INTERNAL CAPITAL MARKETS IN FINANCIAL CONGLOMERATES: EVIDENCE FROM SMALL BANK RESPONSES TO MONETARY POLICY

Debate

Murillo Campello2002 @ The Journal of Finance

Acadêmico: Leonardo Chalhoub

ADEQUAÇÃO À TEORIAO autor apresenta duas linhas de argumentação teórica sobre o papel dos mercados de capitais internos em influenciar o investimento em conglomerados.

▪ Uma linha defende o papel potencial dos mercados de capitais internos em melhorar a eficiência dos investimentos (Stein ‘97 incluído aqui);

▪ A outra argumenta que estes mercados prejudicam a eficiência dos investimentos (Stein, junto com Scharfstein ‘2000, incluídos), já que existem potenciais problemas de agência e disputas por poder que geram subsidiarização ineficiente across projects.

ADEQUAÇÃO À TEORIAAlém disso, Campello (2002) comenta sobre autores, como Shin e Stulz (1998), que encontraram evidências de cross-subsidization ineficiente dentro de conglomerados, o que é consistente com outros trabalhos sobre o desconto relativo em firmas diversificadas.

Neste sentido, Campa e Kedia (2002) mostram que este desconto desaparece em experimentos que explicitamente controlar para a endogeneidade da decisão de diversificação.

ADEQUAÇÃO À TEORIACampello (2002, p. 2775): “Neste paper, eu uso dados de firmas financeiras para descobrir se mercados de capitais internos aliviam o impacto de restrições financeiras externas sobre o investimento e se estes promovem eficiência nos investimentos.

Dados de instituições financeiras são particularmente úteis para este tipo de análise por três razões:

1. Divisões de conglomerados financeiros engajam-se em atividades bastante similares e seguem os mesmos padrões (o que permite uma coleta de dados mais detalhada e comparações menos problemáticas);

2. Em contraste com outros setores, a existência de um headquarters e divisões como entidades separadas, no banking, é determinado por restrições políticas e legais exógenas, ao invés de ser por escolha (endógena);

3. A habilidade da autoridade monetária em influenciar os empréstimos bancários através de operações de mercado – uma mudança na política monetária afeta a todos os bancos no sistema ao mesmo tempo, e os bancos não respondem da mesma maneira”

CLAREZA

▪ Paper bastante claro, como é o estilo de Campello. Apesar disso, o texto é bastante denso e complexo;

▪ Muitos testes são realizados, porém o autor explica em detalhes todos, juntamente com seus resultados, o que facilita bastante a leitura e entendimento.

PONTOS FORTESO autor se propõe a testar diferentes hipóteses, realizando um aprofundamento em questões complexas:

1. Testar se a sensibilidade dos empréstimos aos fluxos de caixa de bancos pequenos que são afiliados com bancos grandes é diferente daquela dos bancos pequenos independentes. Para fazer o teste, utiliza-se de 601.858 observações trimestrais e da metodologia de dois passos proposta por Kashyap e Stein (2000), através de modelo transversal.

“Meu foco é na sensibilidade do crescimento dos empréstimos em relação ao Income provenientes das operações, sendo que a variável Income é computada como a relação entre o net income no início do período e os empréstimos totais”. O coeficiente do Income, , deveria capturar a extensão na qual as fricções do mercado para depósitos não garantidos criam uma distância entre o custo de fundos internos e externos de um banco pequeno” (CAMPELLO, 2002, p. 2782).

PONTOS FORTESO autor se propõe a testar diferentes hipóteses, realizando um aprofundamento em questões complexas:

2. Debate sobre Política Monetária e Mercados de Capitais Internos

Panel A:

“Bancos pequenos independentes realocam seus portfolios de ativos de empréstimos para títulos depois de um “aperto” do Fed” (CAMPELLO, 2002, p. 2792)

Panel B: bancos pequenos que operam dentro de grandes BHCs.

Panel C: o mesmo, para grandes bancos comerciais estadunidenses.

“A semelhança entre os painéis B e C é impressionante é sugere que os grandes bancos são capazes de proteger seus afiliados contra choques negativos” (CAMPELLO, 2002, p. 2793).

PONTOS FORTESO autor se propõe a testar diferentes hipóteses, realizando um aprofundamento em questões complexas:

3. Eficiência nos Mercados de Capitais Internos: A estrutura de conglomerado importa?

“Os resultados sugerem que, ao invés de se engajaram em uma estratégia winner picking, BHCs com restrições promovem uma cross-subsidization (intersubsidiarização) ineficiente entre seus afiliados bancários” (CAMPELLO, 2002, p. 2798).

Entretanto...

“Eu também examino como o headquarters aloca fundos quando é irrestrito. [...] Os resultados são o oposto do anterior. Eles sugerem que as BHCs irrestritas usam o mercado de capitais interno para impor disciplina de investimento sobre os afiliados: apesar de os recursos internos não serem escassos, apenas os melhores afiliados são capazes de expandir seus empréstimos em excesso ao que seus próprios fluxos de caixa os permitiriam quando restrições externas agissem” (CAMPELLO, 2002, p. 2798).

CRÍTICAS E SUGESTÕES PARA FUTURAS PESQUSAS

“Esse paper fornece evidência do funcionamento dos mercados de capitais internos em conglomerados financeiros” (CAMPELLO, 2002, p. 2799).

É mostrado que, conforme se “aperta” a política monetária, pequenos bancos independentes dependem mais de seus próprios fluxos de caixa que pequenos bancos afiliados a BHCs, ou seja, “os mercados de capitais internos em conglomerados financeiros podem potencialmente equilibrar o impacto de políticas do Fed na atividade de empréstimo bancário” (CAMPELLO, 2002, p. 2799).

Em BHCs sem restrições, a hipótese de eficiência dos mercados de capitais internos não é rejeitada. Entretanto, BHCs com restrições não realizam winner picking.

“Eu interpreto minha evidência como consistente com o argumento de que as fricções entre o headquarters do conglomerado e os mercados externos estão na raiz das ineficiências de investimento geradas pelos mercados de capitais internos” (CAMPELLO, 2002, p. 2802).

Como sugestão de pesquisa futura, o autor sugere que sejam isolados os fatores que explicam os padrões da eficiência na alocação entre diferentes tipos de estruturas de conglomerados.

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Murillo Campello

2002 @ The Journal of Finance

Acadêmico: Leonardo Chalhoub