portfolio asset allocation – strategic vs tactical · saa vs. taa – key issues saa and taa...
TRANSCRIPT
CIEBA 9/04 Telediscussion: SAA vs TAA
Moderated by: Marie Pillai, Siemens Corp., USA
Panel Discussion:
Portfolio Asset Allocation – Strategic vs Tactical
SAA vs. TAA – Key Issues
� SAA and TAA complement each other
� Active management can lower risk/enhance returns
– How to develop rules to manage drifts from benchmark?
� Typical comments:
– “do not actively manage assets” – already are (implicitly) active
– “not as smart as asset managers” – neither are they!
– “do not have resources” – easily overcome; leverage existing resources
� AlphaEngineTM: empower clients to make better decisions
All Pension Portfolios Are Active
� Portfolio is active soon after investments are made (more so with external managers and “misfit risk”)
� All portfolio decisions (explicit or implicit) impact returns; Must make decisions in an informed manner
� Implement state-of-the-art framework for all decisions– Identify decisions/responsibility at every level of fund
– Develop rules to guide each decision
– Set a consistent evaluation process for all decisions
– Evaluate aggregate impact of decisions on risk/return
� Easy to do – leverage staff and available resources– External managers, published research, investment banks etc.
Key to Success Key to Success –– Effective DecisionsEffective Decisions
� ���������������� � – �������� ���������������
� ��������� �� ����������� ���������� ������
� ���������� ������������ ���� ���� �
�����������
���������������� �
���������!�� �����"���#�������� �������$
%��������!�� �����"&��$
&�� '(� �����
������ ����� ����������
Liabilities
Investment Benchmark
Staff Structuring
Actual Portfolio/ External Managers
1.28%
1.68%
18.09%
ρ = -0.45
2%
17.76%
Risk: SAA is Critical; TAA can Lower
���
�����
�����������
������ ���������� ��� ������������ �����������������
)*� ������������ �������
+*��������������������'��� �������������
,*� ��������� ��������� ������
-*�����. ������.����.�� ����� ��� �����
Frequent Pension Plan Decisions
����������������������������������������
!��"#��$�#%��&�'���� ��������(�"#�)�'���
Case Study - Client Portfolio Structure
��*�+%,
��� �-���� ��
.���/����0%,
1��0,
.��*�2��3���)��+0,
4���������������)������ ��������������������� ����5
� 4�)���������3��������� ��/�������6�����������7
� 4�)�������/����������4�)������8�����6������8����7
� 4�)������8��������1���68�����1��7
����)������� �)�������'� 0,���)������)������9���
Effective Decision Making Steps
� Low asset correlations allow “informed decision making”
� Identify rule ideas to allocate across asset classes
� Select criteria for rule/strategy evaluation (excess return, information ratio, skill, success rate, drawdown)
� Analyze rule performance, test different strategies (rule combinations) - diversification benefits not obvious
� Test alternative policies to see cost of constraints
����)���)���� ������������6#::;�+%%<7��=������������������
Simple/Intuitive Rules Tested
Overweight equity market with the stronger currency (higher interest rate)US/EAFE: LIBOR Rates
Overweight equity market which has underperformed over past year (i.e., buy the laggard)
US/EAFE: Favor Underperformer
Rule DescriptionRule
Buy stocks when the unemployment rate is falling (good for economy)Unemployment Rate
When equity yield is higher than treasury yield then buy equity, else sell equityFed Model
Value rule for equity (vs FI) using the S&P 500 P/EP/E Ratio Rule
Rising oil prices affect the economy and tend to depress equities.Oil and Economy
Low equity volatility in a rising stock environment is bullish for equities.Market Volatility
Equities undervalued when inflation rises (Modigliani-Cohn insight); equities favored when industrial production is increasing
Stocks vs Bonds: Inflation/Growth
Stocks tend to underperform bonds between June and Sept - apparently works in 16 out of 18 stock markets, so underweight stocks during this period
Stocks vs Bonds: Halloween Effect
Duration choice based on price of gold. If the spot price of gold is higher than it was a year ago, overweight cash, otherwise overweight bonds
Cash vs. Bonds, based on Gold
Rule Performance (1998-2004)
>� ��
�2�����
���� �?���
>�����
3���)�����
>���
1���������
������
��������
>���
>����@����
'8��>���
A2�
4������
/�����*!����.'������0�� 1*1-2 1*+1 34*42 53*-2 )*,1 61*--2
7���������� � 1*842 1*44 84*12 3,*42 )*-+ 6)*542
9�������:0����� 1*512 1*5; 8,*)2 ;8*;2 )*1; 6)*,)2
������<������� 1*)+2 1*)) 3;*42 53*-2 )*-) 6+*;-2
����� ����� 1*-52 1*5; 8)*32 ;1*52 )*)3 61*4-2
�:��������� 1*);2 1*,8 4;*)2 51*12 +*)+ 61*412
=������ 1*-;2 1*51 8)*42 3)*52 )*-, 6+*);2
>�������������� 1*5)2 1*3) 8-*)2 58*12 1*88 6)*))2
>&:��=�?@9! ������ 1*);2 1*-, 4-*;2 55*)2 )*1; 61*;)2
>&:��=�?=����>������������� 1*5,2 1*85 88*,2 3-*)2 )*,, 6)*1;2
Strategies (Mix of Rules) Tested
3 Highest αααα and 3 Lowest Risk - Cash vs Bonds, Halloween Effect, P/E Ratio, Unemployment Rate, US/EAFE: LIBOR Rates, US/EAFE: Favor Underperformer (all equally weighted)
Combination of
Rules: Strategy 3
6 Lowest Annualized Standard Deviation (Risk) - Cash vs Bonds, Oil and Economy, P/E Ratio, Unemployment Rate, US/EAFE: LIBOR Rates, US/EAFE: Favor Underperformer (all equally weighted)
Combination of
Rules: Strategy 2
Strategy DescriptionStrategy Name
Quarterly Rebalancing to Benchmark Weights
6 Best Excess Annualized Returns (αααα) and Information Ratios –Cash vs Bonds, Halloween Effect, Inflation/Growth, Fed Model, Unemployment Rate, US/EAFE: Favor Underperformer (all equally weighted)
Combination of
Rules: Strategy 1
Rebalance to Benchmark Weights when Range of +/-5% BreachedRebalancing II
Rebalancing I
Strategy Performance (1998-2004)
3���)���������������9������ �����&����)���� ����9
>� ����������������������������)����������
�����9�
�2�����
���� �?���
>�����
3���)�����
>���
1���������
������
��������
>���
>����@����
'8��>���
A2�
4������
>�� ����9�3���
B����� � 61*++2 61*4; �� +8*52 )*+3 6)*512
>�� ����9�33���
>�9����0, 61*-+2 6)*)) �� ,,*,2 1*83 6+*;-2
�����9��#�6��9�����C�
�2�����>������'3>7 1*--2 )*+8 88*8;2 3-*)2 +*)) 61*+)2
�����9��+�6 ������C�
����7 1*,+2 )*+1 88*812 3)*52 )*5- 61*+42
�����9��D�6E�9�����D�
�2����$� ������D�>���7 1*,32 )*-+ 88*882 5;*;2 +*18 61*+12
Small Allocation Deviations
�����9��#
�����9��+
�����9��D
� ������9���������)��
�� �' ������
�����9����+�F�D������)���� ��' �����
�
.���/����
-52
512
552
A��684
A�68
4A��688
A�68
8A��611
A�61
1A��61)
A�61
)A��61+
A�61
+A��61,
A�61
,A��61-
A�61
-
*�2���3���)�
+12
+52
,12
A��684A�68
4A��688A�68
8A��611A�61
1A��61)A�61
)A��61+A�61
+A��61,A�61
,A��61-A�61
-
3�� ��/����
)52
+12
+52
A��684A�68
4A��688A�68
8A��611A�61
1A��61)A�61
)A��61+A�61
+A��61,A�61
,A��61-A�61
-
1��
12
52
)12A��684A�68
4A��688A�68
8A��611A�61
1A��61)A�61
)A��61+A�61
+A��61,A�61
,A��61-A�61
-
Relaxing Asset Limits to +/- 10%
1��9������������9��&����������9������������������)��������)&����������������������&�� ����9�
�����9�
�2�����
���� �?���
>�����
3���)�����
>���
1���������
������
��������
>���
>����@����
'8��>���
A2�
4������
>�� ����9�33��� ������� 61*-+2 6)*)) �� ,,*,2 1*83 6+*;-2>�� ����9�33������������ 61*))2 61*)3 ,)*852 -3*+2 )*31 6+*-42
�����9��#���� ������� 1*--2 )*+8 88*8;2 3-*)2 +*)) 61*+)2
�����9��#������������� 1*8,2 )*+8 88*8;2 34*12 )*8) 61*512
�����9��33���� ������� 1*,+2 )*+1 88*812 3)*52 )*5- 61*+42
�����9��33������������� 1*5)2 )*)3 88*452 3+*42 )*8) 61*+32
�����9��333���� ������� 1*,32 )*-+ 88*882 5;*;2 +*18 61*+12
�����9��333������������� 1*;52 )*51 88*882 33*;2 )*81 61*--2
Case Study is Tip of Iceberg
� Each decision is an opportunity for more returns/risk management
� More tiers = greater diversification, efficacy = more returns
– Within asset classes (Fixed Income, Equities, Currencies)
– Managers: Active versus passive and across managers
� Leverage asset managers to generate research ideas for decisions
� Rule were equally weighted; opportunity to further improve
� Evaluate ideas in isolation as well as part of a total portfolio(aggregation produces results that are not obvious)
3)&���������9��������$�����������$����������������
Multi-Tiered Alpha Aggregation
� &��(�% 0,�
� &��(�% 0,�
� &��(�% 0,�
� &��(�# 0,�
������������������������������������
�) �1&>���� �+%%%
G�9��1&�F-0%%
���������������H ��������������� �!
��������������"���������������������#���������������"�$
3�� ��/����6��*�7�+%,
��� �-���� ��
.���/����0%,
1��0,
.��*�2��3���)��+0,
������6A �9���87
��������3���26A �9����7
-�����6�F-0%%7
AlphaEngineTM: Empower Clients
� 8���9����������������)�9�)�������&��������������1 ��������)��� �����������������
� ����������5�1 ������9������������H ��������������������
� 3))�����5�3������������������������)�����������������I
� 1 �������������)�?��������������������������J�������
� ����&����5������)&����� ���������������������� ������� �����������������6����������7
� 3)&�����9��������������9���������&������
Summary
� A ���6�2& ���������)& ����7���������������&���� ��
� ����������&&������������ &�'�����)�9�)���
� !��"#��$�#%��&�'����������� ���(�"#)�'��
� >����)�9�)����(�)���������������������
� >� ����������������� �&������ ���
� ��������)& �)���5� ����9�����������������
� � &���9����A5���&�������&��������/���� �������� �
AppendixAppendix
Pension Fund Risks: Measure & Manage
������G��� ���>���
����� �F�8����)��
>���
A �9��'������>���
>��&������ ���
A ������
A �9�
!�����9���1�))�����
3����� ��� A �9���
���� � 4� �'A ���� � A ���� �
�����9���� ��������F�*�����9�-� ���
�����$�������$����� �����1�������� �������
A �9���� ����������� ������
>��&������ ���
4��������*��/�����
E������A �9������
>���
������)���9�)�������������&������� �
� ���������������)��������� ����������
� 9��������� ������:��������'��������������
� %������������������ ��� �����
� &���� ��������������������� ��������� ������
� ������������������� ����� ������������:������
Decision Process and Framework
A ��� ������������2& �����H ����)�9���'�������')���������)����
Stocks vs. Bonds: Halloween Effect
� !�� �����?312&#�511B-12/���!90
� 9�A��)�����C���.�� ���552��&#�.
����� �).�����C���.�� ���352
� ������D���� �����1*;2B����)2
� ������������ ���?)8856+11,
� /������� ���&��?842
� 7������?552"���������� ���552������$
Investment Grade vs. HY: Equities
� !�� �����?312/���!90B-12�@7C
� 9����2 ����������&#�511E1���2
����������<9F"����������&#�511$G1.
&����H;*52��7CB����;*52��7C
� ������D���� �����)*52B����)2
� ������������ ���?)8886+11,
� /������� ���&��?882
� 7������?3,2
Appendix: Correlations (1998-2004)
�������F�-�����
0%%�6��� �>�����7
G��)��8�������$�
1�)&������8����3���2 KA�13���*�
K#�L������ �
1�������A������
�������F�-�����0%%�
3���2�6��� �>�����7 )*111G��)��8�������$�
1�)&������8����3���2 61*),+ )*111
KA�13���*� 1*1+; 1*1)- )*111K#�L������ �1�������
A������ 1*11, 1*11; 61*1)5 )*111