!! 10 myths about financial derivatives
TRANSCRIPT
Sekuritas Pendapatan Tetap Dan Derivatif
“10 Myths About Financial Derivatives”
by Thomas F. Siems
Cato Policy Analysis No. 283; September 11, 1997
Luna Mantyasih Makarti
0906498603
Program Pascasarjana Ilmu ManajemenFakultas Ekonomi
Universitas Indonesia2010
10 Myths About Financial Derivatives
by Thomas F. Siems *
*Thomas F. Siems adalah seorang ekonom senior dan penasihat kebijakan di Federal Reserve Bank of Dallas.
Pandangan-pandangan yang diungkapkan di sini adalah dari penulis dan tidak mencerminkan posisi Federal
Reserve Bank of Dallas atau Federal Reserve System.
Executive Summary
Di industri jasa keuangan yang begitu cepat berubah, peraturan koersif dibuat untuk membatasi
kegiatan bank sehingga tidak bisa bersaing dalam hal inovasi keuangan. Ketika garis batas antara
berbagai jenis penyedia jasa keuangan semakin tidak nyata, para birokrat besar yang bertanggung
jawab untuk mereformasi regulasi perbankan harus menghadapi kenyataan bahwa kekhawatiran
tentang derivatif telah terbukti tidak berdasar. Peraturan baru tidak lagi diperlukan. Akses ke
instrumen manajemen risiko memang tidak harus ditakuti melainkan digunakan secara hati-hati
untuk membantu perusahaan mengelola perubahan-perubahan pasar.
Makalah ini mengungkapkan 10 kesalahpahaman umum tentang derivatif keuangan. Dengan
percaya hanya satu atau dua dari 10 mitos tersebut saja dapat mengundang advokasi undang-
undang yang lebih ketat dengan dibuatnya peraturan yang dirancang untuk membatasi kegiatan
derivatif oleh pelaku pasar. Bagaimanapun, suatu pemeriksaan yang seksama terhadap risiko dan
manfaat yang ditawarkan derivatif menunjukkan bahwa pembatasan peraturan dan legislatif
bukanlah jawabannya. Menyalahkan kegagalan organisasi atas derivatif semata-mata sudah keluar
jalur. Solusi yang lebih baik terletak pada ketergantungan yang lebih besar pada kekuatan pasar
dalam mengendalikan pengambilan risiko yang berkaitan dengan derivatif.
Derivatif keuangan telah mengubah wajah keuangan dengan menciptakan cara-cara baru untuk
memahami, mengukur, dan mengelola risiko. Pada akhirnya, derivatif keuangan akan dianggap
sebagai bagian dari strategi manajemen risiko setiap perusahaan dengan tujuan peluang investasi
peningkatan nilai. Untuk itu, kebebasan untuk mengelola risiko secara efektif tidak boleh dibatasi.
Introduction
Masih ingat dengan bangkrutnya Orange County, California, dan Bank Barings akibat investasi
derivatif keuangan? Pada waktu itu banyak pembuat kebijakan takut akan ada lebih banyak bank,
wilayah, dan negara yang runtuh. Ketakutan mereka terbukti tidak berdasar. Penggunaan derivatif
secara hati-hatilah yang dapat mencegah adanya masalah lebih lanjut, bukan dengan dibuatnya
peraturan pemerintah. Saat ini Financial Accounting Standards Board, Federal Reserve, dan
Securities and Exchange Commission memperdebatkan manfaat dari aturan-aturan baru untuk
derivatif. Tapi sebelum mengadopsi peraturan tertentu, pembuat kebijakan perlu memisahkan mitos
mengenai instrumen keuangan dari realitas yang ada.
Pertumbuhan pasar derivatif yang luar biasa dan laporan kerugian besar yang terkait dengan
produk-produk derivatif telah menghasilkan banyak kebingungan di masyarakat tentang instrumen
kompleks tersebut. Apakah derivatif merupakan suatu kanker yang tumbuh secara perlahan tapi
pasti menghancurkan pasar keuangan global? Apakah orang-orang yang menggunakan produk
derivatif tidak bertanggung jawab karena mereka menggunakan keuangan derivatif sebagai bagian
dari keseluruhan strategi manajemen risiko mereka? Apakah derivatif keuangan sumber kegagalan
keuangan AS berikutnya – ibarat gelembung yang hampir meletus?
Mereka yang menentang derivatif keuangan takut akan bencana keuangan dengan proporsi yang
luar biasa – sebuah bencana yang bisa melumpuhkan pasar keuangan dunia dan memaksa
pemerintah untuk campur tangan memulihkan stabilitas dan mencegah keruntuhan ekonomi besar-
besaran, semua dengan biaya yang dikeluarkan para pembayar pajak. Para kritikus percaya bahwa
derivatif menciptakan resiko yang tidak terkendali dan tidak dipahami dengan baik. Beberapa
kritikus menyamakan derivatif sebagai praktek penyambungan gen: berpotensi berguna, tapi jelas
sangat berbahaya, terutama jika digunakan oleh orang baru yang tidak tahu apa-apa atau orang gila
tanpa perlindungan yang tepat.
Makalah ini mengeksplorasi 10 mitos atau kesalahpahaman umum tentang derivatif keuangan.
Derivatif keuangan telah mengubah wajah keuangan dengan menciptakan cara-cara baru untuk
memahami, mengukur, dan mengelola risiko keuangan. Pada akhirnya, derivatif menawarkan
kesempatan bagi organisasi untuk memecah risiko keuangan menjadi komponen-komponen yang
lebih kecil kemudian membeli dan menjual komponen-komponen tersebut untuk memenuhi tujuan
manajemen risiko yang terbaik. Selain itu, di bawah filsafat orientasi pasar, derivatif memungkinkan
perdagangan bebas dari komponen risiko individu sehingga mampu meningkatkan efisiensi pasar.
Penggunaan derivatif keuangan harus diperhitungkan sebagai bagian dari strategi manajemen resiko
setiap bisnis untuk memastikan bahwa peluang investasi peningkatan nilai dapat diraih.
Myth Number 1: Derivatives Are New, Complex, High-Tech Financial Products Created by Wall
Street's Rocket Scientists
Derivatif keuangan tidak baru, tapi telah ada selama bertahun-tahun. Penjelasan dari kontrak option
dapat ditemukan dalam tulisan-tulisan Aristoteles. Ia bercerita tentang Thales, seorang filsuf miskin
dari Miletus yang mengembangkan perangkat keuangan yang melibatkan prinsip aplikasi universal.
Orang-orang mencela Thales, mengatakan bahwa kurangnya kekayaan yang ia miliki adalah bukti
bahwa bidang filsafat merupakan pekerjaan sia-sia dan tidak memiliki nilai praktis. Tapi Thales tahu
apa yang ia lakukan dan membuat rencana untuk membuktikan kepada orang lain kebijaksanaan dan
kecerdasan yang ia miliki.
Thales memiliki keahlian tinggi dalam meramalkan dan memprediksi bahwa panen zaitun akan
menjadi sangat baik musim gugur berikutnya. Percaya diri dengan prediksinya, ia membuat
perjanjian dengan para pemilik alat pres zaitun untuk bisa mendeposit sedikit uangnya sebagai
jaminan agar ia dapat menggunakan alat tersebut secara ekslusif saat panen siap. Thales berhasil
menegosiasikan harga yang rendah karena panen terjadi di masa depan dan tak seorang pun tahu
apakah panen akan berlimpah atau sebaliknya. Selain itu, pemiliknya pun bersedia untuk
mendapatkan perlindungan terhadap kemungkinan hasil yang didapatkan tidak melimpah.
Akhir cerita Aristoteles tentang Thales tidak seperti dugaan orang. Ketika waktu panen datang, dan
tiba-tiba alat pres banyak dicari sekaligus, Thales menyewakan alat pres tersebut dengan harga yang
lebih tinggi dan menghasilkan banyak uang. Dengan demikian ia menunjukkan kepada dunia bahwa
filsuf dengan mudah dapat menjadi kaya jika mereka suka, ambisi yang berperan penting. Jadi
Thales melaksanakan hak yang dikenal dengan kontrak option pertama sekitar 2.500 tahun yang lalu.
Ia tidak berkewajiban untuk melaksanakan option. Jika panen zaitun belum baik, Thales bisa
membiarkan kontrak option berakhir tidak terpakai dan ruginya hanya terbatas pada harga asli yang
dibayar untuk option. Tapi ternyata, panen besar datang sehingga Thales melaksanakan hak option
dan menjual klaim atas alat pres zaitun dengan keuntungan yang tinggi.
Option hanya salah satu jenis instrumen derivatif. Derivatif, seperti namanya, adalah kontrak yang
didasarkan pada atau yang berasal dari beberapa aset, tingkat bunga referensi, atau indeks. Secara
umum, derivatif dapat diklasifikasikan sebagai salah satu, atau kombinasi, dari empat jenis
instrumen: swap, forward, futures, dan option yang didasarkan pada tingkat suku bunga atau mata
uang.
Kebanyakan derivatif yang diperdagangkan saat ini berbentuk "plain vanilla" – bentuk paling
sederhana dari instrumen keuangan. Tetapi varian pada struktur dasar telah melahirkan derivatif
yang lebih canggih dan kompleks yang jauh lebih sulit untuk diukur, dikelola, dan dipahami. Untuk
instrumen-instrumen tersebut, pengukuran dan pengendalian risiko dapat jauh lebih rumit,
menciptakan kemungkinan peningkatan kerugian yang tidak terduga.
Para "rocket scientist" Wall Street terus-menerus menciptakan produk derivatif keuangan yang baru,
kompleks, dan canggih. Namun, produk-produk tersebut semuanya dibangun berdasarkan empat
jenis dasar derivatif tadi. Sebagian besar inovasi terbaru dirancang untuk melindungi risiko yang
lebih kompleks dalam upaya untuk mengurangi ketidakpastian masa depan dan mengelola risiko
secara lebih efektif. Tetapi inovasi terbaru memerlukan pemahaman yang kuat tentang tradeoff
risiko dan manfaat. Untuk itu, pengguna derivatif harus menetapkan seperangkat prinsip pedoman
sebagai kerangka kerja yang secara efektif mengelola dan mengendalikan kegiatan derivatif
keuangan. Prinsip-prinsip tersebut harus berfokus pada peran senior management, penilaian dan
manajemen risiko pasar, pengukuran risiko dan manajemen kredit, keberlakuan, sistem operasi dan
kontrol, serta posisi akuntansi dan disclosure manajemen risiko.
Myth Number 2: Derivatives Are Purely Speculative, Highly Leveraged Instruments
Mitos ini menyatakan bahwa "derivatif" adalah nama mewah dari berjudi. Apakah spekulatif
perdagangan produk derivatif memicu pertumbuhan yang pesat dalam penggunaannya? Apakah
derivatif hanya digunakan untuk berspekulasi mengenai arah suku bunga atau nilai tukar? Tentu saja
tidak. Memang penggunaan produk derivatif keuangan secara besar-besaran dalam beberapa tahun
terakhir dilatarbelakangi oleh tiga kekuatan utama: pasar yang semakin tidak stabil, deregulasi, dan
teknologi baru.
Titik balik tampaknya telah terjadi pada awal tahun 1970 dengan runtuhnya rezim nilai tukar tetap
mata uang internasional, yang didirikan pada konferensi Bretton Woods 1944 dan dikelola oleh Dana
Moneter Internasional (IMF). Sejak itu, nilai tukar mata uang mengambang bebas. Hal tersebut
disertai dengan penghapusan bertahap suku bunga langit-langit yang dibentuk pemerintah saat
Peraturan Q mengenai pembatasan suku bunga dihapuskan. Tak lama kemudian datang guncangan
inflasi harga minyak dan fluktuasi suku bunga besar-besaran. Singkatnya, pasar keuangan lebih
volatile daripada sebelumnya sejak era Depresi Besar.
Bank dan perantara keuangan lainnya menanggapi lingkungan baru dengan mengembangkan produk
keuangan manajemen risiko yang dirancang untuk pengendalian risiko yang lebih baik. Yang pertama
adalah forward valuta asing sederhana yang mewajibkan satu mitra untuk membeli, dan yang lain
untuk menjual, sejumlah tetap mata uang pada tanggal yang disepakati di masa depan. Dengan
menandatangani kontrak forward valuta asing, pelanggan dapat mengimbangi risiko gerakan besar
di kurs valuta asing yang akan menghancurkan kelangsungan hidup ekonomi dari proyek-proyek di
luar negeri mereka. Dengan demikian, derivatif pada awalnya dimaksudkan untuk digunakan sebagai
lindung nilai yang efektif terhadap risiko tertentu. Pada kenyataannya, alasan itulah yang menjadi
kunci pesatnya perkembangan derivatif.
Dimulai pada awal 1980-an, sejumlah pesaing baru mengikuti deregulasi pasar keuangan, dan
hadirnya teknologi komputer melahirkan cara-cara baru untuk menganalisis informasi dan memecah
risiko menjadi beberapa bagian. Untuk melayani pelanggan dengan lebih baik, perantara keuangan
menawarkan produk baru yang dirancang untuk lebih efektif mengelola dan mengendalikan risiko
keuangan dalam jumlah yang terus meningkat. Teknologi baru mempercepat laju inovasi dan
melengkapi bank dengan metode yang superior untuk melacak dan mensimulasi portofolio
derivatifnya sendiri.
Dari perjanjian forward sederhana, kontrak keuangan futures dikembangkan. Futures mirip dengan
forward, namun futures distandarisasi oleh exchange clearinghouses, yang memfasilitasi
perdagangan anonim di pasar yang lebih kompetitif dan likuid. Selain itu, kontrak futures dilakukan
pada pasar harian, dengan begitu sangat mengurangi counterparty risk – risiko bahwa pihak lain
pada transaksi tersebut tidak dapat memenuhi kewajibannya pada tanggal jatuh tempo.
Sekitar tahun 1980, kontrak swap pertama dikembangkan. Swap adalah produk derivatif lain
berbasis forward yang mewajibkan dua pihak untuk saling bertukar serangkaian arus kas pada
tanggal penyelesaian tertentu di masa depan. Swap dilakukan melalui negosiasi pribadi untuk
memenuhi tujuan manajemen risiko masing-masing perusahaan. Ada dua jenis utama swap: swap
suku bunga dan swap mata uang.
Saat ini swap suku bunga diperhitungkan sebagai kegiatan swap mayoritas bank, dan swap suku
bunga fixed-for-floating merupakan swap suku bunga yang paling umum. Dalam swap, satu pihak
setuju untuk melakukan pembayaran dengan tingkat suku bunga tetap sebagai imbalan atas
pembayaran dengan tingkat suku bunga mengambang dari pihak ketiga, dengan perhitungan
pembayaran suku bunga berdasarkan jumlah hipotesis pokok yang disebut dengan jumlah notional.
Myth Number 3: The Enormous Size of the Financial Derivatives Market Dwarfs Bank Capital,
Thereby Making Derivatives Trading an Unsafe and Unsound Banking Practice
Pasar derivatif di Amerika Serikat secara berkala dilaporkan bernilai lebih dari $ 20 triliun. Estimasi
tersebut bukan hanya tidak sepadan dengan modal bank tetapi juga dengan produk domestik bruto
tahunan negara sebesar $ 7 triliun. Angka-angka yang sering dikutip adalah jumlah notional. Untuk
derivatif, pokok notional adalah jumlah yang berdasarkan bunga dan pembayaran lainnya. Nilai
pokok notional biasanya tidak berpindah tangan melainkan hanyalah sebuah kuantitas yang
digunakan untuk menghitung pembayaran.
Pokok notional memang merupakan ukuran volume yang paling umum digunakan di pasar derivatif,
tetapi bukan merupakan ukuran yang akurat dari eksposur kredit. Proxy yang sesuai untuk
memaparkan instrumen derivatif sebenarnya adalah biaya penggantian eksposur kredit. Eksposur
tersebut adalah biaya penggantian kontrak sebesar nilai pasar saat ini apabila pihak lawan gagal
membayar sebelum tanggal settlement.
Bagi 10 pemain derivatif terbesar di antara perusahaan-perusahaan holding bank AS, rata-rata
eksposur kredit derivatif 15 persen dari total aset. Eksposur rata-rata 49 persen dari aset untuk
portofolio pinjaman bank-bank tersebut. Dengan kata lain, jika 10 bank kehilangan 100 persen
pinjaman mereka, kerugian akan lebih dari tiga kali lebih besar daripada seharusnya jika mereka
harus mengganti semua kontrak derivatif mereka.
Derivatif juga membantu meningkatkan efisiensi pasar karena risiko dapat diisolasi dan dijual kepada
mereka yang bersedia menerimanya dengan biaya sedikit. Penggunaan derivatif memecah risiko
yang dapat dikelola secara independen. Perusahaan dapat menanggung sendiri risiko yang paling
mudah mereka kelola dan mengalihkan risiko yang tidak diinginkan kepada perusahaan lain yang
lebih bersedia untuk menanggungnya. Dari perspektif orientasi pasar, derivatif menawarkan
perdagangan bebas dari risiko keuangan.
Viabilitas derivatif keuangan bersandar pada prinsip comparative advantage – yaitu, biaya relatif
ketika menanggung risiko tertentu. Setiap kali ada comparative advantage, perdagangan dapat
menguntungkan semua pihak yang terlibat. Derivatif juga memungkinkan untuk perdagangan bebas
dari komponen risiko individu.
Myth Number 4: Only Large Multinational Corporations and Large Banks Have a Purpose for
Using Derivatives
Organisasi yang sangat besar adalah pengguna terbesar dari instrumen derivatif. Namun,
perusahaan-perusahaan dari semua ukuran bisa mendapatkan keuntungan dari penggunaan
derivatif. Sebagai contoh, misalnya suatu small regional bank (SRB) dengan total aset sebesar $ 5
juta (Gambar 1). SRB tersebut memiliki portofolio kredit utama terdiri dari hipotik fixed-rate,
portofolio surat utang negara, dan deposito berbunga yang sering repriced. SRB dapat menggunakan
derivatif untuk lindung nilai risikonya.
Gambar 1
Sample Balance Sheet of a Small Regional Bank
Assets Liabilities
Loans $3 million Deposits
Securities $1 million - Interest-bearing $3 million
Cash and premises $1 million - Noninterest-bearing $1 million
Equity $1 million
Total assets $5 million Total liabilities and equity $5 million
Pertama, kenaikan suku bunga akan berdampak negatif terhadap harga $ 1 juta portofolio sekuritas
SRB. Tapi dengan menjual short kontrak futures $ 1 juta Treasury-bond, maka SRB mendapatkan
lindung nilai secara efektif terhadap risiko suku bunga dan kelancaran arus pendapatan di pasar yang
volatile. Jika suku bunga meningkat, SRB akan dirugikan oleh penurunan nilai portofolio surat
berharga, tapi kerugian yang akan diimbangi oleh keuntungan dari kontrak derivatif. Demikian pula,
jika suku bunga turun, bank akan mendapat keuntungan dari kenaikan nilai portofolio sekuritas,
tetapi akan mencatat kerugian dari kontrak derivatif. Dengan memasukkan kontrak derivatif, SRB
dapat mengunci tingkat jaminan pengembalian (return) portofolio sekuritas dan tidak khawatir
tentang volatilitas suku bunga (Gambar 2).
Gambar 2
Effect of Interest Rates on Securities Earnings of a Small Regional Bank
Ilustrasi kedua melibatkan kontrak swap. Seperti pada ilustrasi pertama, naiknya suku bunga akan
membahayakan SRB karena menerima arus kas tetap pada portofolio kredit dan harus membayar
arus kas variabel untuk depositonya. Dengan alternatif lain, SRB bisa mendapatkan lindung nilai
terhadap risiko suku bunga dengan menandatangani kontrak swap untuk membayar fixed dan
menerima pembayaran floating.
Misalnya SRB saat ini menerima tingkat bunga tetap 7 persen dari portofolio pinjaman (loan) dan
membayar tingkat bunga variabel untuk deposito perusahaan (deposit) yang mendekati tingkat
bunga T-bill tiga bulan. Gambar 3 menunjukkan net interest margin SRB dalam tiga skenario,
semuanya mengasumsikan bahwa tingkat bunga T-bill saat ini sebesar 4 persen. Skenario tersebut
adalah sebagai berikut: (1) suku bunga jatuh 300 basis poin, (2) suka bunga tidak berubah, dan (3 )
suku bunga naik 300 basis poin. Net interest margin SRB akan menurun ketika suku bunga naik dan
meningkat ketika suku bunga jatuh.
Untuk lindung nilai dari risiko suku bunga, SRB dapat bernegosiasi dengan dealer swap untuk
membayar 4,5 persen bunga tetap dalam pertukaran untuk T-bill minus 0,5 persen (Gambar 4). Arus
swap bersih ditunjukkan pada Gambar 3 di bawah tiga skenario yang sama. Dalam hal ini, nilai swap
meningkat seiring dengan naiknya suku bunga karena SRB menerima arus kas dengan bunga
mengambang dan membayar bunga tetap.
Seperti yang ditunjukkan pada bagian akhir Gambar 3, swap menyediakan lindung nilai efektif
terhadap risiko suku bunga. Dengan swap, bank telah menjamin spread sebesar 200-basis-point,
tidak peduli dengan apa yang terjadi pada suku bunga. Tanpa swap, portfolio SRB akan habis oleh
kenaikan suku bunga.
Gambar 3
Effect of Interest Rates on Net Interest Margin of a Small Regional Bank
Rates Drop
300 bps
No Change
in Rates
Rates Rise
300 bps
Asset Yield (Loans) 7.00% 7.00% 7.00%
Liability Yield (Deposits) -1.00% -4.00% -7.00%
Net Margin (w/o Swap) 6.00% 3.00% 0.00%
Fixed Swap Outflow -4.50% -4.50% -4.50%
Floating Swap Inflow 0.50% 3.50% 6.50%
Net Swap Flow -4.00% -1.00% 2.00%
Net Margin (w/Swap) 2.00% 2.00% 2.00%
Gambar 4
Effect of Interest-Rate Swap on a Small Regional Bank
Manfaat ekonomi derivatif tidak bergantung pada ukuran institusi perdagangan. Keputusan tentang
penggunaan derivatif didorong bukan oleh ukuran perusahaan, tetapi oleh tujuan strategis
perusahaan. Peran strategi manajemen risiko harus memastikan bahwa dana tersedia untuk
mengejar peluang investasi peningkatan nilai. Semua pengguna derivatif penting untuk memahami
bagaimana struktur kontrak mereka, harga dan karakteristik risiko instrumen tersebut, serta
bagaimana mereka akan melaksanakan kontrak tersebut dalam kondisi ekonomi yang volatile.
Strategi manajemen risiko yang sesuai dengan tujuan perusahaan dan dilengkapi dengan simulasi
pasar dan stress test merupakan prasyarat paling penting untuk menggunakan produk derivatif
keuangan.
Myth Number 5: Financial Derivatives Are Simply the Latest Risk-Management Fad
Derivatif keuangan adalah alat penting yang dapat membantu organisasi untuk mencapai tujuan
spesifik manajemen risiko mereka. Seperti halnya dengan semua alat, penting bagi penggunanya
untuk memahami fungsi alat yang dimaksud dan tindakan pencegahan keamanan yang harus diambil
sebelum alat itu digunakan.
Kuli bangunan menggunakan gergaji listrik ketika membangun rumah. Seperti halnya gergaji listrik
yang berguna dalam membangun rumah dan meningkatkan efisiensi dan efektivitas kuli bangunan,
derivatif keuangan juga bisa menjadi alat yang berguna dalam membantu perusahaan dan bank
untuk menjadi lebih efisien dan efektif dalam memenuhi tujuan manajemen risiko. Akan tetapi,
gergaji listrik bisa berbahaya bila tidak digunakan dengan benar atau bila digunakan secara membabi
buta. Jika penggunanya tidak berhati-hati, mereka bisa melukai diri sendiri atau merusak proyek.
Serupa dengan ilustrasi tersebut, pada saat keuangan derivatif digunakan tidak semestinya atau
tanpa rencana, maka dapat menimbulkan rasa sakit dengan menyebabkan kerugian serius atau
mendorong organisasi ke arah yang salah sehingga tidak siap untuk masa depan.
Ketika digunakan dengan benar, derivatif keuangan dapat membantu organisasi untuk memenuhi
tujuan manajemen resiko mereka sehingga dana yang tersedia untuk melakukan investasi berharga.
Sekali lagi, keputusan perusahaan untuk menggunakan derivatif harus didorong oleh strategi
manajemen risiko yang didasarkan pada tujuan perusahaan yang lebih luas.
Pertanyaan paling mendasar tentang strategi manajemen risiko suatu perusahaan yang harus
ditangani: Risiko mana yang harus dilindungi dan yang harus tetap di-unhedged? Jenis instrumen
derivatif dan strategi perdagangan apa yang paling cocok? Bagaimana instrumen tersebut akan
dijalankan jika ada peningkatan atau penurunan suku bunga yang besar? Bagaimana instrumen
tersebut dijalankan jika ada fluktuasi nilai tukar yang liar?
Tanpa strategi manajemen risiko yang jelas, penggunaan derivatif keuangan dapat berbahaya. Hal ini
dapat mengancam tercapainya tujuan jangka panjang sebuah perusahaan dan mengakibatkan
terjadinya praktek yang tidak aman dan tidak sehat yang dapat menyebabkan kebangkrutan. Namun
bila digunakan secara bijak, derivatif keuangan dapat meningkatkan nilai pemegang saham dengan
menyediakan sarana untuk lebih mengendalikan risiko eksposur dan arus kas perusahaan.
Sudah jelas bahwa derivatif akan terus digunakan. Pasar keuangan sedang dalam perjalanan menuju
pasar keuangan global yang benar-benar akan terus mengembangkan inovasi keuangan baru untuk
meningkatkan praktek manajemen risiko. Derivatif keuangan bukan mode atau tren terbaru dari
manajemen risiko tetapi merupakan alat penting untuk membantu organisasi untuk lebih baik
mengelola eksposur risiko mereka.
Myth Number 6: Derivatives Take Money Out of Productive Processes and Never Put Anything
Back
Derivatif keuangan, dengan mengurangi ketidakpastian, memungkinkan perusahaan untuk
melakukan kegiatan produktif yang tidak mungkin dilakukan. Sebagai contoh, sebuah perusahaan
Italia mungkin ingin membangun fasilitas manufaktur di Amerika Serikat tetapi khawatir tentang
biaya keseluruhan proyek karena volatilitas nilai tukar antara lira dan dollar. Untuk memastikan
bahwa perusahaan akan memiliki uang yang diperlukan saat dibutuhkan untuk investasi, produsen
Italia harus menyusun strategi manajemen risiko yang bijaksana yang selaras dengan tujuan
perusahaan yang lebih luas, yaitu membangun fasilitas manufaktur di Amerika Serikat. Sebagai
bagian dari strategi tersebut, perusahaan Italia harus menggunakan derivatif keuangan untuk
lindung nilai terhadap risiko valuta asing. Derivatif sebagai lindung nilai dapat meningkatkan
pengelolaan arus kas pada tingkat perusahaan individu.
Untuk memastikan bahwa kegiatan-kegiatan produktif yang dikejar, manajemen keuangan dan
bendahara keuangan perusahaan harus mengubah operasi mereka dari sekedar penghitungan yang
sederhana sampai manajemen risiko keuangan aktif. Mereka harus mengintegrasikan jelas visi dan
misi manajemen risiko ke dalam strategi perusahaan secara keseluruhan. Tujuan utamanya adalah
untuk memastikan bahwa organisasi memiliki dana yang diperlukan untuk mengejar investasi yang
memaksimalkan nilai pemegang saham. Apabila digunakan dengan benar, derivatif keuangan dapat
membantu perusahaan untuk mengurangi ketidakpastian dan mempromosikan kegiatan yang lebih
produktif.
Myth Number 7: Only Risk-Seeking Organizations Should Use Derivatives
Derivatif keuangan dapat digunakan dalam dua cara: untuk lindung nilai terhadap risiko yang tidak
diinginkan atau untuk berspekulasi dengan mengambil posisi dalam mengantisipasi pergerakan
pasar. Pemilik alat pres zaitun, mengunci jaminan return-nya, tidak peduli seberapa baik atau buruk
panen, sebagai lindung nilai terhadap risiko panen zaitun musim depan yang mungkin tidak banyak.
Thales berspekulasi bahwa panen zaitun musim depan akan sangat baik dan karena itu ia melakukan
pembayaran premi di muka dalam mengantisipasi terjadinya peristiwa tersebut.
Demikian pula, organisasi saat ini dapat menggunakan derivatif keuangan untuk secara aktif mencari
risiko spesifik dan berspekulasi mengenai arah suku bunga atau pergerakan nilai tukar. Mereka juga
dapat menggunakan derivatif untuk lindung nilai terhadap risiko yang tidak diinginkan. Oleh karena
itu, tidak benar bahwa hanya lembaga risk-seeking yang menggunakan derivatif. Memang, organisasi
harus menggunakan derivatif sebagai bagian dari keseluruhan strategi manajemen resiko mereka
dengan menyimpan resiko yang merasa nyaman untuk dikelola sendiri dan menjual risiko yang tidak
diinginkan kepada orang lain yang lebih bersedia untuk menerimanya. Bahkan lembaga dengan
manajemen yang konservatif dapat menggunakan derivatif untuk meningkatkan pengelolaan arus
kas mereka untuk memastikan bahwa dana yang diperlukan tersedia untuk memenuhi tujuan
perusahaan yang lebih luas. Seseorang boleh berpendapat bahwa organisasi yang menolak untuk
menggunakan derivatif keuangan memiliki risiko yang lebih besar daripada yang menggunakannya.
Ketika menggunakan derivatif keuangan, organisasi harus berhati-hati dengan hanya menggunakan
instrumen-instrumen yang mereka mengerti dan yang paling sesuai dengan filosofi perusahaan
manajemen risiko mereka. Mungkin lebih bijaksana untuk menghindari instrumen yang lebih
canggih, kecuali risiko/biaya tradeoff secara jelas dipahami oleh senior management dan tim
manajemen risiko independen perusahaan. Kontrak yang canggih tidak boleh digunakan kecuali ada
alasan yang jelas untuk melakukannya.
Myth Number 8: The Risks Associated with Financial Derivatives Are New and Unknown
Jenis risiko yang terkait dengan derivatif tidak berbeda dari risiko yang berhubungan dengan
instrumen keuangan tradisional, walaupun dapat jauh lebih kompleks. Ada risiko kredit, risiko
operasional, risiko pasar, dan sebagainya.
Risiko dari derivatif berasal dari pelanggan. Dengan sedikit pengecualian, yaitu risiko buatan manusia
yang tidak mudah muncul di alam. Sebagai contoh, ketika seorang pemilik rumah baru melakukan
negosiasi dengan kreditur untuk meminjam sejumlah uang, pelanggan menciptakan risiko dengan
jenis hipotek yang ia pilih – risiko untuk dirinya sendiri dan perusahaan yang memberikan pinjaman.
Derivatif keuangan memungkinkan lembaga pinjaman untuk memecah risiko tersebut dan
mendistribusikannya melalui pasar sekunder. Dengan demikian, banyak risiko yang terkait dengan
derivatif sebenarnya dibuat oleh pelanggan dari dealer atau pelanggan dari pelanggan.
Bank dan perantara keuangan lainnya harus melihat diri mereka sebagai manajer risiko –
mencocokkan pengetahuan mereka tentang pasar keuangan global dengan kebutuhan klien mereka
untuk membantu klien mengantisipasi perubahan dan memiliki fleksibilitas untuk mengejar
kesempatan yang memaksimalkan keberhasilan mereka. Perbankan secara inheren merupakan
bisnis yang berisiko. Untuk bertahan hidup, bank harus mampu memahami, mengukur, dan
mengelola risiko keuangan secara efektif.
Jenis risiko yang dihadapi oleh perusahaan saat ini tidak berubah melainkan lebih kompleks dan
saling terkait. Kompleksitas yang meningkat dan volatilitas pasar keuangan telah membuka jalan bagi
pertumbuhan berbagai inovasi keuangan yang dapat meningkatkan keuntungan relatif terhadap
risiko. Tapi pemahaman alat rekayasa keuangan baru dan integrasi yang tepat ke dalam strategi
keseluruhan manajemen risiko perusahaan dan filosofi perusahaan dapat membantu mengubah
volatilitas menjadi profitabilitas.
Manajemen risiko bukan tentang penghapusan risiko tetapi tentang mengelola risiko: selektif
memilih risiko organisasi yang mampu ditanggung dan meminimalkan yang tidak inginkan. Derivatif
keuangan berguna dalam memenuhi tujuan manajemen resiko. Melalui derivatif, risiko dari
instrumen tradisional dapat tidak mengikat secara efisien dan dapat dikelola secara mandiri. Jika
digunakan dengan benar, derivatif dapat menghemat biaya dan meningkatkan return.
Myth Number 9: Derivatives Link Market Participants More Tightly Together, Thereby
Increasing Systemic Risks
Pihak yang berperan dalam derivatif keuangan dapat dibagi menjadi dua kelompok: end- user dan
dealer. Sebagai end- user, bank menggunakan derivatif untuk mengambil posisi dalam transaksi
perdagangan atau untuk lindung nilai sebagai bagian dari manajemen aset/kewajiban. Sebagai
dealer, bank menggunakan derivatif dengan menyediakan quote bid dan offer dan menjalankan
modal untuk memenuhi kebutuhan pelanggan dalam mengelola risiko.
Pada tahun-tahun perkembangan derivatif keuangan, sebagian besar dealer bertindak sebagai
broker, mencari counterparty dengan keperluan offsetting. Kemudian dealer mulai menawarkan diri
sebagai counterparty untuk menengahi kebutuhan pelanggan. Setelah posisi diambil, dealer segera
mencocokkannya dengan masuk ke dalam suatu transaksi yang berlawanan atau melakukan
"warehoused" – sementara waktu menggunakan pasar futures untuk lindung nilai risiko yang tidak
diinginkan – sampai ditemukan suatu kecocokan.
Saat ini dealer mengelola portofolio derivatif dan mengawasi netto atau residual dari risiko posisi
mereka secara keseluruhan. Pengembangan tersebut telah mengubah fokus manajemen risiko dari
transaksi individu menjadi eksposur portofolio dan secara substansial telah meningkatkan
kemampuan dealer untuk mengakomodasi spektrum transaksi nasabah yang lebih luas. Karena
kebanyakan pemain derivatif saat ini aktif bertransaksi dalam eksposur portofolio, tampak bahwa
derivatif keuangan tidak menyatukan pasar, lain halnya dengan pinjaman. Para pemain derivatif
tidak menyesuaikan setiap perdagangan dengan transaksi offsetting. Sebaliknya, mereka terus-
menerus mengelola risiko residual portofolio. Jika counterparty default dalam swap, pihak yang
gagal tidak berbalik kemudian default pada beberapa counterparty lain yang mengimbangi transaksi
asli. Sebaliknya, default derivatif ini sangat mirip dengan kredit macet. Itulah sebabnya penting
bahwa para pemain derivatif memiliki due diligence dalam menentukan kekuatan finansial dan risiko
default dari counterparty potensial.
Untuk pengawas perbankan di Amerika Serikat, mungkin pertanyaan yang paling penting sekarang
adalah, Apakah yang bisa menimbulkan risiko sistemik atau bahaya bahwa kegagalan pada satu bank
dapat menyebabkan efek domino sehingga mempercepat krisis perbankan? Karena derivatif
keuangan memungkinkan komponen risiko yang berbeda untuk menjadi terisolasi dan lolos dari
lingkaran sistem keuangan, mereka yang bersedia dan mampu menanggung risiko pada setiap
komponen pada biaya paling sedikit akan menjadi pemegang risiko. Hal tersebut jelas mengurangi
biaya kepemilikan risiko keseluruhan dan meningkatkan efisiensi ekonomi.
Selanjutnya, sebuah kejutan besar yang akan mengguncang pasar keuangan tanpa derivatif juga
akan mempengaruhi pasar keuangan dengan penggunaan derivatif yang luas. Namun karena
pemegang berbagai resiko akan berbeda, dampaknya akan berbeda dan mungkin tidak begitu besar
karena pemegang resiko harus lebih mampu menyerap potensi kerugian.
Myth Number 10: Because of the Risks Associated with Derivatives, Banking Regulators
Should Ban Their Use by Any Institution Covered by Federal Deposit Insurance
Masalahnya bukan pada derivatif melainkan pada insentif bank yang saat ini berada di bawah sistem
jaminan deposito federal. Deposit asuransi dan simpanan lainnya pertama kali diperkenalkan untuk
mengatasi beberapa ketidakstabilan terkait dengan risiko sistemik. Melalui asuransi jaminan
deposito secara federal, pemerintah AS berusaha untuk menghindari pengalaman deposit run yang
menandai krisis perbankan sebelum tahun 1930-an dengan cara meningkatkan kepercayaan
deposan.
Struktur jaminan deposito saat ini selain mengurangi kemungkinan adanya kepanikan bank secara
besar-besaran, juga telah menciptakan beberapa masalah baru. Asuransi deposito efektif
menghilangkan disiplin yang disediakan oleh mekanisme pasar yang mendorong bank untuk
mempertahankan tingkat modal yang tepat dan membatasi mengambil resiko yang tidak perlu. Oleh
karena itu, bank mungkin ingin melanjutkan strategi risiko yang lebih tinggi karena deposan memiliki
insentif yang kurang untuk memantau bank. Selanjutnya, asuransi deposito federal sebenarnya
dapat mendorong bank untuk menggunakan derivatif sebagai alat spekulatif untuk mengejar strategi
risiko yang lebih tinggi, bukan untuk melindungi, atau sebagai dealer.
Karena asuransi deposito federal menghambat disiplin pasar, regulator dimasukkan ke dalam posisi
pengawasan bank untuk memastikan bahwa asuransi deposito federal dikelola dengan cara yang
aman dan sehat. Mengingat sistem jaminan deposito federal sekarang, usulan peraturan yang
melibatkan derivatif keuangan harus fokus pada orientasi pasar yang bertentangan dengan hukum
yang mungkin menghilangkan manfaat ekonomi manajemen risiko dari derivatif.
Untuk itu, regulator perbankan harus lebih menekankan disclosure posisi derivatif dalam laporan
keuangan dan memastikan bahwa lembaga-lembaga yang melakukan transaksi portofolio derivatif
dalam jumlah besar memiliki modal yang memadai. Selain itu, karena derivatif dapat mengimplikasi
stabilitas sistem keuangan, penting bagi pengguna untuk menjaga praktek manajemen risiko yang
sehat.
Regulator telah menerbitkan pedoman yang harus diikuti oleh bank-bank dengan perdagangan besar
atau dengan kegiatan derivatif. Pedoman tersebut mencakup:
pengawasan kegiatan perdagangan yang aktif oleh dewan dan senior management;
pembentukan fungsi audit manajemen risiko internal yang independen dari fungsi
perdagangan;
audit menyeluruh dan tepat waktu untuk mengidentifikasi kelemahan pengendalian
internal, dan
pengukuran risiko dan sistem informasi manajemen risiko yang mencakup stress test,
simulasi, dan rencana darurat untuk pergerakan pasar yang merugikan.
Merupakan tanggung jawab senior management bank untuk memastikan bahwa risiko secara efektif
dikendalikan dan terbatas pada tingkat yang tidak menimbulkan ancaman serius ke posisi modal.
Peraturan adalah pengganti yang tidak efektif bagi manajemen risiko yang baik pada tingkat
perusahaan individu.
Should My Company Use Derivatives?
Derivatif keuangan harus dipertimbangkan untuk mengendalikan risiko perusahaan. Derivatif
memungkinkan untuk transfer risiko keuangan yang efisien dan dapat membantu memastikan
bahwa peluang meningkatkan nilai tidak akan diabaikan. Jika digunakan dengan benar, derivatif
dapat mengurangi risiko dan meningkatkan return.
Derivatif juga memiliki sisi gelap. Para pemain derivatif penting untuk sepenuhnya memahami
kerumitan kontrak derivatif keuangan dan risiko yang menyertainya. Pengguna harus yakin bahwa
perlindungan yang tepat telah dibangun ke dalam praktek perdagangan dan insentif tepat pada
sasaran sehingga para trader perusahaan tidak mengambil risiko yang tidak perlu.
Penggunaan derivatif keuangan harus diintegrasikan ke dalam strategi keseluruhan manajemen
risiko organisasi dan harmonis dengan filosofi dan tujuan perusahaan yang lebih luas. Derivatif
keuangan tidak perlu ditakuti apabila digunakan dengan benar dan dengan tujuan perusahaan
sebagai panduan.
What Should Regulators Do?
Dengan percaya pada 10 mitos yang disajikan di sini atau percaya hanya satu atau dua diantaranya,
dapat mendukung langkah-langkah legislatif dan peraturan untuk membatasi penggunaan derivatif.
Bencana yang terkait dengan derivatif, seperti kebangkrutan Orange County dan runtuhnya Barings,
telah menimbulkan pertanyaan tentang kemampuan pemain derivatif individu untuk secara internal
mengelola operasi perdagangan mereka. Selain itu, kekhawatiran telah muncul mengenai
kemampuan regulator untuk mendeteksi dan mengendalikan potensi kerugian derivatif.
Akan tetapi, pembatasan peraturan dan legislatif pada kegiatan derivatif ini tidak menyelesaikan
masalah, terutama karena aturan standar kemungkinan besar hanya akan mengganggu kemampuan
bank untuk mengelola risiko secara efektif. Solusi yang lebih baik terletak pada ketergantungan yang
lebih besar pada kekuatan pasar untuk mengendalikan pengambilan risiko terkait dengan derivatif,
disertai dengan penekanan lebih pada pengawasan pemerintah, bukan dengan peraturan.
Beban pengelolaan kegiatan derivatif harus bertumpu pada organisasi perdagangan, bukan
pemerintah. Pendekatan seperti ini akan meningkatkan swa-regulasi dan meningkatkan
pengendalian internal organisasi melalui disiplin mekanisme pasar. Jaminan pemerintah hanya akan
berfungsi untuk memperkuat perilaku moral-hazard oleh penjual derivatif.
Peraturan terbaik adalah menjaga agar tidak terjadi penyalahgunaan derivatif. Kerugian yang terkait
dengan derivatif biasanya dapat ditelusuri ke satu atau lebih penyebab berikut: strategi investasi
terlalu spekulatif, kesalahpahaman tentang bagaimana mengalokasikan kembali risiko derivatif,
fungsi manajemen risiko audit internal yang tidak efektif, dan tidak adanya sistem yang
mensimulasikan pergerakan pasar yang merugikan dan membantu mengembangkan solusi
kontingensi. Untuk mengatasi kekhawatiran-kekhawatiran tersebut, reformasi pengawasan harus
difokuskan pada peningkatan disclosure kepemilikan derivatif dan strategi yang mendasari
penggunaannya, standar kecukupan modal yang memadai, dan panduan manajemen resiko yang
baik.
Yang terpenting adalah pembuat kebijakan tidak perlu terlalu merisaukan transaksi derivatif.
Derivatif telah menjadi alat penting yang membantu organisasi mengelola eksposur risiko.
Perkembangan derivatif didasarkan oleh suatu kebutuhan untuk mengisolasi dan lindung nilai
terhadap risiko tertentu. Derivatif menawarkan metode yang telah terbukti memecah risiko menjadi
potongan-potongan komponen dan mengelola komponen-komponen tersebut secara independen.
Hampir setiap organisasi – baik suatu perusahaan, kota, atau suatu bank komersial yang
diasuransikan – memiliki profil risiko pasar yang unik dalam bisnis mereka yang bisa dikelola lebih
baik melalui perdagangan derivatif. Kebebasan untuk mengelola risiko secara efektif tidak boleh
diambil begitu saja.
Review
Globalisasi dapat membawa peluang dan bahaya sekaligus. Peluang terbuka lebar bagi investor
untuk menempatkan dananya pada berbagai pilihan instrumen investasi dan mata uang, serta pada
berbagai lokasi geografi tanpa batasan negara. Berbagai inovasi di bidang keuangan membuat
pilihan instrumen investasi menjadi sangat bervariasi. Di sisi lain, inovasi investasi membuat
instrumen menjadi sangat rumit sehingga sisi bahayanya menjadi kabur dan sulit dipahami.
Instrumen canggih seperti derivatif keuangan ternyata membawa banyak penderitaan kepada
penggunanya karena kesalahan dalam proses penjualannya dan penggunaannya. Akibat kesalahan
tersebut, banyak orang berpendapat bahwa derivatif berbahaya.
Kenyataannya memang ada banyak contoh kasus yang terkenal menghebohkan dunia yang
melibatkan sekuritas derivatif. Bank Barings terlibas karena transaksi derivatif Nick Leeson pada
Indeks Futures Nikkei 225. Bahkan di tahun 1999, Hedge Fund Long-term Capital Management
(LTCM) juga nyaris bangkrut padahal LTCM dikelola oleh pakar derivatif. Tahun 2007, bank besar di
Perancis merugi tujuh kali lipat dari kerugian Barings akibat ulah karyawannya Jerome Kerviel yang
melakukan transaksi derivatif melewati batas wewenangnya. Krisis finansial global tahun 2008 juga
diduga dipicu oleh instrumen derivatif bertingkat di pasar keuangan AS.
Sekuritas derivatif sebenarnya bermanfaat membawa value creating sekaligus membawa value
destroying, tergantung dari penggunaannya. Sekuritas derivatif pada dasarnya digunakan untuk tiga
aktivitas bisnis: spekulasi, arbitrage, dan lindung nilai (hedging) atau manajemen risiko.
Spekulasi sering dikonotasikan sebagai sesuatu yang negatif padahal spekulan pada dasarnya
memainkan peranan penting dalam perekonomian. Berdasarkan hasil analisisnya, spekulan akan
membeli (posisi long) bila harga dirasa terlalu rendah dan menjual (posisi short) bila harga dirasa
terlalu tinggi. Adanya aksi jual-beli oleh para spekulan ini membuat harga cenderung kembali pada
nilai wajarnya. Harga yang mencerminkan nilai wajar sangat penting dalam perekonomian
berorientasi pasar. Dalam ekonomi pasar, harga berfungsi sebagai sinyal adanya kelangkaan atau
keberlimpahan. Bila mekanisme harga berjalan baik, harga akan relatif tinggi (rendah) bila terjadi
kelangkaan (keberlimpahan). Para pelaku ekonomi akan menyesuaikan alokasi sumberdayanya
mengikuti sinyal-sinyal tersebut dengan cara mengurangi (memperbanyak) penggunaan sumberdaya
yang langka (berlimpah). Dengan demikian, alokasi sumberdaya dalam perekonomian secara
keseluruhan menjadi optimal. Bila harga tidak mencerminkan nilai wajarnya, alokasi sumberdaya
dalam perekonomian akan menjadi tidak optimal. Tanpa ada spekulan yang berani membeli
(menjual) pada saat harga terlalu murah (mahal), sulit bagi harga untuk segera bergerak menuju nilai
wajarnya. Jadi, spekulan berperan penting dalam ekonomi pasar. Namun, spekulasi yang berlebihan
akan berdampak negatif bagi perekonomian. Misalnya, apabila harga sudah konvergen dan stabil
pada nilai wajarnya, spekulan yang buruk akan sengaja meniupkan isu-isu bohong agar harga
bergejolak.
Arbitrage terjadi jika ada satu produk sejenis diperdagangkan pada dua pasar berbeda dengan harga
yang berbeda. Dengan menggunakan derivatif, para pelaku arbitrage dapat melakukan aksi beli
murah dan jual mahal untuk memperoleh keuntungan. Transaksi seperti inilah yang sebenarnya
diizinkan untuk dilakukan oleh Leeson di Barings, yaitu arbitrage jual-beli SD Index Futures Nikkei
225 di dua pasar berbeda; SIMEX dan OSE. Namun berhubung situasi kesenjangan harga jarang
terjadi, maka Leeson yang kurang sabar melakukan transaksi berupa spekulasi yang berlebihan
sehingga Barings jatuh. Berbeda dengan spekulasi, transaksi arbitrage relatif aman dan
menghasilkan untung besar serta menghilangkan kesenjangan harga sehingga membuat harga
kembali ke tingkat wajar pada kedua pasar. Berikutnya, derivatif bisa digunakan untuk lindung nilai
(hedging) atau manajemen risiko. Aktivitas ini sangat bermanfaat untuk mengurangi risiko. Oleh
karena itu, baik dari sisi arbitrage maupun hedging, transakasi derivatif sama-sama bermanfaat.
Kesimpulannya, secara keseluruhan sebenarnya derivatif keuangan lebih memiliki sisi baik daripada
sisi buruknya. Yang penting adalah bagaimana para trader bisa mengurangi sisi buruk dan
memaksimalkan sisi baiknya. Situasi dan profil investor (tujuan investasi, kemauan dan kemampuan
menanggung risiko, serta tingkat pengetahuan terhadap isntrumen investasi yang ditawarkan)
sangat penting dipahami sebelum merekomendasikan produk derivatif kepada investor. Penjual
harus memahami betul instrumen yang dijualnya dan juga situasi lingkungan investasi yang sedang
terjadi. Perlu diadakan dan ditegakkan aturan sertifikasi kompetensi dan integritas profesional dari
penjual produk investasi, terutama untuk instrumen derivatif yang canggih. Di sisi lain, investor
pengguna derivatif harus benar-benar memahami potensi risiko dan berhitung dengan cermat
sebelum berinvestasi. Kecocokan antara karakteristik investor, karakteristik instrumen investasi, dan
situasi lingkungan investasi sangat penting untuk mendukung realisasi penciptaan nilai dari investasi.