« Nous croyons que la bonne gouvernance constitue la pierre angulaire des rendements durables : sans cela, tout le reste échoue. »

AUTEUR

WILLIAM LOCKManaging Director Head of International Equity Team

ACTIVE FUNDAMENTAL EQUITY | ÉQUIPE INTERNATIONAL EQUITY | ANALYSE D’INVESTISSEMENT | 2017

Questions et réponses avec William Lock

Recherche de durabilité

William Lock, Head of International Equity, Global Franchise/Brands et Global Quality Strategies, les stratégies emblématiques de Morgan Stanley, discute de la durabilité et de l’approche de son équipe d’investissement en matière d’ESG et de leur intégration.

Quelle est l’approche de votre équipe en matière d’ESG ?WILLIAM LOCK (WL): Notre priorité est de déceler et d’investir dans des sociétés offrant de bonnes perspectives de rendements durables ou améliorant leur capital à long terme. Les considérations ayant trait aux facteurs ESG en constituent une partie importante, car toute faiblesse en ce qui concerne les aspects environnementaux, sociaux ou relatifs à la gouvernance menace potentiellement ce caractère durable.

Pourquoi procédez-vous de la sorte à l’heure actuelle ?WL: En fait, nous nous concentrons sur la durabilité des rendements depuis plus de deux décennies. Ce que nous avons accompli plus récemment, c’est d’améliorer et de formaliser davantage notre processus. En réalité , ce que nous réalisons maintenant est simplement une extension de ce que nous avons toujours effectué.

Comment les facteurs ESG influencent-ils l’analyse du titre et la prise de décision de portefeuille ?WL: Pour nous, la compréhension de la manière dont les facteurs ESG peuvent avoir un impact sur les rendements durables à long terme doit être inhérente à l’analyse spécifique à l’entreprise. Ceci est intégré dans notre processus d’investissement « bottom-up » fondamental, entreprise par entreprise. Nous sommes conscients que les entreprises au sein des secteurs d’activité peuvent avoir des approches différentes par rapport à leurs importants défis et opportunités spécifiques se rapportant aux facteurs ESG. Toutefois, lorsque nous avons identifié des facteurs ESG comme étant importants, nous recherchons les éléments attestant d’une amélioration progressive.

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ANALYSE D’INVESTISSEMENT

MORGAN STANLEY INVESTMENT MANAGEMENT | ACTIVE FUNDAMENTAL EQUITY

Pourquoi placez-vous la gouvernance au centre des préoccupations en matière d’ESG ? Vous l’appelez la « pierre angulaire »WL: La gouvernance est un facteur revêtant une importance considérable qui détermine les résultats nets d’une entreprise et sa viabilité à long terme. Une tâche centrale des membres du management qui, en fin de comptes, sont les gouverneurs du capital d’une entreprise, consiste à allouer ce capital de façon appropriée pour générer le meilleur rendement possible au profit de leurs actionnaires. Une culture d’entreprise qui ne favorise pas l’allocation efficace de ce capital dans la durée ne pourra pas gérer adéquatement leurs facteurs sociaux et environnementaux importants.

Les dirigeants qui procèdent à des investissements à faible rendement du capital, soit par des acquisitions à prix élevé, soit par le développement d’activités à rendement faible, peuvent saper la qualité globale de leur entreprise, ce qui peut porter atteinte à la capacité de la société à augmenter ses cash-flows disponibles dans le temps. En d’autres termes, nous visons à éviter les sociétés dont les équipes de management cautionnent de faibles rendements à long terme ou qui sacrifient la santé à long terme d’une entreprise en privilégiant les rendements à court terme.

Quels signaux recherchez-vous pour vérifier la bonne gouvernance ?WL: La compréhension des méthodes de rémunération du management constitue un domaine en soi. Cela nous aide à évaluer les motivations du management, car les incitations financières peuvent dicter leur comportement et influencer la façon dont ils dirigent l’entreprise et son capital. Dans le cas où nous désapprouvons un tel système , ce qui se présente assez souvent, nous entamons des discussions avec une entreprise pour tenter de modifier son système afin de mettre l’accent sur les rendements durables à long terme. Si nous continuons d’observer des mesures incitatives de qualité médiocre sans aucune prédilection pour les réformes, nous voterons contre.

Pouvez-vous donner un exemple ? WL: Nous avons rencontré le président d’une société basée au Royaume-Uni qui se trouve actuellement dans notre portefeuille, pour discuter des rémunérations et de notre proposition formulée de longue date en faveur d’incitations financières se fondant sur le ROI. Nous voulions également faire en sorte que les cadres supérieurs détiennent un niveau important d’actions de l’entreprise pendant au moins deux à trois ans après leur départ à la retraite, afin de s’assurer qu’aucun dirigeant n’adopte un comportement à court terme au détriment de l’entreprise. Nous pensons que cela présente de bons avantages en matière de gouvernance future puisque le management devrait s’assurer que ses successeurs sont des personnes pensant à long terme. L’entreprise a adopté la proposition.

Comment prenez-vous en considération les facteurs sociaux ? WL: À notre avis, les entreprises qui accordent de l’importance et mettent en pratique la responsabilité sociale ont la possibilité de construire et d’améliorer leur réputation auprès des clients, des employés, des organismes de réglementation et autres parties prenantes, compte tenu en particulier de l’importance desréseaux sociaux et de la communication rapide à l’échelle mondiale. Cela peut contribuer à soutenir la durabilité des rendements que nous recherchons.

En définitive, les clients ont tendance à rester fidèles aux entreprises en lesquelles ils ont confiance, ce qui contribue à maintenir la rentabilité d’une entreprise à long terme. Ceci est particulièrement important pour les entreprises qui introduisent des produits bénéfiques pour la santé, tels que ceux aidant à résoudre les problèmes ayant trait à l’obésité et à la malnutrition, ou les entreprises qui créent des produits innovants pour réduire les risques auxquels sont exposés les consommateurs, comme les cigarettes électroniques qui permettent de chauffer le tabac sans combustion ou les cigarettes électroniques. Nous croyons que les entreprises qui sont en mesure de le faire ont plus de chances de prospérer au fil du temps et de maintenir leurs rendements.

Excluez-vous de manière active des entreprises spécifiques pour des raisons se rapportant aux ESG ? WL: Nous n’excluons pas des sociétés ou des secteurs d’activité uniquement pour des raisons se rapportant aux ESG, à moins que nous n’anticipions le risque d’un impact significatif sur les rendements à long terme. Notre stratégie Global Quality ex-Tobacco (qualité mondiale à l’exclusion du tabac) est la seule stratégie que nous possédons ayant un filtre négatif vis-à-vis de l’industrie du tabac, ce qui constitue un impératif pour certains clients.

Qu’en est-il de l’inverse, à savoir inclure des entreprises en raison de leur profil ESG ? WL: Nous incluons les entreprises en fonction de leur capacité à maintenir ou à améliorer leurs rendements, plutôt que d’évaluer leurs accréditations environnementales ou sociales. Cependant, plusieurs de nos principales participations occupent, dans leurs secteurs d’activité, une position de leader dans l’amélioration de l’ impact environnemental. L’un de nos titres, ayant son siège aux Pays-Bas, cherche à éliminer la déforestation de sa chaîne d’approvisionnement d’ici 2020 et à faire de l’agriculture durable la norme t. Cette entreprise est en tête du sondage GlobeScan Sustainability Leaders depuis sept ans.

Le secteur des logiciels et des services informatiques, qui représente une pondération importante dans nos portefeuilles, a un impact environnemental relativement limité, mais cela n’empêche pas les entreprises du secteur

de chercher à s’améliorer. L’une d’entre elles, parmi les plus grandes du monde, est neutre en carbone depuis 2011 et est alimentée en électricité issue à 100% des énergies renouvelables depuis 2014.

Comment considérez-vous le risque de rupture à travers le prisme de l’ESG ? WL: Nous pensons que l’identification du risque de rupture est un indicateur important de la durabilité future. Par exemple, dans le secteur de l’énergie, nous croyons que les investisseurs doivent se montrer de plus en plus prudents. Les compagnies qui ont traditionnellement investi dans le cadre d’un échéancier courant jusqu’à l’année 2030 font maintenant face à des pressions sur deux fronts. Premièrement, il existe une plus grande offre découlant des progrès technologiques qui permettent d’extraire le pétrole difficile d’accès, y compris le schiste. Deuxièmement, il existe une réalité qui se profile à l’horizon d’un pic de demande en combustibles fossiles, compte tenu de la plus grande place occupée par les énergies renouvelables et de la trinité des véhicules électriques, de la conduite autonome et de l’économie partagée. Cela nous préoccupe que les dirigeants du secteur de l’énergie puissent déployer des capitaux d’une manière destructrice de valeur, augmentant le risque d’actifs irrécupérables, de réductions de valeur et de viabilité à long terme de leurs cash-flows disponibles.

Même dans les « vieilles économies », nous observons l’impact de l’innovation. En réaction au risque auquel le consommateur est exposé avec le tabac, l’innovation crée un cadre d’investissement des « nantis » et des « démunis ». Deux entreprises de cette industrie hautement concentrée jouent un rôle de premier plan dans l’innovation et dans la distribution de produits de prochaine génération à faible risque, laissant les autres sociétés derrière elles et faisant face à des dépenses importantes pour rattraper ou même maintenir ce qu’elles ont.

La demande des consommateurs pour une meilleure santé et bien-être est également une force de changement. La réduction de la teneur en sucre est un bon exemple. Les fournisseurs de boissons gazeuses traditionnelles travaillent d’arrache-pied pour changer les formulations à base de sucre et modifier leurs offres de produits pour devancer les éventuels risques réglementaires ou fiscaux, ou les deux. L’opportunité d’investissement réside dans la recherche de sociétés qui reconnaissent le changement à venir, en combinaison avec les moyens d’accomplir quelque chose en la matière.

L’information est cruciale à l’ère numérique. Comment prenez-vous cela en considération dans un contexte social ? WL: Le paysage numérique réalise des progrès rapides, surtout avec l’avènement du Cloud. Les

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RECHERCHE DE DURABILITÉ

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données sur les consommateurs sont essentielles, et présentent à la fois des opportunités et des risques. En assurance, par exemple, les données sont déterminantes pour évaluer les risques, ce qui constitue le fondement de la souscription. Toute infraction à la sécurité des données pourrait être très coûteuse. De même, l’abus de l’utilisation des données pourrait l’être aussi. Les profils de médias sociaux et les marqueurs génétiques sont l’un et l’autre controversés. La relation client constitue probablement le risque dominant dans l’assurance, du fait de la nécessité de traiter les clients de manière équitable. Un manquement à cet égard peut entraîner de lourdes pénalités de la part du régulateur, ou attirer des recours collectifs. Les organismes de réglementation peuvent durcir les règles ou appliquer des mesures à effets rétroactifs d’une manière qui peut s’avérer coûteuse. La souscription d’un contrat non-vie peut être discriminatoire de fait, sinon intentionnelle, fondée sur le sexe, la race ou le niveau de revenu, et les structures tarifaires peuvent désavantager ceux qui ne comparent pas les prix.

Qu’en est-il de l’industrie du logiciel ? WL: Les vols de données, le risque de piratage, l’accès des instances gouvernementales et la monétisation des données du consommateur présentent tous des risques sociaux. En ce qui concerne les très grandes entreprises de logiciels, qui sont des entreprises d’envergure mondiale et incontestablement sans frontières, elles sont également confrontées à des risques politiques. Le secteur d’activité possède une réputation de stratégies fiscales créatives, conduisant à des taux d’imposition bas avec l’aide de pays similaires à l’Irlande et au Luxembourg, qui pourraient attirer un contrôle plus approfondi. De même, le succès et la taille de certaines des plus grandes entreprises du monde pourraient produire le même effet. En seulement 10 ans, les cinq plus grandes sociétés du monde en termes de capitalisation boursière ont toutes changé, à l’exception d’une société de logiciels. Maintenant, elles sont toutes des entreprises axées sur la technologie, chacune dominant son créneau, que ce soit par exemple la recherche, les médias sociaux ou la vente au détail en ligne. Trois d’entre elles sont, en termes économiques classiques, des monopoles. Combien de temps cela prendra-t-il avant que les gouvernements et les régulateurs commencent à s’intéresser davantage à la question ?

Lorsqu’un incident négatif survient, que se passe-t-il ? WL: Des incidents ont lieu. Ce qui compte pour nous, c’est la façon dont ils sont traités.

Récemment, l’une de nos sociétés a révélé des faits d’inconduite du personnel au niveau des échelons les plus élevés. Le problème a rapidement fait les grands titres de la presse. À notre sens, le conseil d’administration a réagi de façon responsable et rapide, en faisant appel à des conseillers externes ayant le mandat d’agir librement, ce qui a entraîné le départ de plusieurs intervenants clés. Aucune exception, aucune excuse. Un autre investissement a connu des problèmes de sécurité des produits sur son marché sud-coréen. La société a immédiatement assumé la responsabilité de l’incident et a créé un plan d’indemnisation en faveur des personnes affectées. Elle a revu et modifié la sécurité de ses produits, la qualité et la structure de la mise en conformité, , sous la responsabilité du directeur général. En tirant les enseignements de l’incident, le comité de rémunération de la haute direction a retenu la prime annuelle du directeur général en raison de l’expérience sud-coréenne.

L’une et l’autre société sont des exemples de ce que nous apprécions de voir : faire ce qui est juste, réagir rapidement et de manière décisive, et préparer le terrain pour le changement.

Utilisez-vous les services de prestataires d’études sur les ESG pour vous aider dans l’analyse et les notations ? WL: Nous avons accès à des études et à des rapports extérieurs sur les ESG, que nous pouvons utiliser pour identifier ou évaluer les préoccupations se rapportant aux ESG qui pourraient compromettre la viabilité à long terme des rendements d’une entreprise.

En ce qui concerne les notations, nous les considérons avec réserve parce que les prestataires d’études sur les ESG proposent des notations de société d’une manière relative, au moyen d’un score. Pour nous, en tant qu’investisseurs adeptes de l’approche « bottom-up » axés sur les fondamentaux, ces scores peuvent être une source d’erreur, voire risqués. Par exemple, nous croyons qu’il est peu logique d’appliquer un argument relatif au secteur en ce qui concerne la gouvernance : la gouvernance, c’est la gouvernance. Peu importe qui vous êtes ou ce que vous faites, les mêmes normes s’appliquent. À notre avis, le fait de fonder les décisions d’investissement sur une méthodologie reposant sur un score relatif des ESG pourrait entraîner des risques fortuits en termes environnementaux, sociaux ou de gouvernance.

A ce sujet, nos portefeuilles ont tendance à afficher un bon score par rapport à l’indice de référence en ce qui concerne les scores ESG indépendants.

Actuellement, l’intégration ESG est un mot à la mode. Comment voyez-vous les cinq prochaines années compte tenu de sa cote grandissante ?WL: Il s’agit d’une force agissant dans le sens de ce qui est bénéfique. Les entreprises et les investisseurs prennent de plus en plus conscience de la valeur d’une bonne gouvernance et l’impact que les opérations, les produits et les services peuvent avoir sur les domaines environnementaux et sociaux. Mais je continue à soutenir que si une entreprise ne dispose pas d’une gouvernance en ordre, alors elle est probablement moins susceptible d’avoir les structures et la motivation en place pour développer et améliorer son impact environnemental et social. Et sans cela, la durabilité des rendements d’une entreprise sera remise en question.

CONSIDERATIONS SUR LES RISQUESIl ne peut être garanti qu’un portefeuille atteindra son objectif d’investissement. Les portefeuilles sont sujets au risque de marché, c’est-à-dire à la possibilité que la valeur de marché des titres en portefeuille baisse. En conséquence, cette stratégie expose l’investisseur à des pertes potentielles. Nous attirons votre attention sur le fait que cette stratégie peut contenir d’autres types de risques. L’évolution de l’économie mondiale, des dépenses et des goûts des consommateurs, de la concurrence, de la démographie, des réglementations et des conditions économiques peuvent pénaliser des sociétés d’envergure internationale et peuvent influencer négativement la stratégie de façon plus importante que si elle était investie sur une plus importante variété de titres. En général, la valeur des actions varie également en fonction des activités spécifiques d’une entreprise. Les investissements sur les marchés étrangers s’accompagnent de risques particuliers, notamment des risques de change, politiques, et économiques. Les titres de sociétés à petites capitalisations présentent des risques spécifiques, tels que des gammes de produits, des marchés et des ressources financières limités, ainsi qu’une volatilité supérieure à celles des entreprises à grandes capitalisations plus solidement établies. Les risques associés aux investissements dans des pays émergents sont plus élevés que sur les marchés développés étrangers. Les portefeuilles peu diversifiés investissent dans un nombre plus restreint d’émetteurs. De ce fait, toute évolution de la situation financière ou de la valeur de marché d’un émetteur donné est susceptible d’entraîner une volatilité accrue.

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ANALYSE D’INVESTISSEMENT

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