global Market

-15

-10

-5

0

5

10

15

20

0 5 10 15 20 25

2H/18

YTD 2019

Global Treasury

EM Bonds

Global HY

Global IGEM Equity

Global REITS

DM Equity

Volatility (%)

Re

turn

(%

)


24 ยลดของ REITs ค านวณจาก Gross Aggregate Dividend Yield ของดชน S&P Global REITs 25 ผลตอบแทนของหนผนผวนตา วดโดยดชน S&P500 Low Volatility Total Return 26 ผลตอบแทนของดชนหลก วดโดยดชน S&P500 Total Return27 ผลตอบแทนของหนเตบโต วดโดยดชน S&P500 Pure Growth Total Return 28 ผลตอบแทนของหนมลคา วดโดยดชน S&P500 Pure Value Total Return29 ผลตอบแทนของหนปนผล วดโดยดชน S&P500 High Dividend Total Return

แมชวงคร งแรกของปน REITs ใหผลตอบแทนโดดเดนกวา 17% กดดนใหยลดทนกลงทนจะ

ไดลดลงเหลอเพยง 4.3%24 จนอาจเรยกไดวา “ไมถก”

แตชวงเศรษฐกจมความไมแนนอนในอดต REITs จะใหผลตอบแทนเฉลยสงถง 12.1%

นอกจากน ถาปญหาเศรษฐกจชะลอตวไมไดสงผลโดยตรงตอตลาดอสงหาฯ เชนในชวงป

2007 ถงป 2009 การลงทนใน REITs จะใหผลตอบแทนทนาสนใจถง 28%

>> ถารบความผนผวนไดบาง กองทนรวมอสงหารมทรพย หรอ REITs ยงเปน

“ทางเลอกทนาสนใจ”

เพราะสงทหลกเลยงไมไดคอความผนผวนของตลาดในระดบสงจากความวนวายของนโยบาย

การเมองและสงครามการคา ตลาดจะถกบบใหลดการลงทนหรอลดความผนผวนของพอรต

โดยอตโนมต

จากขอมลในอดตยอนหลงในชวง 20 ปทผานมา การลงทนในหนผนผวนตาในสหรฐฯ25 ให

ผลตอบแทนดทสดเฉลย 8% ในชวงทเศรษฐกจยาแยและตลาดการเงนผนผวน ดกวา

ผลตอบแทนเฉลยของดชนหลก26 ทตดลบถง 13.2% สวนการลงทนทเนนหนเตบโต27 หน

มลคา28 และหนปนผล29 กลบใหผลตอบแทนตดลบเฉลย 15%, 10.6% และ 3.8%

ตามล าดบ ขณะทตลาดหนพฒนาแลวมความผนผวนตากวาตลาดเกดใหมถง 9%

>> สดทาย ถาเรามนใจในมมมองเศรษฐกจ และกลารบความเสยง การลงทนในหน “ผนผวนตา” คอค าตอบสดทาย

โดยสรป แมวานกลงทนจะตองเผชญกบความทาทายใหมๆ ทงภาวะเศรษฐกจและเงนเฟอทตา ความไมปกตของตลาดบอนด รวมทงความผนผวนของตลาดในระดบสง แตการทธนาคารกลางพรอมจะเขามาหนนตลาดการเงน ช ว า โอกาสในการสรางผลก าไรใหพอรตการลงทนยงมอยแนนอน เพยงแคนกลงทนเขาใจ ประเมนความเสยงและโอกาสใหออก


Background photo created by jannoon028/ freepik

Section3

ประมาณการ

เศรษฐกจ2019-2020


ประมาณการเศรษฐกจไทย

เศรษฐกจไทยมแนวโนมชะลอลงกวาทคาด Krungthai Macro Research

ไดปรบลดประมาณการเศรษฐกจป 2019 ลงมาอย ทขยายตว 3.3% จาก

ประมาณการเดม ณ เดอน เมษายน ท 3.8% ส าหรบคร งปหลง อปสงคในประเทศยง

ขยายตวได แตมแนวโนมชะลอลง โดยการบรโภคภาคเอกชนมแรงกดดนจากหนครวเรอนท

เรงตวขน และรายไดเกษตรกรทชะลอลงจากผลกระทบของภยแลงในชวงตนป การลงทน

รวมมแนวโนมไดรบอานสงสจากการลงทนโครงสรางพนฐานบางโครงการทเร มเขาสระยะ

กอสรางในคร งปหลง ดานตางประเทศ ภาคสงออกและทองเทยวไดรบแรงกดดนจาก

สงครามการคา และภาวะเศรษฐกจโลกทชะลอตว (รปท 14)


รปท xรปท 14 คาดการณ GDP ไทยปน 3.3% และปหนา 3.6% ขณะทดอกเบยนโยบายมทศทางทรงตวท 1.75% ตอเนอง ทามกลางความไมแนนอนสง

อปสงคในประเทศ อปสงคตางประเทศ

4.6%

3.8% 3.8%

2018 2019F 2020F

3Y-avg 3.5%การบรโภคภาคเอกชน: มแรงกดดนจากหนครวเรอนทเรงตวขน

การลงทนภาคเอกชน: ไดรบอานสงสจากการลงทนโครงสรางพนฐาน

3.9% 4.1%

5.0%

2018 2019F 2020F

3Y-avg 2.5%

การลงทนภาครฐ:ขยายตวตามโครงการขนาดใหญ จบตาเสถยรภาพทางการเมอง ทามกลางบรบทใหมทไร ม. 44

3.3%

4.0%

5.3%

2018 2019F 2020F

3Y-avg 3.9%

1

2

3

7.7%

0.8%2.5%

2018 2019F 2020F

7.6%

4.6% 4.7%

2018 2019F 2020F

3Y-avg 5.7%

3Y-avg 5.7%

ภาคการสงออก:ขยายตวตา

จากสงครามการคาทยดเยอกระทบการคาโลก

ประกอบกบสนคา Supply chain ทสงไปจนไดรบผลกระทบอยางหนก

4

5จ านวนนกทองเทยว:

ชะลอลงเลกนอยตามเศรษฐกจโลก สงผลให

รายไดตอหวของ นทท.มแนวโนมชะลอลง

อตราดอกเบยนโยบาย สนเชอ

คาดอตราดอกเบยนโยบายทรงตวขณะทประเทศเศรษฐกจหลกมแนวโนมผอนคลายนโยบายการเงนเพมเตม

คาดสนเชอโตทระดบ 4.5%-4.8%

มาตรการ Macro Prudential ของ ธปท. ม

แนวโนมท าใหสนเชอ Retail ชะลอตวลง

5.8%4.5% 4.8%

2018 2019F 2020F

3Y-avg 4.1%

Ma

r-15

Ma

r-16

Ma

r-17

Ma

r-18

Ma

r-19

1.75%

2020F

หมายเหต: 3Y-avg: คาเฉลยตงแต 2016-2018

ทมา: วเคราะหโดย Krungthai Macro Research จากขอมล NESDC (ขอมล ณ เดอนมถนายน 2019)


รปท x

ตารางท 5 สรปประมาณการเศรษฐกจไทย

ทมา: วเคราะหโดย Krungthai Macro Research จากขอมล NESDC (ขอมล ณ เดอนมถนายน 2019)

GDP 4.1 3.8 3.3 3.6

Public Investment 3.3 5.9 4.0 5.3

Private Investment 4.6 4.5 4.1 5.0

Government Consumption 1.8 2.3 2.5 2.8

Private Consumption 4.6 4.0 3.8 3.8

Export Value in USD 7.7 4.0 0.8 2.5

Headline Inflation 1.1 1.0 1.1 1.1

Policy Rate (%) 1.75 2.00 1.75 1.75

THB / USD 32.32 32.00 30.20-31.00 30.00-31.00

Loan 5.8 5.0 4.5 4.8

Tourist arrival 7.6 4.7 4.6 4.7

2018 2019F(Mar2019)

2019F(Jun2019)

2020F

หนวย: %YOY(ยกเวน Policy Rate และ THB/USD)


BOX 5 ทศทางดอกเบยไทย หลงนโยบายการเงนโลกกลบล ากะทนหน

คณะกรรมการนโยบายการเงน (กนง.) มแนวโนมจะคงอตราดอกเบยท 1.75% ตลอดป 2019 โดยมปจจย

สนบสนนจาก

• นโยบายการเงนโลกผอนคลายมากขน จากการกลบล าอยางกะทนหนของนโยบายการเงน

สหรฐฯ ลดแรงกดดนในการปรบขนดอกเบยของ กนง. หลงจากการขนดอกเบยอยางตอเนอง

จนถงชวงปลายป 2018 เฟดไดกลบล านโยบายการเงนไปในทศทางผอนคลายตงแตชวงตนป

รวมทงไดประกาศทจะยตการลดขนาดงบดลในเดอนกนยายน 2019 และจากการประชมครง

ลาสดในเดอนมถนายน รายงานของคณะกรรรมการไดระบชดเจนวา “พรอมจะด าเนนการท

เหมาะสมเพอรกษาระดบการขยายตวของเศรษฐกจ” สอดคลองกบประเทศหลกอยางสหภาพ

ยโรป ญปน และจนทสงสญญาณพรอมผอนคลายนโยบายการเงนเพมเตม•

• ธปท. มแนวโนมทจะแกปญหาเฉพาะจดผาน Macro Prudential มากขน Macro Prudential

ไดถกน ามาใชเพอปองกนความเสยงเฉพาะดานมากขน และมผลกระทบในวงแคบ อยางเชน

มาตรการการดแลสนเชอบตรเครดตและสนเชอสวนบคคลทเร มใชในป 2017 และมาตรการ

LTV ส าหรบสนเชอทอยอาศยในเดอนเมษายน 2019 ซงมาตรการเหลานสามารถรองรบความ

เสยงทางดานระบบการเงน โดยเฉพาะหนครวเรอนไดในระดบหนงแลว ท าใหโอกาสท ธปท.

จะปรบขนดอกเบยซงอาจสงผลกระทบอยางทวถงในภาคธรกจมนอยลงโดยเฉพาะในชวงท

เศรษฐกจมความเปราะบางดงเชนปจจบน

• การปรบขนดอกเบยจะซาเตมการสงออก เนองจากจะเพมแรงกดดนของคาเงนบาทใหแขงคา

ขน ในชวงทผานมาคาเงนบาทแขงคามากกวาประเทศในภมภาค จากเสถยรภาพดาน

ตางประเทศของไทยทแขงแกรงจากการเกนดลบญชเดนสะพดตอเนอง และหลงจาก กนง.

ไดตดสนใจปรบขนดอกเบยนโยบายเดอนธนวาคม 2018 คาเงนบาทไดปรบตวแขงคาขนอยาง

ชดเจน ดวยภาวะเศรษฐกจไทยในชวงปจจบนทการสงออกหดตวตอเนองจากอปสงคโลกยง

ชะลอตว และความเสยงของสงครามการคาทยดเยอ เราจงคาดวา กนง. จะคงดอกเบยตลอด

ป 2019 เพอรกษาเสถยรภาพของคาเงนบาท

• แรงกดดนทางดานเงนเฟออยในระดบตา

คาดวาอตราเงนเฟอทวไปในปนจะทรง

ตวอย ในกรอบลางของอตราเงนเฟอ

เปาหมายท 1.1% จากแรงฉดของราคา

นามนในตลาดโลกทชะลอตวลงจากป

กอน แตราคาอาหารสดทมแนวโนมเพม

สงขนจากภาวะภยแลงจะเปนปจจย

สนบสนนใหอตราเงนเฟอทวไปทรงตว

ใกลเคยงกบปกอน ส าหรบอตราเงนเฟอ

พนฐานคาดวาจะเรงตวขนจากการปรบ

เพมคาโดยสารสาธารณะ และจบตา

นโยบายการ ข น ค าแร ง ข นต าต าม

นโยบายทพรรคฝายรฐบาลไดประกาศไว

ชวงหาเสยง

ทมา: ขอมลจากธนาคารแหงประเทศไทย

รปท 15 คาเงนบาทแขงคาหลงกนง.ปรบขนดอกเบย

อตราแลกเปลยน USD/THB ในชวงป 2018-2019

30.0

31.0

32.0

33.0

34.0USDTHB

กนง. ปรบขนอตราดอกเบยนโยบาย

คณะผจดท า >>ดร.พชรพจน นนทรามาศ

ผอ านวยการฝายอาวโส

Global Business Development and Strategy

ดร.พชรพจน เปนทรจกอยางกวางขวางในแวดวงวชาการและสอมวลชนในฐานะ

เปนนกเศรษฐศาสตรทมความเชยวชาญในเร องเศรษฐกจและการเงน สามารถ

วเคราะหไดอยางลกซง ตรงประเดน และเปนประโยชนตอกลมนกธรกจ ดร.พชรพจน

จงไดรบเชญเปนวทยากรในรายการขาวและงานสมมนาอยางตอเนอง

กอนรวมงานกบธนาคารกรงไทย ดร.พชรพจน มประสบการณท างานกวา 7 ปท

ธนาคารไทยพาณชยและเคยท างานดานวชาการเปน Assistant Professor of

Economics ท San Diego State University ประเทศสหรฐอเมรกา

นอกจากนน ยงเคยฝกงานทธนาคารกลางของสหรฐฯ (Fed)

ผอ านวยการฝาย

ดร. มานะ มความเชยวชาญทางดานเศรษฐกจมหภาค และเศรษฐกจการเงน

กอนรวมงานกบธนาคารกรงไทย ดร. มานะ เคยเปนหวหนานกเศรษฐศาสตรท

Tisco Financial Group ผบรหารงานวจยท บรษท ศนยวจยกสกรไทย และม

ประสบการณภาครฐเปนเศรษฐกรอาวโส ทส านกงานเศรษฐกจการคลง

กระทรวงการคลง และส านกงานสภาพฒนาการเศรษฐกจและสงคมแหงชาต

ดร.มานะ จบการศกษาปรญญาตร สาขารฐศาสตร จากจฬาลงกรณมหาวทยาลย

ปรญญาโท Economics จาก University of Illinois, Urbana Champaign

ประเทศสหรฐอเมรกา และปรญญาเอกดานเศรษฐศาสตร จาก Claremont

Graduate University ประเทศสหรฐอเมรกา ภายใตทนรฐบาลไทย

ดร.มานะ นมตรวานช

เจาหนาทอาวโส Markets Sales

กอนรวมงานกบธนาคารกรงไทย พน เคยเปนนกวเคราะหตลาดทน (Capital

Market Specialist) ประจ าศนยวเคราะหเศรษฐกจทเอมบ โดยมผลงานเปน

บทความวเคราะหแนวโนมเศรษฐกจ ตลาดเงน ตลาดทน รวมถงใหสมภาษณ

กบสอชนน า อาท กรงเทพธรกจ ฐานเศรษฐกจ Money Channel The Nation

และ Bangkok Post

พน จบการศกษาระดบปรญญาตรดานเศรษฐศาสตรและฟสกสดาราศาสตร

(Double Majors in Economics and Astronomy-Physics) และ ปรญญาโท

ดานดาราศาสตร (Extragalactic Astronomy) จาก University of Virginia

สหรฐอเมรกา

พน พานชพบลย

Analyst

กญญาณฐ มประสบการณท างานดานการบญช การเงน และเคยฝกงานเปน

ผชวยนกวจยทมหาวทยาลยธรรมศาสตร

กญญาณฐ จบการศกษาระดบปรญญาตร (เกยรตนยมอนดบสอง) จาก

คณะพาณชยศาสตรและการบญช มหาวทยาลยธรรมศาสตร

กญญาณฐ รงสยเวคน

Analyst

มประสบการณการท างานวจยดานเศรษฐกจมหภาค และตลาดการเงนมากกวา

6 ป ทธนาคารกรงไทยกอนรวมงานกบธนาคารกรงไทย อตเดช มประสบการณ

การท างานกวา 4 ป ในดานเศรษฐกจมหภาค ตลาดการเงน และขอมลหน

สาธาณะ ทสวนงานบรหารความเ สยง ส า นกงานบรหารหนสาธารณะ

กระทรวงการคลง

อตเดช จบการศกษาปรญญาโท สาขาเศรษฐศาสตรธรกจและการจดการ

(หลกสตรนานาชาต) จากจฬาลงกรณมหาวทยาลย

อตเดช พงศหวาน

Analyst

พมฉตร มความรความเชยวชาญดานการวเคราะหและการพฒนาตลาดทนใน

ทกมตมากวา 3 ป โดยกอนหนานเคยรวมงานกบตลาดหลกทรพยแหงประเทศ

ไทย อกทงยงมประสบการณดานงานวจยรายอตสาหกรรม ไมวาจะเปนพลงงาน

อเลกทรอนกส และการลงทนใน EEC ทศนยวจยกสกรไทย

พมฉตร จบการศกษาระดบปรญญาตรและโทคณะเศรษฐศาสตร (หลกสตร

สองภาษา) จากมหาวทยาลยเชยงใหม และปรญญาโท Master of Science in

Banking and Finance จาก King’s College London สหราชอาณาจกร

พมฉตร เอกฉนท

Analyst

กณศ มความรความเชยวชาญและมประสบการณท างานวจยธรกจในคลสเตอร

โครงสรางพนฐาน เชน กลมธรกจรบเหมากอสราง และกลมธรกจวสดกอสราง

กวา 3 ป ทศนยวจยเศรษฐกจและธรกจ (Economic Intelligence Center)

ธนาคารไทยพาณชย

กณศ จบการศกษาปรญญาตร (เกยรตนยมอนดบหนง) สาขาเศรษฐศาสตร

จากมหาวทยาลยเกษตรศาสตร และปรญญาโท สาขาบรหารธรกจ จาก

จฬาลงกรณมหาวทยาลย

กณศ อาสกล

VIEW MORE

KrungthaiCompass

update - krung thai bank · 2019-10-10 · 2 krungthai macro research disclosures : this report is...

Documents