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Banco Galicia
M&S Consultores
Buenos Aires, 21 de octubre de 2013
M&S Consultores Tel: (5411) 4312-1908
25 de Mayo 555, Piso 10 Fax: (5411) 4313-3834
(1002) Buenos Aires e-mail: [email protected]
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EL ANTES Y EL DESPUS DE OCTUBREHOJA DE RUTA
A) POLTICA Y ECONOMA
- La eleccin de octubre (con el precedente de las PASO)
- La economa: una primer mirada de cmo llega y el dilema con el que convivir
B)
1. El faltante de dlares: un dficit estructurala) La coyuntura: prdida de reservas, paralelo, CEDINES y BAADES.
b) Visin global: con cuntas reservas termina este gobierno?
2. Sobrante de pesos: un riesgo permanentea) La coyuntura: una tasa de expansin monetaria menor por cada de reservas.
3. Crecimiento econmico: una mochila pesadaa) La coyuntura: un oasis en el desierto despus de 7 trimestres chatos
b) Visin global: sigue latente la amenaza del estancamiento "0-3-0". Riesgo de recesin?
4. La tasa de inflacin: un problema a "corregir". Qu es y quin se har cargo?a) La coyuntura: dnde est la inflacin?
b) Visin global: el desafo de corregir los desfasajes estructurales
5. El tipo de cambio: precio clave
a) La coyuntura: deslizar para aguantar
b) Visin global: el atraso cambiario
C) DIEZ REFLEXIONES SOBRE EL "LARGO PLAZO": LA TRAVESA 2014-2015
LOS CONDICIONANTES ECONMICOS BSICOS: visin coyuntural y visin global
b) Visin global: fuerte stock de pesos, emisin imparable para el fisco.
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A) POLTICA: DERROTA OFICIALISTA
El Congreso todava es permeable a sacar leyes del Ejecutivo
Presupuesto 2014, Ley de Emergencia Econmica, Ley de Cheque. El oficialismo
sigui juntando votos propios ms los adicionales de siempre.
Resultado casi puesto
Octubre confirmar la derrota oficialista
- Buenos Aires: Massa estira diferencias, pero a ms o menos de diez puntos?
- 4 grandes distritos: la oposicin sumar ms en Capital, Crdoba, Santa Fe y Mendoza- Gran resto de provincias: slo en algunas el oficialismo recortar la prdida de votos.
El Congreso post-eleccin
Ser ms relevante la posible huda de oficialistas que la magnitud del
achicamiento del bloque kirchnerista puro.
Pensando en 2015
Asomarn posibles presidenciables: Massa, Scioli, Macri, Cobos-Binner. Cuatro
cuartos o tres tercios.
La enfermedad de la Presidente: muchas preguntas, poca claridad
Cambia algo?
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UNA PRIMER LECTURA DE UN EVENTUAL RESULTADO ELECTORAL(como se vea antes de las PASO y como se ve en caso de confirmarse
los resultados en octubre)
i) El rumbo general es intocable y lo que se haga ahora influye poco sobre octubre.
ii) Una modificacin al modelo tal como est ser ms impuesta por la realidad quepor la voluntad del gobierno
iii) Cambios en la poltica econmica irn por detrs que por delante de los
acontecimientos.iv)No hay chance de resurreccin poltica del oficialismo a la 2010-2011
EL ESCENARIO BASE PARA TRABAJAR
LOS ESCENARIOS PREVIOS
Cunto saca el oficialismo Poltica Economa
Ms del 40% largo
TRIUNFO
Ms de lo mismo.
Ingenieria en la designacin de un
candidato "delfn".
35% o menos Fin de ciclo
DERROTA Muy difcil de revertir "a la 2009"
Tema central: gobernabilidad.
Inercia peligrosa de no hacer nada? o
Administracin del deterioro para ir
llevndola?
Ms de 35 y menos de 40%
ZONA GRIS
Explora para otra reeleccin
Ofensiva organizacional?
Poltica macro: arranca con "profundizacin" y
despus se ir viendo
Ofensiva organizacional
Poltica macro: "profundizacin" de la actual
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LA ECONOMA EN UNA PRIMER MIRADA:LLEGA A OCTUBRE CON DETERIORO, SIN DESMADRES
Es muy relevante la tasa de deterioro con que se llegue.
Variables ms crticas CON DETERIORO PERO SIN DESMADRES
NIVEL DE ACTIVIDAD Mejor que 2012 PERO Ah noms
EMPLEO Sin creacin de puestos nuevos PERO Sin gran destruccin de los viejos
INFLACINNo baja de piso 25% anual."Muri" cualquier intento de
congelamiento.PERO Sin espiralizacin anque conprecios en el centro de la escena.
RESERVAS Siguen cayendo PERO No derrapan mal
DLAR PARALELO En dos dgitos PERO No explota
FISCO Cada vez ms en rojo PERO Ms "maquinita" sin que estalle(en trminos de PBI)
EMISIN DE MONEDA Sigue sin parar PERONo se pasa dado que el BCRA no
compra dlares
LLEGADA A OCTUBRE
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UN IMPONDERABLE: LA SALUD DE LA PRESIDENTESe da en un contexto poltica econmico complejo
Electoralmente: En la recta final de la campaa puede alterar
sustancialmente el resultado? Luce poco probable o es un cisnenegro?
Polticamente: en medio de especulaciones sobre cambios en elgabinete puede congelar los eventuales cambios? Cambie o no, no sealterar la filosofa poltica ni el rumbo econmico. A lo sumo, podrsignificar algn cambio en la instrumentacin de polticas. Ser todo undesafo ver cmo seguir la cadena de mando unipersonal que ejerceCristina Fernndez.
Macroeconmicamente: ms temprano que tarde la realidadimpondr hacer algo. Esto no cambiar.
Habr que seguir la evolucin de la salud presidencial da a da. Es un
imponderable que coincida con una coyuntura macro compleja
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B. LOS CONDICIONANTES ECONMICOS BSICOSLlegada a octubre y una visin de los desafos ms all
1. El faltante de dlares: un dficit estructurala) La coyuntura: prdida de reservas, paralelo, CEDINES y BAADES.
b) Visin global: con cuntas reservas termina este gobierno?
2. Sobrante de pesos: un riesgo permanentea) La coyuntura: una tasa de expansin monetaria menor por cada de reservas.
3. Crecimiento econmico: una mochila pesadaa) La coyuntura: un oasis en el desierto despus de 7 trimestres chatos
b) Visin global: sigue latente la amenaza del estancamiento "0-3-0". Riesgo de recesin?
4. La tasa de inflacin: un problema a "corregir". Qu es y quin se har cargo?
a) La coyuntura: dnde est la inflacin?b) Visin global: el desafo de corregir los desfasajes estructurales
5. El tipo de cambio: precio clave
a) La coyuntura: deslizar para aguantar
b) Visin global: el atraso cambiario
b) Visin global: fuerte stock de pesos, emisin imparable para el fisco.
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1. EL FALTANTE DE DLARES ESTRUCTURAL: POR QU?CONTROL DEL MERCADO DE CAMBIOS: MATARON LA SALIDA PERO TAMBIN
SE AUTOMAT LA ENTRADA
En el mercado de cambios, el partido ha quedado prcticamente todos contra la exportacin.Casi no entra ni un dlar ms. Es el tiro por la culata del cepo.
Millones de US$ ANTES DEL CONTROL DESPUS DEL CONTROL
2011 2012
Egresos 105.000 79.935
Importaciones 74.000 68.515
Remisin de utilidades y regalas 5.400 355
Atesoramiento 22.550 3.938
Pagos de intereses 1.900 2.460
Turismo neto 1.150 4.667
Pero Ingresos bajaron 108.335 89.135
Exportaciones de bienes y servicios 85.900 82.800
Financiamiento comercial 5.161 2.028
"Repatriaciones" aseguradoras y Anses 6.300 1.500
Otros prstamos comerciales + inversin 10.974 2.807
extranjera directa, endeudamiento y otros
Compras del BCRA 3.335 9.200
Pago de deuda en dlares 9.500 9.300
Variacin de las reservas -5.814 -3.086
Stock de reservas a fin de ao 46.376 43.290
Fuente: M&S Consultores en base a BCRA
Compr algo mspero con gran costo
macroeconmico
Se "autocortaron"US$20.000 M
Cortaron
US$25.000 M
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300
500
700
-1.161
-350
-129
541598
99
1.098
140
26
350
733
1.397
1.656
942
1.071
-169-188
391
1.564
118106
-1200
-900
-600
-300
0
300
600
900
1200
1500
1800
ene-
12
feb-
12
mar-
12
abr-
12
may-
12
jun-
12
jul-12 ago-
12
sep-
12
oct-
12
nov-
12
dic-
12
ene-
13
feb-
13
mar-
13
abr-
13
may-
13
jun-
13
jul-13 ago-
13
sep-
13
oct-
13
nov-
13
dic-
13
Funcion 6 meses Futuro?
US$ 1.272US$ 7.362
Real (millones de US$) Proyectado oficial que no fue Objetivo
Hace 15 meses que no funciona
US$ 1.838
LA RADIOGRAFA DEL FRACASO DEL CEPO: LAS COMPRAS DE DLARESDEL BCRA SE DERRUMBARON A LOS SEIS MESES DEL CONTROL Y
SIGUEN SIN ARRANCAR
?
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a) MERCADO DE CAMBIOS EN LA COYUNTURA 2013:SE SIGUEN FILTRANDO SALIDAS POR TODOS LADOS
Un mal primer semestre y un peor tercer trimestreUS$ M - Acumulado del perodo ene-jun 2012 ene-jun 2013 julio - sep (e)
Compras del BCRA (1+2+3+4) 7.362 1.272 -1635(1.227 por mes) (212 por mes) (-545 por mes)
A) LO QUE SE DESMORON 11.368 -528 -1.635
1. Saldo comercial 6.653 4.960 2.000
Exportaciones: cumpliendo en parte 38.968 40.921 22.600
Agrodlares bien 16.725 17.834
Exportaciones semi- estancadas (sube autos) 22.243 23.087
Importaciones: en el "sube y baja" -32.315 -35.961 -20.600
Combustibles que suben 23% -4.983 -6.120Resto que sube 9% -27.332 -29.841
2. Turismo de argentinos en el exterior: explot -3.300 -5.600 -3.000
3. Otros ingresos que se derrumban 6.190 3.762 2.000
Servicios profesionales, turismo de extranjeros en Argentina y otros 2.531 2.500
Inversin extranjera directa 2.103 1.250
Otros neto 1.556 12
4. Otros egresos (financiamiento del comercio que cae tambin) 1.825 -3.650 -2.572
Financiamiento comercial: se hizo negativo 4.014 -500 Prstamos netos del exterior: ahora se cancelan 248 -500
Prstamos netos de bancos locales: se cancelan -1.268 -1.300
Pago de intereses del sector privado: se pagan -1.169 -1.350
B) LO QUE SALV LAS CASTAAS DEL FUEGO -4.006 1.800 0
5. Otros inventos "reales" que "salvan las castaas del fuego" 314 1.800 0 ?
Ventas de divisas de Anses 500 1.000
Posicin General de Cambios de Entidades Financieras -186 800
6. -4.320 0 0
Fuente: M&S Consultores, I trimestre oficial en base al informe de "Evolucin del mercado nico y libre de cambios y mercado cambiario" del BCRA, abril-mayo en base a estimaciones propias
Atesoramiento: prohibido durante 2013 sobre lo que ya se "habaprohibido" en 2011
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EL DETERIORO CRECIENTE MUESTRA DOSCADAS DE RESERVAS DIFERENTES EN 2013
Es peor lo del ltimo trimestre aunque se perdi menos
Millones de US$ dic-12 ene - jun 13 jul-sep 13 (e)
Stock de reservas a fin de perodo 43.291 37.005 34.742
-6.286 -2.263
(-1.050 por mes) (-750 por mes)
1. Motivos macroeconmicos -1.828 -4.685
Compras de dlares del BCRA 1.272 -1635(212 por mes) (-545 por mes)
Pagos de deuda -2.400 -2650
Pagos netos Aladi y Sistema nico -700 -400
de Monedas con Brasil
2. Factores "excepcionales" -4.458 2.422
Cancelacin Repo bancos internacionales -3.100 500
Depsitos en dlares (encajes) -475 1000
Cotizacin del oro -894 200
Otros neto -464 1.722
Fuente: M&S Consultores en base a BCRA
Variacin de reservas
1/3 macro
2/3 "excepcional"
100% por macro
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SE LLEGA A LA ELECCIN CON EL BCRA VENDIENDO DLARES.NO COMO EN 2011, PERO AH NOMS
Y CON CONTROL DE CAMBIOS
Ventas semanales de dlares del BCRA (US$ M)
I II III IV I II III IV
Eleccin octubre 2011 617 199 216 471 466 218 639 787
SIN control de cambios
Eleccin octubre 2013 122 175 334 529 343 375
CON control de cambios
tem de memorando:
I II III IV I II III IV
2011 1.445 466 506 1.103 650 304 892 1.098
2013 0 0 0 0 0 0 0 0
Fuente: M&S Consultores en base a BCRA
septiembre octubre
septiembre octubre
Fuga de capitales semanal (US$ M)
O SEA, LA FUGA DE CAPITALES ES CERO PERO EL CENTRAL VENDE IGUAL
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b) VISIN GLOBAL DEL MERCADO DE CAMBIOS Y SUS COMPONENTESPARA VER 2014 2015: EXPORTACIN: BAJA CHANCE QUE D UN
SALTO GRANDE
US$ M
2002 2007 promedio 2011-
2012
2013 (e) Panorama 2014/2015
MUY DIFCIL
Total 25.709 55.780 82.476 85.500 83.000 / ?
Agro 8.323 20.045 33.548 36.000 Entre estancado y cayendo
Combustibles 4.614 6.919 6.756 4.500 Cayendo
Oro y cobre 555 1.937 4.641 5.000 Sube algo
Autos 1.615 5.317 9.778 11.700 Atado a Brasil, a chequear
Alimentos y 10.603 21.562 27.753 28.300 Difcil que salte
resto de industria
tem de memorando: P x Q de las exportaciones
Variacin % acumulada Valor Precio Cantidad
2003 - 2013 (e) 229 150 32
2008 - 2011 50 44 4
2012 - 2013 (e) 1 5 -3
Fuente: M&S Consultores en base a INDEC
Primer salto:
30.000 M en 5 aos40% por agro
30% por autos
Segundo salto:
27.000 M en 5 aos50% por agro
20% por autos
Desde 2008 se acabaron
los saltos de volmenes.
Qued todo atado a los
precios.
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2012 2013 (e) 2014 (p)
Produccin (M de ton.) 91,5 105,7 105,4
- Soja 40,1 49,4 55,0- Maz 21,2 32,1 24,0- Trigo 14,5 8,5 10,4- Otros granos 15,7 15,7 16,0
Precio (US$ / ton)
- Soja 580 530 450 / 500?- Maz 270 245 200- Trigo 270 340 330
Valor de produccin* (US$ M ) 32.900 37.000 33.000 / 36.000
- Soja 23.300 26.200 25 / 27.500
- Maz 5.700 7.900 4.800- Trigo 3.900 2.900 3.400
Agrodlares de exportacin (US$ M ) 33.000 36.000 33.500 / 36.000
(*): Solo considera el valor de la produccin tr iguera, sojera y maicera
(**): Estimacion del M inisterio de Agricultura, superior en alrededor de 6 M de ton. de las estimaciones privadas
**
EL PAPEL DEL AGRO: MUY IMPORTANTE PERO SE ESTANC
SERN 3 AOS SEGUIDOS DEL MISMO MONTO DE AGRODLARES
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EL ROJO ENERGTICO VUELA
US$ M Exportaciones ImportacionesSaldo
Comercial
1999 3.010 730 2.280
2000 4.803 1.035 3.768
2001 4.791 842 3.950
2002 4.618 482 4.136
2003 5.413 545 4.8682004 6.171 1.003 5.168
2005 7.132 1.544 5.588
2006 7.759 1.730 6.029
2007 6.918 2.845 4.073
2008 7.996 4.334 3.662
2009 6.091 2.626 3.4652010 6.515 4.474 2.041
2011 6.629 9.413 -2.784
2012 6.528 9.266 -2.738
2013 (e) 4.500 11.500 -7.000
2014 (p) 4.000 13.000 -9.000
Fuente: M&S Consultores en base a INDEC
Millones de m3 Var (%) Millones de m
3 Var (%)
Promedio '70 24,6 52,3 9.973,0
Promedio '80 27,2 10,5 18.303,3 83,5
Promedio '90 39,4 44,8 30.998,8 69,4
Promedio '00 40,5 2,9 49.328,7 59,1
2001 45,4 1,3 45.974,4 1,9
2002 44,1 -2,9 45.872,8 -0,2
2003 43,1 -2,2 50.666,7 10,5
2004 40,7 -5,7 52.348,4 3,3
2005 38,6 -5,0 51.572,7 -1,5
2006 38,3 -0,9 51.778,5 0,4
2007 37,3 -2,5 51.006,2 -1,5
2008 36,6 -1,8 50.514,5 -1,0
2009 36,4 -0,6 48.419,3 -4,1
2010 35,5 -2,5 47.107,5 -2,7
2011 33,4 -5,9 45.527,5 -3,4
2012 33,1 -0,9 44.123,7 -3,1
8 meses 2013 21,5 -2,9 27.735,9 -6,5
Fuente:M&S Consultoresen base a IAPG e Instituto Argentinode Energa General Mosconi
Produccin de
gas
(YPF: 23% del total)
Produccin de
petrleo
(YPF: 34% del total)
12 aos de cada 9 aos de cada
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EL ROJO DEL TURISMO YA EQUIVALE O SUPERAAL ROJO ENERGTICO
US$ MNeto Ingresos Egresos
2006 1.086 2.509 -1.423
2007 1.132 3.072 -1.940
2008 899 3.682 -2.782
2009 275 2.918 -2.643
2010 294 3.675 -3.381
2011 -1.139 3.617 -4.756
2012 -4.667 2.644 -7.311
2013 (e) -8.500 1.500 -10.000
Fuente: M&S Consultores en base a BCRA
Turismo viajes, pasajes y tarjetas
Dficit
Supervit
40 / 45% Pasajes
40 / 45% tarjetas
10 / 15% AFIP +
cajeros
automticos
NO HAY MARGEN PARA QUE EL RESTO DE LAS IMPORTACIONES
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PBI - var. %
US$ M en % del PBI Variacin %
2005 25.408 14,0 26,5 9,2
2006 30.265 14,3 19,1 8,5
2007 39.040 15,1 29,0 8,72008 49.112 15,2 25,8 4,4
2009 33.512 11,0 -31,8 -2,6
2010 47.404 12,6 41,5 7,8
2011 58.722 12,8 23,9 5,7
2012 53.562 10,4 -8,8 -0,1
2013 (e) 56.000 10,9 4,6 2,8Simulacin 2014
Igual que en 2013 56.000 10,9 0,0 NO CRECERA
Menos 53.000 10,3 -5,4
Mucho menos 50.000 9,7 -10,7
Importaciones sin combustibles y sin autos
CAERA
NO HAY MARGEN PARA QUE EL RESTO DE LAS IMPORTACIONES(NO AUTOS, NO ENERGA) SE RESTRINJA AN MS (SALVO CON UNA
CONTRACCIN DE LA ACTIVIDAD)
A) La importaciones ya estn en niveles mnimos indispensables: apenas en 10puntos del PBI. Muy poco margen para apretar ms con las DJAI
A
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Segn el stock al 31/12/2012
En millones de U$S 2013 2014 2015Capital Inters TOTAL Capital Inters TOTAL Capital Inters TOTAL
4.196 2.203 6.399 2.039 5.338 7.377 6.194 2.271 8.464
Organismos Internacionales 1.698 535 2.233 1.722 498 2.220 1.700 441 2.141
Ttulos pblicos 1.987 1.596 3.583 0 1.768 1.768 4.176 1.768 5.944
Otros acreedores 511 72 582 316 73 389 318 62 380
Cupn atado al PBI (2) 0 0 0 0 3.000 3.000 0 ??? ???
EMPRESAS (Bonos) 254 483 737 13 460 473 44 459 503
PROVINCIAS (Bonos) 110 592 702 110 584 694 1.617 576 2.193
4.560 3.278 7.838 2.162 6.382 8.544 7.855 3.300 11.155
(1): La deuda del Sector Pblico incluye solo los ttulos en poder del Sector Privado. La deuda provincial y de empresas incluye solo la instrumentada en ttulos.
(2) En 2013 no se paga. En 2014 se pagar si el PBI oficial de 2013 crece ms de 3,22%. Para que en 2015 se pague, el PBI oficial de 2014
debera aumentar ms de 3,03%.Fuente: M&S Consultores en base a Secretara de Hacienda
TOTAL VENCIMIENTOS ENMONEDA EXTRANJERA
TOTAL SECTOR PBLICONACIONAL
Y SI BIEN EL TOTAL DE LA DEUDA PBLICA EN DLARES ENMANOS DEL SECTOR PRIVADO CAE, LOS VENCIMIENTOS CRECEN
2014: es casi un hecho que el cupn del PBI va a devengar se pagar?2015: un ao complicado. Ni hablar si se volviera a pagar el cupn.
Adems hay que gastar dlares para necesidades de pago externo de YPF.
SNTESIS UNA PRIMERA VISIN GLOBAL DE LAS RESERVAS EN
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SNTESIS: UNA PRIMERA VISIN GLOBAL DE LAS RESERVAS EN2014 SIN HACER NADA Y ARRANCANDO CON 33.000?
SERA UNA PRDIDA DE RESERVAS MUY FUERTE. QU HACER ES LA PREGUNTA
US$ M SIMULACIN 2014"Sin hacer nada"
1. Exportaciones 83.000
2. Otros ingresos de divisas 5.000
Inversin extranjera directa 3.000
Servicios profesionales y otros neto 1.500
Ventas de Anses y de bancos 500
3. Egresos de divisas -93.000
Turismo neto -10.000
Importaciones de energa -13.000
Resto de importaciones -63.000
Utilidades y dividendos -1.000
Pagos netos de deuda (capital e intereses) -6.000
COMPRAS DEL BCRA (1+2+3) -5.000
PAGOS DE DEUDA PBLICA -7.500
EVENTUAL FINANCIAMIENTO A YPF -2.000
CADA DE RESERVAS -14.500
El 60% cae endiciembre de
2014. escomo un
oxgeno
O S O O C
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EN MEDIO DE SEMEJANTE DETERIORO DE LA CAJA EXTERNA:LA IRRELEVANCIA DEL CEDIN Y EL BAADE
Corto plazo Largo plazo
(Hasta octubre) (2014)
1) Reforzar las reservasNO.Apenas podran compensar el drenajeque se espera en el tercer trimestre (US$
2,000 M)
NO. El blanqueo "caduca" en septiembre (esprorrogable pero)
2)Reactivar al mercado
inmobiliario
Mnimo. Puede mover muy selectivamente elmercado "premium". Le falta volumen para
empujar a la construccin
NO arregla el problema de fondo que es saltodel dlar paralelo sin ajuste en precio en
dlares de la propiedad
3)Atraer fondos para el
sector energticoMnimo.Algunas inversiones puntuales con
BAADENO arregla el problema de fondo
4) Contener el valor deldlar paralelo
PODRA SER. Pero en realidad es control enlas mesas y venta de bonos, en tanto se
"arme" un mercado secundario de CEDINES"no aplicados" (en trnsito entre el que
blanquea y una operacin inmobiliaria que lohaga "convertible" en argendlares)
NO. Darle continuidad al mercado secundariode Cedin implicara que el BCRA los
incremente su circulacin ya "sin un respaldo"claro, se perdera la confianza en elinstrumento. Y termina primando la macro: eldeterminante de fondo del dlar paralelo es la
expansin monetaria y la inflacin
5)Cortar la "fuga" dedividendos hacia elcdo con liquidacin
NO. La quieren cortar pero es poco probableque el eventual mercado secundario del
Cedin adquiera el volumen de negociosnecesario
NO. Salvo que el gobierno "trabe" laoperatoria con bonos en dlares. El Cedin
adems tiene la limitante de que no cotiza enel exterior
Objetivos oficiales
Y LA ANCDOTA DE UN EVENTUAL
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Y LA ANCDOTA DE UN EVENTUALACUERDO CON EL BANCO MUNDIAL
Hipotticos desembolsos (si el Banco Mundial aprueba el acuerdo marco
y los proyectos especficos): alrededor de US$ 700 / 1.000 M por ao entre2014 y 2016.
Actualmente, ya hay desembolsos del Banco Mundial por US$ 600 / 700
M anuales por acuerdos anteriores. El eventual nuevo acuerdo servira
para que no se corte con el paso del tiempo lo poco que entra hoy.
Adems, entra lo que sale: la Argentina est pagando deuda por un
monto similar al que ingresa por desembolsos.
Un acuerdo con el Banco Mundial servira como mucho para noseguir agrandando el problema de la caja en dlares.
Los desembolsos del Banco Mundial pasan desapercibidos frentea los rojos del turismo, energa y autos y la pronunciada cada de
reservas.
2 CONDICIONANTES DEL SOBRANTE DE PESOS
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2. CONDICIONANTES DEL SOBRANTE DE PESOSa) La coyuntura: Cul es el origen? financiamiento al Tesoro y emisin
EN EL PRIMER SEMESTRE LA EMISIN PARA EL FISCO ERA EL 50% DE LA EMISIN BRUTA TOTAL,PERO EN LA SEGUNDA MITAD DE AO EL 100% DE LO EMITIDO SER PARA FINANCIAR AL FISCO.
Emisin Por compra de divisas
Para el Tesoro
Esterilizacin (-) /
Emisin (+) va Lebac
5.628
nov-dic 2012
31.3796.019
25.360
-5.000
jul - oct (e)
25.800-15.200
41.000
ene-jun 2013
13.7936.695
7.098
-10.820 0
nov-dic (e)
32.0000
32.000
Aumento de la base monetaria
(millones de $)37.007 Men 2 meses
2.973 M
en 6 meses
20.800 M
en 4 meses
32.000en 2 meses
b) VISI N GLOBAL
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b) VISI N GLOBALLA INERCIALIDAD FISCAL 2014 "SIN HACER NADA:
DUPLICA EL AGUJERO EN PESOS
Slo con que el gasto suba +/- 3 / 4 puntos ms que los ingresos
AJUSTAR ES ENTRARLE A SUELDOS, JUBILACIONES Y/O SUBSIDIOS
$ M 2011 2012 2013 (e) 2014var. % var. % var. % var. % "Sin hacer nada"
Ingresos +29% 414.400 +27% 526.300 +28% 676.700 +28% 865.000Gastos +32% 429.900 +29% 554.800 +32% 731.700 +32% 965.000
Resultado primario -15.500 -28.500 -55.000 -100.000
Pagos de la deuda en $ y otros 22.000 21.000 25.000 40.000
Necesidades del Tesoro en $financiado excluyentemente por el
BCRA37.500 49.500 80.000 140.000
en % del PBI 2,0 2,1 2,5 3,7
$ M var. %
Total gastos 731.700 +32 11,5
Subsidios 140.000 +41 4,8
Sueldos y jubilaciones 402.800 +32 5,7
Obra pblica 50.400 +35 1,4
Provincias 45.500 +23 0,3
Resto 93.000 +22 -0,7
pasan a
2013 (e) Historia 2003 - 2013
Aumento del gasto pblico en
% del PBI
SUBSIDIOS VS JUBILACIONES
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SUBSIDIOS VS JUBILACIONES:EL DILEMA DE CMO HACER ALGO CON EL GASTO
El dilema de los subsidios
Con aumento selectivos de tarifas slo sepuede frenar un poco el ritmo de aumento
El dilema jubilatorio
0
16.387
85.432
140.000
Nivel general 646
Alimentos y bebidas 1.058Tarifas pblicas 140
Colectivo 145
Tren y subte 192
Gas, luz y agua 120
Fin 2011 - sep 2013 (en %)
Suba acumulada de precios (%)
Evolucin de los subsidios ($ M)
2004
2007
2011
2013 (e)
4,7% del PBI
Hoy un taxi por ley.Se asume el costo poltico de cambiar la ley?
Suba del haber
jubilatorio*
$ M var. % var. %
2003 19.464 17,7 10
2004 22.877 17,5 402005 24.905 8,9 26,6
2006 32.190 29,3 20,5
2007 50.461 56,8 26,8
2008 64.552 27,9 15,8
2009 83.240 29 11,6
2010 107.068 28,6 35,8
2011 147.085 37,4 37,12012 204.617 39,1 31,1
2013 (e) 272.179 33 31,9
(*) jubilacin mnima
Evolucin de las jubilacionesGasto en
jubilaciones
Moratoria
Ley de
movilidad
de
haberes
Anuncio deque se
cortan lossubsidios
a=0,5 . Recaudacin + 0,5 . Salarios
b= 1,03 . Recursos totales de seguridad socialMovilidad La que de menos
CON LA OBVIEDAD DE QUE LA DEUDA PBLICA SEGUIR SUBIENDO
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CON LA OBVIEDAD DE QUE LA DEUDA PBLICA SEGUIR SUBIENDODADO QUE EL DESENDEUDAMIENTO NO ES TAL
En millones de US$
2000 2012
Organismos Internacionales 21.764 18.335 -3.429FMI 5.053 0 -5.053BID, BIRF y otros 16.711 18.335 1.624
Club de Paris y otros bilaterales (1) 4.561 9.959 5.398
Ttulos y deuda garantizada (2) 93.079 129.721 36.642En moneda nacional 6.390 62.759 56.369En moneda extranjera 86.689 66.963 -19.726
Deuda comercial y con bancos (3) 8.615 8.411 -204Deuda con el BCRA y Letras intra - secto pblico 0 65.520 65.520
TOTAL DE DEUDA PBLICA 128.019 231.945 103.926En % del PBI 45,0 50,6 5,6
En poder del sector pblico 1.493 114.767 113.274BCRA (4) 1.493 59.454 57.961Anses y otros (5) 0 55.313 55.313
En % del PBI 0,5 27,7 27,2
En poder del sector privado 126.526 117.178 -9.348En % del PBI 44,5 22,8 -21,7
(1) Incluye en 2011 US$ 6,241 millones de deuda en default y US$ 3.000 de intereses punitorios con el Club de Pars(2) Incluye el valor de los cupones atados al PBI no vencidos(3) Incluye deuda con el Banco Nacin
(4) Incluye adelantos transitorios, letras y ttulos pblicos(5) Deuda con el Fondo de Garanta de la Seguridad Social y otros organismos del sector pblicoFuente: M&S Consultores en base a Mecon y estimaciones propias
Variacin2000 / 2012
millones de US$ a fin de:
3 EL CRECIMIENTO ECONMICO COMO DERIVACIN DE LO
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3. EL CRECIMIENTO ECONMICO COMO DERIVACIN DE LOCAMBIARIO Y LO FISCAL: UNA MOCHILA PESADA
a) Coyuntura: despus de 7 trimestres chatos un rebote lejos de cualquiervuelta a tasas chinas. Ms bien al revs, con el riesgo de perder impulso
a la vuelta de la esquina
PBI - var %
III IV I II III IV I II III (e)
M&S Consultores
Trimestral (desest.) 0,0 0,2 -0,6 -1,0 0,7 0,4 0,7 2,8 -0,2
Interanual 5,3 4,5 2,6 -1,5 -0,9 -0,5 0,6 4,9 3,4
INDEC 9,3 7,3 5,2 0,0 7,0 2,1 3,0 8,3 6,0
Fuente: M&S Consultores en base a INDEC y estimaciones propias
2011 2012 2013
El pago del Cupn de PBI es unhecho seguro. Se necesitaran "dos"
Lehman Brothers de cada y
recesin para que termine por
debajo del 3,22%.
LA BRECHA ENTRE EL PBI OFICIAL Y LA REALIDAD
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LA BRECHA ENTRE EL PBI OFICIAL Y LA REALIDAD Las cuentas nacionales muestran un nivel de
crecimiento inflado desde el ao 2007
Entre 2008 y 2012, la brecha acumulada entre el PBI oficial a valores constantes(Indec) y la estimacin alternativa M&S es del 12,6%.
En el primer semestre 2013 esa brecha aument ms de tres puntosporcentuales, con lo cual la diferencia entre las mediciones ya alcanza acumulada al16%.
En el clculo del PBI, dos tercios est compuesto por sectores donde su productose mide a partir de volmenes de produccin (directamente a valores constantes).El tercio restante son rubros cuyo producto se mide a valores corrientes y luego esdesinflado a valores constantes.
Hasta 2010-11 la sobreestimacin del crecimiento es mayormente atribuible adiferencias en los volmenesy explica un 60% de la brecha. Las diferencias sonevidentes al comparar las estadsticas de actividad sectorial mediante el contraste
con fuentes de informacin alternativas (pblicas y privadas).
2012 y lo que va de 2013, la brecha con el PBI oficial se explica prcticamente ensu totalidad por la subestimacin de precios. Se utilizara un desinflador inferioral verdadero, lo que naturalmente sobre-estima las cantidades. Comercio y SistemaFinanciero son los sectores donde ms en evidencia queda esta anomala.
b) VISIN GLOBAL: VUELVE A ESTANCARSE LA ECONOMA?
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b) VISIN GLOBAL: VUELVE A ESTANCARSE LA ECONOMA?NO PUEDE DESCARTARSE UN 2014 ESTANCADO O CONTRACTIVO
EN EL NIVEL DE ACTIVIDAD
Ha quedado confirmado que el rebote del PBI del segundo trimestreestuvo fuertemente influenciado por la remontada del agro (+20%), elsector automotriz (+30%) y el sector financiero (+10%).
En el tercer trimestre merman los empujes del agro y del sectorautomotriz. Para que la actividad no se quede, otros sectores dormidos oestancados tienen que compensar. Pero est costando. No hay suficienteempuje.
A esto se agrega todo lo comentado en materia de expansinmonetaria que cae 10 puntos, de 40% a 30%, involuntariamente solo
por no comprar dlares. No puede descartarse que se observen algunos indicios de quietud yaal mismsimo final del tercer trimestre de 2013.
Perspectiva 2014: el ao que viene la economa volver a achatarse.
Probablemente la chatura ya empiece a notarse hacia fin de este ao.
4 INFLACIN: LTIMOS MESES Y TENDENCIA
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4. INFLACIN: LTIMOS MESES Y TENDENCIAa) La coyuntura
Inflacin promedio mensual (en %) Var anual (%)
Pre-congelamiento nov-12 / ene-13 2,5 25,4y terminando 2012
Congelamiento del feb-13 / may-13 1,3 24,2
"60 + 60" feb 0,7
mar 1,8
abr 1,7 may 1,2
Post-descongelamiento jun-13 2,1 23,8
con 9.500 productos jul-13 3,3 25,4
"descongelados" ago-13 1,5 25,3
sep-13 2,1 25,0oct-13 (e) 1,8 25,8
Fuente: M&S Consultores
Claves para mirar el cierre
de la inflacin 2013
tem de memorando
Inflacin (%) oct-12 nov-12 dic-12
mensual 1,1 2,2 2,4interanual 24,7 25,2 25,2
b) INFLACI N EN LA VISI N GLOBAL: ALGO M S PUEDE SUBIR
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b) INFLACI N EN LA VISI N GLOBAL: ALGO M S PUEDE SUBIRDEPENDER DE CMO RESPONDA EL GOBIERNO A LA DESACELERACIN
MONETARIA POR NO COMPRAR DLARESDiferencial entre crecimiento real + inflacin
La no compra de dlares del BCRA acta como un amortiguador involuntario de la inflacin peroes una amenaza para la actividad.
Suba de la cantidad
de dinero
Suba del PBI
nominal
Diferencial
M3* total PBI + Inflacin M3 - (PBI + Inflacin)
mar-09 4,1 14,7 -10,6jun-09 5,1 10,1 -5,0sep-09 3,0 6,8 -3,8dic-09 11,4 16,7 -5,3mar-10 16,3 24,3 -8,0
jun-10 23,4 31,4 -8,0sep-10 31,2 34,8 -3,6dic-10 34,9 34,2 0,6mar-11 40,3 30,1 10,2jun-11 39,2 30,3 8,9sep-11 36,1 30,2 6,0dic-11 30,7 28,7 1,9mar-12 29,0 27,2 1,8jun-12 29,3 23,5 5,8
sep-12 32,2 25,0 7,1dic-12 36,6 24,8 11,8mar-13 33,9 24,5 9,4jun-13 31,4 28,7 2,7
Sep-13 (e) 28,8 28,4 0,4
Dic-13 (e) 27 / 30 25,0 2 / 5
(*): M3: circulante en poder del pblico + depsitos totales
Fuente: M&S Consultores en base a BCRA y estimaciones propias
Ajuste monetario porfuga de capitales
Expansin monetaria
con reactinflacin y fugade capitales
Expansin monetaria conestancamiento econmico
y control de cambios
Desaceleracin porfracaso del cepo
5 TIPO DE CAMBIO
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31/48
3,50
4,50
5,50
6,50
7,50
8,50
9,50
10,50
oct-1
1
nov-1
1
dic-11
ene-12
feb-12
mar-1
2
abr-1
2
may-1
2
jun-12
jul-12
ago-12
sep-12
oct-1
2
nov-1
2
dic-12
ene-13
feb-13
mar-1
3
abr-1
3
may-1
3
jun-13
jul-13
ago-13
sep-13
oct-1
3
Tipo de cambio oficial
Dlar Paralelo
TIPO DE CAMBIO OFICIAL VERSUS PARALELO
5. TIPO DE CAMBIODOS PROBLEMAS: APARICIN DE UN MERCADO PARALELO
Y ATRASO DEL OFICIALEL MERCADO PARALELO
Los 8 meses dondefuncion el cepo ylas reservas no caan
El Banco Centralcompra pocos
dlares. Comienza la
leve cada de reservas
Se profundizala cada de
reservas
Control delparalelo con
control de cambios
Paralelo bajo Paralelo ms alto
CMO SE MUEVE EL PARALELO?
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CMO SE MUEVE EL PARALELO?
Cuando el paralelo trep a $10, la respuesta oficial fue frenarlo como sea. Pero yarecuper el terreno perdido (un smil de lo que sucede desde junio con los precios
despus del congelamiento).
- Control y presin poltica directa. - Stock de pesos elevados ("baadera llena" de agua).
- Intervenciones en el mercado de bonos. - Flujo de emisin de moneda desacelerado pero no
- CEDIN / BAADE. baja de 25/30% anual (la "canilla abierta donde
- Presin a los exportadores por sigue saliendo").
prefinanciacin - Tasa de inters que sube pero no cubre la inflacin.
- Bancarse que caigan las reservas - Dolarizacin de cartera pre-electoral.
Fuerzas contrapuestas
Presin poltica "voluntarista"
para contenerlo en un dgitoPresin macroeconmica "genuina" que
tiende a llevarlo a dos dgitos
CMO MUEVE EL GOBIERNO AL OFICIAL:
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CMO MUEVE EL GOBIERNO AL OFICIAL :SE NIEGA A DEVALUAR (DE GOLPE)
2013: con la acelerada de los ltimos meses servir para empardar la inflacin.
2014: puede sostenerse pasando casi desapercibido? Qu pasar con lasreservas? Sera la devaluacin que el gobierno rechaza?
Fin de mes Tipo de cambio oficial
$/US$ interanual mensual mensual
anualizadadic-12 4,93 14,0 1,5 20,2
ene-13 4,99 14,5 1,2 15,6
feb 5,05 15,6 1,3 16,8
mar 5,13 16,7 1,6 20,8
abr 5,20 17,3 1,3 16,3
may 5,29 17,8 1,8 24,3jun 5,40 18,8 2,0 26,6
jul 5,51 19,7 2,0 27,4
ago 5,68 22,0 3,1 44,2
sep 5,80 23,0 2,0 26,8
oct (e) 5,90 23,4 1,7 22,4
SIMULACIN 2013
devaluando 2% mensual termina en 6,20 26
devaluando 3% mensual termina en 6,40 30
Tasa de devaluacin (%)
b) VISIN GLOBAL: EL ATRASO CAMBIARIO Y EL PROBLEMA DE LA
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b) VISIN GLOBAL: EL ATRASO CAMBIARIO Y EL PROBLEMA DE LAINFLACIN CON EL DLAR
Para haber vuelto al mismo tipo de cambio real de diciembre de 2006 el tipo de
cambio nominal debera haber sido de 8,8 pesos por dlar en diciembre de 2012.
(*): Dependiendo del ritmo de devaluacin de los prximos meses
(**): Neto de inflacin internacional
2013: 1 ao empatado 26* 26 0
Cada del tipo de
cambio realc = (b) - (a)
14
4
Vs.
20
15
Devaluacin del "oficial"promedio anual (%)
(a)
Inflacin realpromedio anual (%)
(b)
2010-2011: 2 aos de muy fuerte
atraso cambiario 6 26
6
2009: 1 ao de empate por la
desaceleracin de la inflacin
debido a la recesin
11
2007-2008: 2 aos de fuerteatraso cambiario
43%**Acumulado 7 aos 101% 314
20
2012: 1 ao con alta inflacin
pero con mayor devaluacin14 25 11
LECCIONES DEL PASADO: SESENTA AOS
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LECCIONES DEL PASADO: SESENTA AOS
Punto de partida: tipo de cambio real de hoy, entre los cinco ms bajos de la historia
TIPO DE CAMBIO REAL OFICIAL DE LOS LTIMOS 60 AOS
ndice de tipo de cambio real a valores de hoy (5,8 pesos por dlar)
0
2
4
6
8
10
12
14
16
1
950
1
953
1
956
1
959
1
962
1
965
1
968
1
971
1
974
1
977
1
980
1
983
1
986
1
989
1
992
1
995
1
998
2
001
2
004
2
007
2
010
2
013
Promedio:7,43
Piso 1: 2,61Pern
1952 - 1955
Piso 2: 2,77Pern
1973 - 1974 Piso 3: 3,08Tablita
1979 - 1980
Piso 4: 4,39Convertibilidad
1992 - 2001
Pico 1: 14,68Frondizi
1959 Pico 2: 12,28Previo al Plan
Austral1985
Pico 3: 23,90Hiperinflacin
1989
Pico 4: 14,96Post salida
Convertibilidad2002
Es la anttesis de la historia argentina, con fuga y todo el dlar se atras
LECCIONES DEL PASADO:
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Duracin del Rgimen Devaluacin
Promedio de periodo Piso perodo de atraso cambiario correctora
1952 - 1955 3,37 2,61 4 aos Tipos de cambio oct-55: 260%
Pern I mltiples
1973 - jun 75 3,84 2,77 2 aos Tipos de cambio mar y jun-75:
Pern II y medio mltiples 420%
1979 - 1980 4,09 3,08 2 aos "Crawling-peg" feb, mar y jun 81:
Tablita imperfecto 127%
1992 - 2001 4,4 4,39 10 aos 1 a 1 363%Convertibilidad "irrevocablemente" fijo Luego cae a 200%
Fuente: M&S Consultores en base a BCRA
Tipo de cambio real a precios de hoy
LECCIONES DEL PASADO:EL ATRASO PUEDE DURAR UN TIEMPO
Un valor del tipo de cambio real oficial insoportablemente bajo que forz
correcciones traumticas fue el equivalente a menos de $4 de hoy.
LO CURIOSO ES QUE EL TIPO DE CAMBIO REAL MUY BAJO DE REPENTE
HASTA DOS AO SE LA BANCA
C) DIEZ REFLEXIONES SOBRE EL LARGO PLAZO LA TRAVESA 2014 2015
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C) DIEZ REFLEXIONES SOBRE EL LARGO PLAZO: LA TRAVESA 2014 - 20151. Implicancias del resultado electoral, desbalance macroeconmico y
respuestas de poltica econmica.Hay chance de hacer algo para aterrizar el jumbo a la Jorge Wehbe?
El post-octubre se regir por una matriz de doble entrada formada por el resultadoelectoral y los condicionantes de la macroeconoma.Polticamente el oficialismo va a estar ms dbil. Ms el imponderable de la saludde la Presidente.
Internacionalmente el mundo est dejando de ayudar como lo vena haciendo.
Productivamente, la cosecha dej de dar saltos de envergadura.
Macroeconmicamente el deterioro avanz sobremanera y los desvos soncrecientes.
Respuestas de poltica econmica
Peor escenario: que no hagan nada.Mejor escenario: reformulacin integral. No viene.Ms probable: ajustes parciales. Algo se van a ver obligados a hacer.
Hiptesis de trabajo: fin de ciclo.
2014 2015: el gobierno entre la inercia peligrosa y la
administracin del deterioro.
2. PARA EL GOBIERNO LO QUE VIENE NO ES UNA
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2. PARA EL GOBIERNO LO QUE VIENE NO ES UNATRANSICIN QUE REQUIERE COORDINAR CON LA
OPOSICIN. SON LOS DOS LTIMOS AOS DE UN MANDATOComo modelo de Estado, Proyecto de pas1
El gobierno no toma el dato de las Paso como que ha comenzado unatransicin. El gobierno sigue gobernando normalmente. Pero hacomenzado (de repetirse en octubre) una transicin.
Lo ms probable es que la poltica econmica termine siendo unamezcolanza difusa entre inercia de lo actual y administracin deldeterioropateando hacia futuro.El gobierno no va a tener ms remedio que hacer algo con elproblema de las reservas y el tipo de cambio (porque la caja no cierra yno hay mquina de emitir dlares), con resultados y pronsticosreservados. El mayor drama es que mquina de emitir dlares nohay.En cambio, parece no haber disposicin (voluntaria, por decisinpropia) de corregir los desbalances en el campo fiscal, monetario einflacionario, salvo retoques no sustanciales(porque shay mquina deemitir pesos). Ac la facilidad es que mquina de emitir pesos s hay.
(1): Discurso de la Presidente de la Nacin
3. MEDIDAS PUNTUALES, MS FUERTES O DE FONDO
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La economa por ella misma, est para?: Salida a la 2001? Moneda deuda bancos? NO
Hper? NO.
Salida a la Venezolana? Se complic con las PASO y la actual Venezuela.
Reservas ms bajas? S
Dlar ms alto? Sporque el programa da para un dlar ms alto.
Inflacin ms alta? Sporque el programa da para ms inflacin,salvo que enfre una recesin.
3. MEDIDAS PUNTUALES, MS FUERTES O DE FONDOQu percibe hoy para encarar la travesa 2014-2015
QU NOSE
QUIERE
la devaluacin como ajuste de envergadurael ajuste fiscal y eliminacin de subsidios porque es recesivo
tomar deuda en los mercados de capitalesaflojar el cepocambiario o cortar la explosin de turismo porqueen Brasil tambin explota y las reservas no caen
bajarla inflacin o dejar de emitir porque EE.UU. tambinemite y no tiene inflacin
generar certidumbre porque en Europa no la hay y no compran dlares
QU COSAS SHAY DECISINDE MANTENER
el deslizamiento cambiario intenta ir con la inflacin realemisin monetaria para el financiamiento fiscalel uso de reservas para pagar deudael control de cambios
4. EN QU CONSISTE CONDUCIR (NO ATERRIZAR) EL JUMBO
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4. EN QU CONSISTE CONDUCIR (NO ATERRIZAR) EL JUMBOPARA ESTA ADMINISTRACIN
Panel de variables que va de izquierda a derecha dependiendo de los resultados
PODR HABER UN MIX DE TODO ESO PARA ACOMODAR LA MACROPARA EL QUE VENGA EN 2015?
Puntuales que ya no sirven Ms fuertes Fondo o "ms desesperadas"
Ya no van a alcanzar Pueden venir No pueden descartarse
- Ms restricciones al turismo - "Turismo cero" - Desdoblamiento formal
- Sigue el control de importaciones
(DJAI)
-"Forzar" ingreso de divisas de
sectores- Devaluacin extra
-Ms presin por blanqueo (CEDIN,
BAADE)- Desdoblamiento "informal" - Fortsimo control "a la venezolana"
- Aceleracin del deslizamiento deltipo de cambio
- Devaluacin ms pesificacin dedeudas y depsitos bancarios
Poltica de
precios y
salarios
-Acuerdos sectoriales con paritarias
"administradas"
- Nuevos congelamientos parciales y
temporales y control de rentabilidad
empresaria
- Congelamiento de precios y salarios
"a la Gelbard"
- Retoques impositivos y algo delgasto pblico (subsidios)
- Expansin del gasto con otrareforma de Carta Orgnica del BCRA
- Reformas impositivas apropiadorasde rentas ("redistributivas")
- Mantenimiento de los "crditos a
la produccin"
- Regulacin indirecta de tasa de
inters y ms redireccionamientos
del crdito
- Cuasi nacionalizacin del
Sistema Financiero
Mercado
cambiario y
dlar
Poltica fiscal y
monetaria
5. EJEMPLO DE VARIABLES DE LAS QUE DEPENDERN LAS MEDIDAS:
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5. EJEMPLO DE VARIABLES DE LAS QUE DEPENDERN LAS MEDIDAS:EL NIVEL DE RESERVAS A FINAL DEL MANDATO
Muy difcil determinar el nivel de reservas a fin de 2015Lo seguro: la prdida de reservas ser un problema permanente
Otra cosa segura: el gobierno algo va a tener que hacer para moderar la cada de reservas.
Riesgo a monitorear: que la cada de reservas no vaya realimentando unadinmica de cada mayor
US$ M
1. Nivel de reservas a fin de 20131 33.000
2. 16.000
2014 7.500
2015 8.500
3. Nivel post pago de la deuda pblica 17.000
4. Uso de reservas para YPF? 4.000?
5. Compra de dlares del BCRA ??
6. Otros factores que sumen o resten3 ??Oro, swaps con Francia, depsitos en dlares, etc.
7. Nivel tentativo a fin de 2015 13.000?
(1): Eventualmente podran ser superiores si el BCRA renueva parte de las operaciones de repo con bancos internacionales.(2): Dependiendo si corresponde pago del cupn del PBI en caso de que la economa crezca en 2014 un 3% anual
(3): Corresponde a argendlares, ALADI, precio del oro,efectivos mnimos, etc.
Tipo de cambio $/US$ dic-13: 6,2; dic-15 = 11
Cada segura: los pagos de deuda pblica(salvo que cambie la poltica de financiamiento)
2(11.500 con cupn de PBI)
Nivel actual :
US$ 34.741 M
de los cuales:
Oro: US$ 2.700 MEncajes de los bancos:
US$ 8.200 M
(hoy sin medidas viene vendiendo)
(de los cuales 8.000son encajes
privados)
EJEMPLO DE CMO SE APROXIMAN LAS MEDIDAS CAMBIARIAS
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US$ M 2013INERCIAL Con mayores
Sin aumentar restriccioneslas restricciones A CONSIDERAR
INVIABLE
1. Exportaciones 85.500 83.000 83.000
2. Otros ingresos de divisas 6.000 5.000 4.000
Inversin extranjera directa 2.500
Servicios profesionales y otros neto 1.000Ventas de Anses y de bancos 2.500
3. Egresos de divisas -92.500 -93.000 -82.000
Turismo neto -8.500 -10.000 -2.000
Importaciones de energa -12.000 -13.000 -12.000
Resto de importaciones -63.500 -63.000 -60.500
Utilidades y dividendos -1.100 -1.000 -500
Pagos netos de deuda (capital e intereses) -7.400 -6.000 -7.000
A) OFERTA NETA = COMPRAS DEL BCRA (1+2+3) -1.000 -5.000 5.000
SIMULACIN 2014
Con
restricciones
intermedias elBCRA no
compra ni
vende
DOS ESCENARIOS PARA 2014:El BCRA compra o vende dlares sin tomar medidas?
Medidas posibles volviendo al cuadro de aterrizar el jumbo:Turismo cero dlar turstico = dlar paralelo?
Ms freno a importacionesprohibicin de importaciones no esenciales?
dlar importacin ms alto?Ingreso forzado de divisas smil compaas de seguros y mineras para otros sectores?
I trim. 258 M
II trim. + 1.530 M
III. trim.: -1.635 M
6. UNA GRANADA QUE AUNQUE SE LA DEJEN AL QUE VIENE VA A TRAER
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PROBLEMAS ANTES: EL MANEJO DE LA DEUDA ANTE EL FALLO DE LA CORTEDE NUEVA YORK
Se reafirma el alejamiento de los mercados y el pago de deuda con reservas.
Todo es elongar mientras los acreedores piden el final del stay.
El viernes 23/08 la Cmara de Apelaciones ratific el fallo Griesa:
Si no lo hace, no se podrn cursar pagos de los bonos performing (los que ya fueron al canje)
Hizo co-responsables al Bank of New York (pagador) y a los agentes de clearing
La aplicacin del fallo qued en suspenso (stay) hasta que se terminen todas las
apelaciones posibles (hasta la Corte Suprema de los EE.UU.) El Gobierno mand un proyecto de ley al Congreso (canje III) para reabrir otra vez el
canje de 2005 y 2010 para los holdouts (para el de acreedores remanente).
Qued "en el aire" el ofrecimiento de un swap a los tenedores actuales de Par yDiscount para cambiar la legislacin y domicilio de pago (pagar los bonos en Buenos Aires).
La Corte Suprema de Estados Unidos rechaz un pedido de revisin de un fallo de laCmara de Apelaciones del 26/10/2012 sin la interpretacin de la clusula de "pari passu".
A Argentina le queda la posibilidad de apelar el fallo del 23 de agosto, luego que la
Cmara decida sobre la apelacin "en banc" que est pendiente.
Argentina viol la clusula de pari passu de los bonos en default y debe resarcir a los holdouts
de acuerdos a una frmula de "ratable payment": 100% de lo adeudado en una sola cuota
7. LA TASA DE INFLACIN A LARGO PLAZO: el piso de la inflacin
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7. LA TASA DE INFLACIN A LARGO PLAZO: el piso de la inflacinlo pone las necesidades del fisco y la maquinita
Tendencia del modelo: mayor agujero fiscal y menor compra de dlares expansinmonetaria a puro fisco presin inflacionaria. Dificultades para la actividad.
Inflacin 2013 en de 25%: piso de largo plazo con este agujero fiscal financiado emitiendomoneda.
Promedios anuales 2003 - 2007 2008 - 2009 2010 - 2012 2013 (e) 2014
En millones de $ Pura emisin por Pura emisin Emisin 50 y 50 3 / 4 por fisco Casi todo
compra de dlares por desesterilizacin entre fisco y y solo 1/4 por fisco
compra de divisas compra de divisas
Compra de divisas +28.600 +2.400 +33.500 +3.000 0
Fisco-4.600
(el Tesoro comprdlares con supervit)
0 +33.200 +80.000 +140.000
Esterilizacin* -11.000 +11.600 -2.500 -8.000 0
Emisin neta** +13.100 +14.000 +64.200 75.000 140.000
Crecimiento deagregados
monetarios20% 10% 30%
Agregadosmonetarios
crecen al 30%
Agregadosmonetarios
crecen al35%
(*): Fundamentalmente va Lebac y Nobac. Entre 2003 y 2007 tambin la devolucin de redescuentos por parte de los bancos fue una fuente
importante de esterilizacin de pesos.
(**): Variacin de la base monetaria (incluyendo pases)
Fuente: M&S Consultores en base a BCRA
8. LA BRECHA CAMBIARIA A LARGO PLAZO DE LA MANO
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DE LA INFLACIN Y LA MAQUINITALA CADA DE RESERVAS Y EL EXCESO DE PESOS COMO PRESIN SOBRE EL DLAR PARALELO
Una relacin directa entre reservas (que caen) / M1 (circulante + cuenta corriente)
como predictora casual del dlar paralelo
Con las actuales polticas fiscal y monetaria expansivas, es inexorable que el paralelo siga escalando,
ms all de los perodos de relativa calma que pueda haber.
El valor 2015 depender adems de las expectativas polticas de quien gane las presidenciales y de quese haga con la poltica cambiaria.
Pre controlde cambios
ago-11 nov-11 / may-13 Hoy
Reservas (US$ M) 50.465 44.200 34.700 33.000 20 mil?
EN CADA
M1* ($ M) 228.756 309.700 402.000 450.000 700 mil?
CRECIENDO AL 30% Y PICO ANUAL
4,5 7,0 11,6 Veintipico?
O cambian las
expectativas?
Tipo de cambio blue 4,2 6,4 9,75
($ / US$) todava dlar oficial
92% 91% 84%
(*): M1 = Circulante en poder del pblico + depsitos en cuenta corriente en pesos
(**): El tipo de cambio de equilibrio es aquel que dejara al agregado M1 con respaldo de 100% de las reservas
?
Fin de 2015?Simulacindic-13
13,0
?
M1 / Reservas = tipo de cambio "de
equilibrio"**
Post control de cambios(promedios de perodo)
Dista bastante entre la
realidad y la teora
Porcentaje de "error" entre lo que
cotiza el dlar blue vs. el tipo de
cambio "de equilibrio" calculado
entre M1 y reservas
9. EL IMPONDERABLE DE LA SALUD
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DE LA PRESIDENTE Y EL FUTURO
Un compendio de preguntas sin respuestas
- Retornar normalmente Cristina Fernndez a su cargo hasta diciembre 2015? Aguantarsu salud? Cambiar su forma de gobernar unipersonal con cero delegacin de tareas?
Puede no terminar el mandato? Lo terminara el Vicepresidente? Tendra respaldo
poltico suficiente? O se disparara la lnea sucesoria constitucional?* Sea quien fuera el
sucesor, seguir hasta el final o convocar elecciones anticipadas? Cmo ser la
gobernabilidad? Se desmembrar el kirchnerismo? Cul ser el rol del peronismo? Y el
de la oposicin?
(*) Asume transitoriamente el Presidente del Senado, o el de la Cmara de Diputados o en su defecto el de la Corte Suprema hasta tanto laAsamblea Parlamentaria designe a un sucesor para terminar el mandato (tiene que ser Senador o Diputado nacional o Gobernador).
Incertidumbres bsicas
- Las instituciones argentinas no estn blindadas ante este tipo de imponderables . Lagobernabilidad per se ha sido y es un evento traumtico. Este gobierno hizo poco por revertir
la historia. Al revs, profundiz la debilidad institucional y la dependencia presidencialistaen una persona.
- La situacin econmica tampoco esta blindada ante este imponderable. Hay muchosdesafos a resolver ms temprano que tarde y una travesa compleja y larga hasta diciembre
de 2015.
10. LA PREGUNTA DEL MILLN DE LA TRAVESA:
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Cmo corrigen los precios relativos en la Argentina para converger a unpromedio razonable sin los desrdenes histricos
CMO SE EMPAREJAN O CONVERGEN LOS PRECIOS? QUIN LO ARREGLA? EL QUESE VA O EL QUE VIENE? EN CUOTAS O DE GOLPE? A LA WHEBE O A LA RODRIGO?
646
1124
137
480
854
725
540
1058
711
777
636
341293
Nivelg
eneral
deprecios
Carne
Tarifa
s
Dlar
ofici
al
Dlar
paralel
o
Salar
ios(priv
adof
orma
l)
Salar
iosinfor
mal
Alim
entos
Comb
utible
sPa
nAutos
Alquile
res
Medic
amentos
ivel generalde precios Carne Tarifas Dlaroficial Dlarparalelo SalarioprivadoformalAlimen-
tos
Combus-
tibles
Autos Alqui-
leres
La "ensalada": inflacin acumulada diciembre 2001 / septiembre-2013
Casos extremos
Problema
cambiario y de
competividad
Otros los
Salarioinformal(* )Pan Medica-
mentos
(*) Estimacin propia en base a la evolucin del Salario Mnimo, Vital y Mvil
LO ANTERIOR SIEMPRE CONLLEVA AL RIESGO DE QUE EL PRXIMO
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GOBIERNO PIERDA UNO / DOS AOS DE TIEMPO CORRIGIENDOLA ENSALADA DE LOS PRECIOS RELATIVOS
Asume en Recin "empez a gobernar" en Antes
Alfonsn
dic-83
En junio 1985 con el
Plan Austral
Plan Grinspun
Desalineamiento total de variables
Altsima inflacin
Menem
jul-89
En marzo de 1991 con el
Plan de Convertibilidad
"Bunge y Born"Hiper 1990
Plan Bonex
De la Ra
dic-99
Nunca pudo empezar
Entrampado en una
Convertibilidad inviable y un
contexto internacional psimo
Kirchner
may-03
Aprovech la tarea sucia de
Rodrguez Sa y Duhalde
Remes devalu, pesific, ces la
corrida cambiaria y bancaria y se
revirti el desplome de la actividad.